十分吸引

美伊战争已经开打2个多月，霍尔木兹海峡封锁、OECD原油库存逼近安全底线、全球期权市场隐含波动率创历史极值……这些信号叠加在一起，指向一个人人关注的问题：第四次石油危机是不是已经悄然来临？如果能源是整个现代文明的底层操作系统，那么当这个系统开始动荡，我们所熟悉的一切——物价、汇率、产业格局、资产定价——都将被迫重写。我们想找到答案。但问题是无论是政治还是战争，都蕴含巨大变数。可是如果我们从产业视角来看的话，也许能找到更多的确定性。所以今天这期节目，是石磊4月18号在北京线下活动的现场演讲，他想从产业角度聊聊：全球油气供给的真实脆弱性是什么？能源冲击是如何一步步传导到你的钱包、你的组合、你所在的行业的？AI对电力的消耗，对能源的消耗，会不会加剧石油危机的到来？当旧世界的能源秩序开始松动，新的机会地图又藏在哪里？核能、储能、煤化工、深海钻井、新能源重卡——这些听起来彼此毫不相关的产业，在能源视角下，其实是同一张棋盘上的不同棋子。而最后，石磊最想回答的问题是：如果当下的中国是一座流量上的金山，那我们怎样才能掘到属于自己的金矿？=====================温馨提示：本期为付费节目，定价99元购买之后需要原版PPT请联系小助理/加听友群也请联系小助理微信：===============================本期嘉宾：石磊 微博：石磊Attractor_MS本期主播：敏姐 公众号：刘敏的咖啡馆==============时间线==============第一部分：海峡局势与能源冲击全球原油库存正在逼近危险边缘● OECD商业油品库存：仅剩50天覆盖量，历史安全警戒线是58天，4-5-6月将迎来极限库存压力测试，5月最危急● 期权市场的恐慌信号：本轮原油隐含波动率已超2022年俄乌战争水平，市场定价的不是"涨多少"，而是"最坏有多坏"● 资本开支的长期欠账：全球油气资本开支自2015年高峰崩塌，扣除通胀后几乎零增长，供给侧的修复将极其漫长为什么霍尔木兹海峡是全球最脆弱的神经？● 复杂网络分析揭示的真相：随机删除30%的普通节点，系统效率仅下降10%；但攻击霍尔木兹/马六甲这类超级枢纽，效率骤降超60%● 全球八大关键航道的流量数据：霍尔木兹日均2090万桶，马六甲日均2320万桶，两者合计覆盖全球海运原油的55%● 替代方案有多脆弱：沙特东西管道实际出口能力上限仅450万桶/日（而非设计的700万桶），扩建需2-3年，且管道本身也是导弹攻击目标历次石油危机的横向比较与本轮推演● 数据对比：1973年缺口400万桶/日→油价涨4倍；2022年实际缺口仅50万桶/日→油价从85涨至140美元；本轮潜在缺口800-1000万桶/日● 四种博弈均衡的推演：Chaos全面战争、奇迹多边和解、泥潭式消耗战（最可能的非稳定均衡）、有限打击后冻结式停火（稳态均衡）● 石磊的判断："泥潭式消耗战"一旦成立，将是地缘与产业格局长期改变的起点，而非短期扰动第二部分：能源骤减是如何冲击世界的？宏观系统的"货"与"钱"：两条线索同时受压● 流量循环框架：能源冲击沿"货"的线索传导至供应链（化工、化肥、金属、农产品），沿"钱"的线索传导至通胀预期、利率、信用市场● 2026年2月时全球已出现涨价压力，世界正从"金发姑娘"状态向滞涨漂移● 全球系统性风险演变路径：2月焦虑→3月初更焦虑→3月中恐慌，恐慌最集中在商品领域，原油波动率甚至超过2020年疫情冲击金融市场的结构性变化● 美债利率：下行趋势宣告结束，进入震荡态势；美欧央行停止缩表但扩表空间有限● 私募信贷与杠杆贷款：利差已扩张至2025年高位，尾部风险需警惕● 两个积极信号：人民币CIPS单日处理交易额创历史新高（1.22万亿元），资金持续回归人民币资产；中国企业通缩结束，利润开始企稳石磊的极简配置框架：四种组合对应四种宏观状态谁最受伤，谁最坚挺？● 1970年代两次石油危机的历史经验：赢家是上游资源、必选消费、公用事业；输家是高耗油交运、可选消费，以及金融条件敏感的地产/金融/科技● 2026年3月实证观察：最坚挺的是科技设备、保险、传媒；最受伤的是旅行、建筑材料、房地产、交运 第三部分：以能源的视角看产业——重点！能源是一切产业的底层操作系统● 2026剑桥能源周核心论断：未来的能源瓶颈，不再是资源稀缺，而是基础设施的交付能力（制造能力、供应链、审批流程）● 一个被忽视的大趋势：石油和天然气依然占全球一次能源消费的55%，短期不可替代；但电力在终端能源消费中的占比正在快速提升，中国速度全球最快● 两条路线之争：中国押注可再生能源（制造业路线），美国押注油气（资源禀赋路线）——这是两种文明对能源未来的不同押注大西洋盆地的崛起：替代中东的机会地图● 全球油气物流正在向大西洋盆地聚拢：未来5年北美将引领全球陆域上游投资，占比超过一半● 深水-超深水是主战场：全球深水项目平均盈亏平衡价格仅43美元/桶，南大西洋两岸、东非海域、墨西哥湾的大发现正在集中涌现● 深海钻井船资本周期底部：供给出清+需求爆发的窗口正在打开核能：最被低估的能源主线● 三倍核能宣言：以2020为基数，2050年全球核电装机扩大三倍，年均并网规模需从14.4吉瓦提升到65.3吉瓦，是1980年代历史峰值的两倍● 铀矿市场：2026年进入紧平衡，2029年全面供不应求；前九大铀矿公司控制87%产量；Kazatomprom（全球第一，占比20%）2026年主动减产10%；开矿周期长达10-15年● 核能的主要矛盾不是技术，是交付：供应链、审批、工程建设能力才是真正的壁垒与机会中国电网与储能：4万亿投资背后的结构性机遇● 十五五规划电网总投资4万亿，较十四五增长40%，解决"空间错配"（特高压西电东送）和"时间错配"（储能调峰）两大矛盾● 储能商业模式打通：114号文确立容量电价机制，4小时储能项目IRR可达8%-9%；系统运行费占比已从2023年的1-3%攀升至2026年的10%，折射出灵活性价值的重估● 软机会：电网智能化+AI调度+虚拟电厂，软件+服务高毛利业务占比提升空间煤化工与新能源重卡：两个容易被忽视的替代逻辑● 新疆煤炭的战略价值：储量占全国40%，坑口成本较陕西低50%，煤化工可将单吨价值提升10-20倍，实现对中东油气的部分国内替代● 新能源重卡：渗透率从2022年的5.2%飙升至2025年的28.9%，本质是中国煤电/绿电对中东石油的一次"能源地缘政治"胜利 第四部分：乱中取利 = 韧性 + 适应反脆弱的底层哲学● 塔勒布的那句话："风会吹灭蜡烛，但会让火越烧越旺。你要成为那团火，渴望得到'疯'的吹拂。"——这是整场演讲的精神内核● 韧性三步法：跟踪风险→理解风险→应对风险；不是预测，而是建立一套可重复的感知与应对系统● 先保护好自己，再接住川普送的钱乱中取利案例：油运市场的完整复盘● 布局路径：2021年运力过剩（潜伏）→2022-2025年供给出清、船价趋势上涨（建仓）→2025年Q4委内瑞拉事件压缩供给（超配）→2026年初伊朗冲突引爆（获利退出）● 方法论提炼：先找到有10%-15%收益安全垫的标的，再等待产业格局+地缘局势共振催化，弹性才是收益，安全垫是你敢拿着它等的底气2025年系统性风险管理的完整复盘● 时间线：2025年1月23日→2月18日系统性风险确认→2026年2-3月再度预警→通过反脆弱策略在关税战中少跌70%，在2-3月少跌50%● 核心工具：市场拥挤度监测+尾部风险对冲，在过度拥挤、市场不稳定状态下引入尾部风险管理工具● 具体案例：紫金矿业——关税战冲击美元信用→增配紫金+反脆弱保护→估值修复后退出→等待下一次冲击石磊的十大判断（总结）1. 2026年3月起，能源主线已成为全球流量的核心瓶颈2. 未必是持续的能源紧缺，但能源产业格局将发生长期深远的改变3. 替代中东、替代油气、能源套利——三条主线演化出的投资机会显著4. 能源冲击+供给侧改革 = 中国中间品及下游行业的长期结构性机遇5. 电力对油气的替代将加速，电气化进程提速6. 全球流量将向中国、美国两极聚拢，阵营化加剧7. 中国股东自由现金流在各类金融资产中仍是较好的收益来源8. 内需主线是难得的互补配置主线9. 金融条件紧缩带来的尾部风险需要持续积极管理10. 核能、储能、深海钻井：基础设施交付能力是新时代最稀缺的资产 本期节目内容仅作参考之用，不构成任何投资建议。投资有风险，决策需谨慎。

最近房产市场出现一波小阳春，全国大中城市的成交纷纷创出近几年新高。如果从投资角度来看，这样的表现是反弹还是反转？房地产作为过去20年中国居民的财富锚，未来还能持续吗？居民部门是否已经走出资产负债表衰退了呢？今天我们就这些问题，与天弘基金的《人间钱话》播客做一次串台，我们会围绕房地产在后房地产时代的角色、宏观与产业变化、财富重分配及适应性策略展开探讨。加听友群请联系小助理微信本期福利：石磊隆重推荐的中信出版社出版的《the book of why》-AI时代因果革命的系统梳理（作者：​[美]朱迪亚·珀尔 [美]达纳·麦肯齐）。规则：评论区一周内被点赞的前3名评论送出~================================本期嘉宾：王蔚然 天弘基金居民部门研究员本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆本期文字稿：楼市小阳春启示：寻找后房地产时代的财富锚 | 十分吸引==============时间线=============02:51 第一部分 房产市场小阳春：回光返照还是上涨序曲？一、小阳春表现 数据表现：今年一二线城市出现房地产小阳春，3 月上海二手房成交超 3 万套创 5 年新高，北京二手房成交近 2 万套同比增长 3.4% ，创 15 个月峰值，杭州二手房成交近 1 万套环比增长 178%。全国重点 20 城二手房成交面积环比增长 117%、同比增长 6%。 成交结构：成交以刚需和老破小为主，二手房成交明显超过一手房。 政策层面：一季度全国出台175次稳市场措施，如上海缩短社保年限、提高公积金贷款额度，一线城市收缩商品房供地。二、观点讨论：乐观观点 小阳春超预期，因卖压减轻挂牌量增幅小、一线城市挂牌价企稳、刚需入场租金回报率接近房贷； 支撑止跌的因素包括：国际经验海外地产泡沫调整约6年，低能级城市租金回报率修复接近房贷利率；一线优质资产补跌接近尾声；经济通缩逻辑打破； 但市场对小阳春持续性存疑，刚需占比高或为脆弱结构。谨慎观点 小阳春仅为局部现象，前期超跌反弹，整体市场无趋势性回暖； A股房地产股下跌，居民房产抛售压力加剧：56%买家看空房价，49%业主计划卖房，且多数能够接受亏损； 金融资产配置意愿增强，房地产高增长时代结束，模式与经济地位已根本改变。26:00 第二部分 系统化洞察：宏观之变——旧循环终结与新循环开启一、房价永远上涨经验法则失灵的宏观根源1、估值逻辑转换： 过去中国处于高速发展期，房价类似成长股，按 PEG 估值，收入增长预期高时房价涨幅大； 如今进入相对稳定期，房价与收入关系稳定，高速增长预期破裂，房价从成长股变为价值股。2、宏观层面改变 经济增长动力切换：2000 年后中国经济增长分为三个阶段：08 年之前靠出口和城镇化，08 - 21 年靠地产基建和居民加杠杆，21 年后依赖产业升级和出口。外需重要性正在提升，内需拖后腿。 地产链影响扩大：21 年地产政策收紧，地产链景气度逆转，新开工下滑拖累 GDP；23 年疫情放开后全国房价下跌，居民财富萎缩，资产负债表受损，影响消费意愿，进而冲击范围扩大到财政领域。3、地产-金融循环落幕： 城镇化高速阶段结束，增量购房需求减弱，棚改透支改善型需求； 居民杠杆率高位，抑制加杠杆能力，2021年之后偿债收入比高； 房企爆雷+政策干预导致链条断裂：居民→房企→城投→经济。二、居民资产负债表分析1、不同主体表现 居民部门：受损严重但比较有韧性，虽然房价下跌导致财富蒸发，但按揭贷款的不良率仍然低于海外；居民存款和金融资产总体还是增长的，与美国和日本当年用存款偿还房贷有所不同； 企业部门：房企的资产负债表破裂，但制造业受益于外需，状态相对比较好； 地方政府：面临资产负债表衰退压力，卖地收入下滑，通过缩减开支、降薪、债务重组等方式化债。2、不同人群差异 富人：资产配置中金融资产占比高，股票上涨，状态修复，消费改善，服务消费占比高； 中产：房子占比大且加杠杆，过去几年状态差，消费意愿受挤压； 中低收入群体：未入市或杠杆低，受资产价格冲击小，当下买房相对压力小一些。三、流量循环视角下的房地产价值重构1、房产升值与贬值的原因回归过去升值逻辑： 城镇化人口进城+货币增长外汇结汇/杠杆货币带来人流+资金流，在城市土地节点凝结； 长期看人口、短期看货币。当前贬值原因： 城镇化率超68%，接近诺瑟姆曲线70%成熟期拐点，增速降至0.8%，总人口减少，人流增速下降； 资金流因经济去杠杆、货币信用派生放缓减少； 房地产类型熊市顺序：商铺→写字楼→住宅=人流+钱流共同作用2、政策主动刺破泡沫原因及投资启示政策本质 房住不炒让房产回归居住属性，政策托底降利率，国家收储仅仅为了防范系统性风险，并非重启旧模式； 租售比成为长期价值中枢，一线城市2%低于按揭利率，香港3.5%-3.8%因流量回升房价健康。经济转型与新流量 房地产占GDP比重从30%-33%降至20%以下，新能源新能源汽车、信息技术等与电力成为新支柱； 重构国内流量分配逻辑，中国成为全球产业链流量中枢； 房地产从增长创造者变为流量受益者/配套。投资启示 房产从高弹性资产回归现金流属性，价值中枢由租售比决定，收益来源从资本利得转向现金流； 投资逻辑需切换——关注现金流而非资本增值，投资房产或房产股票时需要权衡房产的实物现金流； 房产股票重企业运营能力。01:07:20 第三部分 产业之变：房地产产业链的重塑一、企业经营模式转型 回归现金流：从高周转模式转向以现金流为主要经营目标，租售并举，关注产品力和细分领域。 利用金融工具：国内利率低，Reits 等金融工具将更多应用于房地产开发和运营，要求项目现金流稳定。 注重资产管理和运营：房地产需管理和运营，如阿那亚、腾冲玛御谷等项目通过优秀的运营，实现了成功转型，带来稳定现金流。二、对整体经济的影响在减少 拖累减弱：地产链占经济权重下降，对经济拖累减弱，对冲难度减小，制造业表现强劲； 财富效应改善：房价企稳，尤其是一二线城市企稳，将改善居民资产负债表、风险偏好和消费意愿，通过财富效应传导提振经济。01:22:43 第四部分 多元化适应：财富新锚与新机会房产价值重估 关注现金流：用现金流收益率衡量房产价值，同时要关注房产持有成本、折旧速度等； 考虑稀缺性：选择房子时既要考虑现金流回报，也要关注稀缺性和居住价值，优质资产不能仅按租金回报率估值； 投资逻辑：持有收益提供稳定现金流，弹性收益抓住矛盾核心点带来爆发式收益； 关注主要矛盾：当前的主要矛盾可能是能源、AI 等领域，具有成长性，投资更应该关注这些领域的机会。01:28:25 思想彩蛋：有限游戏与无限游戏 有限游戏如赌场，以取胜为目的，边界固定、零和博弈、竞争控制； 无限游戏以延续为目的，拥抱不确定性、共生关系、管理风险。 投资应该尽量参与无限游戏，先不下牌桌，管理好下行风险，短期博弈纪律与长期视角。 定期复盘总结经验，避免长期放杠杆控制风险； 用无限游戏心态参与有限游戏抽离心态，不过度执着短期输赢。总结：后房地产时代，行业从增长引擎变为价值重估资产，宏观循环从地产-金融驱动转向新兴产业驱动，产业链需适应现金流与产品力为核心的新模式。对普通人而言，财富锚点需要从房产金融属性转向现金流与多元配置，而我们的思维模式则是应该从短期博弈有限游戏转向长期适应无限游戏。=============金句时刻============= 「当一个国家处在高速发展期时，房子如同成长股，人们会将未来的收入增长折现来计算房价，导致房价上涨速度远超收入增长；而进入稳定期后，房价与收入关系趋于稳定，若收入增速下降，房价会面临基本面和估值的双杀。」 「过去看地产有个简单规律，长期看人口，短期看货币，这个底层规律至今未变。」 「有限游戏在固定边界内进行，规则基本确定，参与者是竞争关系，追求控制和可预测性；无限游戏则需不断重构边界，拥抱不确定性和惊喜，参与者是共生关系。」

这是一期拼盘，我们把之前的8期播客节目里关于做自己、命运、永恒、低谷应对、中年危机、财富自由、找到热爱之事以及中庸之道等思想彩蛋的讨论拎了出来，单独做成一期，以飨听友。如果你喜欢的话，请在评论区或者听友群告诉我们，也特别感谢你的点赞和分享。加听友群请联系小助理微信===============================主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆==============时间线==============04:20 第一部分 做自己自我认知与坐标系 不同阶段自我认知变化：十几岁努力在他人眼中证明自己存在，20 多岁进入社会因维度增加而迷茫，30 多岁在社会标准和自我意识间挣扎，40 多岁开始跟随初心，切断部分社会标准，逐渐找到自我。 坐标系影响自我认知：以学校、社会、父母的坐标衡量自己，会成为他人眼中的自己；应通过与他人互动提炼真我，去掉社会标签后的我才是真我。 接受自我不完美：有了真我后能接受自我的不完美，做真我能耗低、不内耗，能吸引真正的朋友。动荡世界做自己 建立自我坐标体系：外界环境混乱时，使用别人的坐标系会导致自我反馈混乱，建立自我坐标体系可让内心趋于安定，生长出智慧。 与外界互动：建立自我坐标体系并非切断与外界互动，而是在互动中找到自我能量耗能最低的状态，“谷神不死”。自我的变化性 自我是变量：自我的表象会发生变化，如 MBTI 性格模式；自我是行动的投影，会随着目的和行动的适应而发展演化。 对自我的洞察与适应：发现自己能量最低、不内耗的状态是对自我的洞察，同时需要对自我进行系统化洞察和多元化适应。📜 金句时刻 「通过与他人的互动提炼出一个真我，去掉所有社会的标签后，剩下的那个我才是真我。」 「智慧是让纷繁复杂的世界变得简单的一种有效的信息压缩方案，也就是洞察。」 「大千世界，芸芸众生，总有一些人和事会跟你完美契合，不要基于别人正在做的事情为自己列清单做决策，你永远不会成为他们，你永远都不擅长做另一个人。」👉 《Vol.56 旧秩序瓦解：马年春节全球市场回顾》18:56 第二部分 命运探讨命运的定义与构成 人生公式：人生收益可拆分为α （人力可及部分）、 β （时代环境出身家庭带来的基准盘）和ε（纯粹运气）三部分，命运可理解为 β + ε。 对命运的不同理解：有人认为命运是对确定性的追寻，也有人认为向前看有选择，可能也是命运给的选择；尼采认为要肯定命运，掌控与发生之物的关系。自由意志与命运 自由意志的虚构性：尼采认为自由意志和不自由意志是虚构概念，是为建立道德问责而发明的，选择背后是意志在起作用，强硬意志主动裁定和定向，软弱意志被外部条件推着走。 对命运的积极态度：应认识到命运中存在不可控因素，但可通过增强自身韧度，在冲击中不被打碎，实现人生的超额收益。📜 金句时刻 「尼采所说的命运之爱，不是爱命运，而是肯定命运，不是忍耐，也不是感恩，是一种意志的姿态，主动肯定降临在我们身上的一切，包括冷酷的、混乱的、不可知的一切，那些掌控不了的东西。」 「你的良知在说什么，你要成为你自己。」 「命运对我来说不是一个名词，而是一个动词，是一个肯定的姿态，肯定这件事情不等于顺从。」👉 《Vol.63 尼采与反脆弱》  嘉宾：倪晨35:06 第三部分 关于永恒的思考永恒的不存在 万物皆变：从复杂系统角度看，任何尺度下都没有确切存在的事物，黄金等也不恒定，万物是过程、运动、流动和变化的。 当下的真实性：当下的互动过程才是真实且不可改变的，过去和未来只是人的感受，由大脑决定时间感。关注当下的意义 避免纠结与焦虑：关注当下，不过多纠结过去、焦虑未来，就像诺兰电影《信条》中说“what happened's happened”，中国古人也说过“过往不念，当下不杂，未来不迎”。 实现人生价值：关注当下可让人更抓住真实意义，人的主观能动性体现在选择偶然性的道路上，当下的格局和行动决定了人生价值。📜 金句时刻 「从复杂系统的角度来看，任何尺度下都没有确切存在的事物，也就是主体是不恒定的，黄金也是不恒定的，我们可以把万物看作过程、运动、流动和变化。」 「过往不念，当下不杂，未来不迎，关注当下是最重要的，专心做好眼前的事，保持心绪的清明，减少不必要的杂念。」 「投资应从当下的格局出发，关注当下格局的力量和主要矛盾，顺应这个力量，而不是基于预测某一条路一定会实现。」👉 《Vol.35 谁在买爆黄金白银？》43:51 第四部分 低谷应对低谷的积极意义 看清真相：低谷期能剥掉伪装，看清真正的伙伴和自己的真本事，发现哪些能力是平台带来的错觉。 促进自我改进：通过痛苦反省和复盘，可实现否定之否定，跳出原来的周期轮回，实现自我解脱。走出低谷的方法 解绑价值与结果：将价值感和成功结果解绑，聚焦过程复盘，找到不足并更新流程，形成全新的、适应能力更强的自我。 建立掌控感：从做具体小事开始，如写日记、看小说等，重建对自我的掌控感和安全感，进而重获价值感。尼采观点的启示 积极的虚无主义：尼采将虚无主义分为积极和消极两种，积极的虚无主义是在旧价值废墟上重建以生命为中心的新价值，成为能够自我超越的“超人”。 与反脆弱的相似性：尼采的“凡不能毁灭我的，必使我更强大”与塔勒布的反脆弱核心观点相似，都强调在冲击中成长和获益。📜 金句时刻 「低谷才是最接近真相的时刻，只有在低谷期才能剥掉所有伪装，看清谁是真正的伙伴，哪些能力是自己的真本事。」 「凡不能毁灭我的，必使我更强大。」 「秩序诞生在混沌的边缘，在时代低谷中，个人要向前看，关注新秩序诞生之处，防范旧秩序崩塌带来的系统性风险。」👉 《Vol.59 当"失去的30年"叙事终结：我们该如何看待今天的日本？》01:01:24 第五部分 中年危机与第二座山中年危机的本质 人力资本变化：中年时人力资本逐渐流失，金融资本和财富积累有限，从头再来的勇气减少，面临职业和生活的不确定性。 环境转型挑战：时代环境变化，原有的生态体系不稳定，需要找到新的生态位，否则可能陷入困境。应对中年危机的策略 提升能力：增加非人力资本的占比，如投资理财能力、积累关系的能力；在人力资本上，通过运动和学习增加杠杆，提升学习新事物的能力。 跳出原有视角：跳出原有的评价体系和思维模式，进行升维思考，主动选择新的发展方向，将人力资源转化为人力资本。年龄的动态理解 年龄是一种感觉：年龄并非单纯的岁数，有些人 20 多岁就有中年的感觉，应突破年龄的刻板印象，感受生命的流动状态。 应对文明进化矛盾：人类生理进化速度跟不上文明进化速度，导致中年危机，应积极学习新事物，适应变化。📜 金句时刻 「动员人的能力是最重要的，因为越动荡的时代，人力仍然是最重要的资本。」 「要把人身上的知识、技能、经验，甚至身体的健康和创造力都看作是投资，将人视为可积累和增值的资本，而非被消耗的资源。」 「如果我们能自己定义规则，实际上我们既没有青年危机，也没有中年危机，也没有老年危机。」👉 《Vol.61 我们正站在时代切换的十字路口》 嘉宾：牟一凌01:23:08 第六部分 财富与自由财富的定义与公式 财富公式：财富（wealth）是 what you have 减去 what you want，即净资产减去欲望。现代人感觉贫穷是因为欲望（what you want）越来越大。 通往富有的途径：增加财富有两条路，一是增加 what you have，二是管理欲望，让欲望增长速度慢于财富增长。财富自由的本质 掌控权的重要性：财富自由的核心是对自己的掌控权，尤其是时间的掌控权，能够自由决定做或不做某件事。 避免成为金钱的奴隶：不应该将搞钱作为唯一目标，否则会失去自由，成为金钱的奴隶，多多关注我们的精神独立和价值感。📜 金句时刻 「管理欲望指的是让欲望增长速度永远比财富增长慢一点点，而这一点点的空间就是所谓的自由。」 「能够控制自己时间的人才是真正富有的人。」 「金钱只是通向最终价值的桥梁，而人是无法栖居在桥梁之上的，我们向往的是栖居在自由之上。」👉 《Vol.62 财富的本质｜串台：起朱楼宴宾客》 嘉宾：大卫翁01:32:55 第七部分 找到热爱与擅长之事擅长与热爱的关系 先热爱后擅长：可先从热爱的事情做起，在做事过程中总结经验，逐渐发展出擅长的能力；也可通过观察过往表现判断自己擅长的事情。 避免与短板较劲：不应过度关注短板，而应将时间和精力放在擅长的事情上，对于不擅长的事情可通过工具等方法解决。找到热爱之事的方法 以终为始的思想实验：像巴菲特和诺贝尔一样，进行一项以终为始的思想实验，想象自己希望的讣告内容，思考真正热爱的事情。 利用特殊心理状态：如每年体检后报告未出来的几天，利用这种微弱焦虑的心理状态思考自己热爱的事情。📜 金句时刻 「先做点自己想做的事，热爱很重要，有成就感的事更好，人活得纯粹、简单、单纯一点。」 「相比不擅长的事情，把时间和精力留给自己更擅长的事情更重要，别跟自己较劲，不擅长就想办法解决，而非逼着自己弥补。」 「可以主动做个思想实验，以终为始，想象说到底什么事情是自己在乎的，真正热爱的。」👉 《Vol.60 石油百年风云：战火下的能源博弈与世界秩序》 嘉宾：孙悦01:55:00 中庸之道中庸的误解与本质 对中庸的误解：人们常将中庸误解为折中主义、平均主义，但实际上并非如此。 中庸的本质：中庸融合了佛学的多维视角（中道不二，超越二元思维）、儒家的长期坚守（守正道，不偏不倚，恰到好处且坚持不变）和道家的顺势而为（顺应规律，无为而无不为）。中庸在资产配置和做人做事中的应用 资产配置：多策略分散配置应在不同维度上进行，增加组合维度，追求中正适度并坚持，同时不断适应环境变化。 做人做事：成为中庸的人需避免极端，保持心态平和，坚持长期主义，在做事过程中顺应规律，不过度执着于目标。📜 金句时刻 「分散不是数量多，而是维度多；相关性是动态的，不是静态的，要跳出一个维度去寻找不同的收益来源。」 「佛家是系统化洞察，道家是多元化适应，儒家就是心态平和的找长期主义。」 「向后看，向历史上看都是命运，但向前看都是选择。人处在一个系统之中，不能掌握自己的命运和结果，但可以掌握自己的选择。」👉 《Vol.58 伊朗战争复盘：资本市场的博弈与定价》===========书籍推荐============ 《解体概要》：齐奥朗的作品，提供了一种不同于尼采的存在方式，探讨生命强度和虚无问题。 《伯罗奔尼撒战争史》：古希腊史学家修昔底德的著作，尼采对其高度评价。 《现代日本史：从德川时代到 21 世纪》：综合介绍日本社会政治、文化、经济的书籍，将日本放在百年尺度进行理解。 《繁荣与停滞：日本经济发展和转型》：日本人伊藤隆敏所著，从经济视角介绍战后日本经济发展到 21 世纪的全过程。 《黑金：石油帝国的兴衰与世界秩序的改变》：以 200 年视角讲述全球石油产业和世界秩序变化的故事性书籍。 《历史动力学：帝国的兴起与衰落》：历史动力学学科的奠基之作，用复杂系统理论研究战争与和平的轮动规律。 《年龄是一种感觉》作者：加拿大作家海莉·麦克吉；译者：陈鲁豫 打破年龄的刻板枷锁。

这是一期有点开脑洞的播客，与我们往期节目都不太一样，我们想尝试性探寻一下尼采哲学与我们节目常常引用的反脆弱理论之间的精神关联。因为塔勒布自己也承认，尼采思想是他不确定性理论的哲学背书，尼采是反脆弱思想的精神教父。人类天性厌恶混乱，逃避不确定性。尤其在科学主义的教育下，几乎我们每个现代人都在追求确定性的答案，渴望用理性拆解这个复杂的世界（尤其对我们两位极度理性的T人主播），用已成共识的真理抵御未知的恐惧，希望用科学或者哲学能给世界一个完美解释。我们执着于为结果找到原因，把混乱整理成秩序。但事实可能会让我们失望：我们穷极一生打造的认知框架，有可能不过是为了抵御混沌的简化工具；我们奉为圭臬的真理与秩序，或许不是世界的本来面目。可能这个世界真的就像尼采所说：丰饶而贫瘠，慷慨又冷酷，从无一定之规。也许真正的生存智慧或者投资智慧，从来不是驯服无常，固守常态，而是在不确定性中行走，在冲击中适应，成为风越吹越旺的火，在我们的投资和人生中，实现乱中取利。就像尼采说的：凡杀不死我的，必使我更强大；也像塔勒布说的：你要成为火，渴望得到风的加持。因为人类尚未定论。温馨提示：418北京线下活动最后报名中，报名和加听友群请联系小助理微信本期福利：评论区一周内被点赞的前3名评论，送出由中信出版社出版的尼采《查拉图斯特拉如果说》+塔勒布《反脆弱》两本书，我们自行组合成了一套，欢迎评论，也感谢中信出版社的大力支持~===============================本期嘉宾：倪晨：尼采忠实粉丝，人类学专业，艺术从业者本期主播：@石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS@敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆本期文字稿：尼采与反脆弱 | 十分吸引==============时间线==============02:50 第一部分 为什么要聊尼采与反脆弱？理论共鸣塔勒布在《反脆弱》开篇直接引用尼采“杀不死我的，使我更强大”，并将其作为反脆弱核心表达；塔勒布还曾公开表示，尼采是最早让他意识到实践与理论张力的思想家，尼采对理性万能的批判、对不确定性实践智慧的强调，直接奠定反脆弱理论根基。尼采是批判而非辩论尼采的批判更像是谱系学式的攻击，是针对思想来源和结构本身，他不会参与框架内辩论，而是直接动摇论证前提，拒绝用单一规则解释世界。05:57 尼采生平简介（1844—1900）人生三阶段：学术十年（25 岁任巴塞尔大学教授）创作十年（35 岁辞职带病高产）崩溃十年（45 岁精神崩溃，56 岁离世）核心思想：上帝已死、超人哲学、权力意志、永恒轮回、重估一切价值07:33 第二部分 尼采思想与反脆弱理论的连接世界的不确定性：尼采认为世界充满不确定性，没有永恒不变的规律，所有简化都是暂时的。这与反脆弱理论中从压力和混乱中获益的观点一致，构成了反脆弱的根基。重估一切价值：尼采主张重估一切价值，打破传统的认知框架，这有助于人们在面对不确定性时，以更开放的心态去适应和应对。世界本质：世界无目的、无秩序、无恒定规则，呈现丰饶而贫瘠、既慷慨又冷酷的状态，这是反脆弱成立的前提。我们一直以来默认的”第一性原理“可能也会被尼采否定，因为所谓第一性原理是认识论 / 方法论，而非本体论真理；康德认为第一性原理是看世界的眼镜，但尼采有可能会更进一步追问：我们看世界是否真的需要眼镜？12:28 各类策略脆弱性对比全仓股票：极端脆弱；股债 60/40：周期脆弱，无法有效抵御系统性风险；传统全天候：二维假设-增长 + 通胀，二阶系统性风险爆发时脆弱（2025 年 4 月、2026 年 3 月）回撤显著较大。双全策略的改进双层全天候：在增长、通胀基础上，增加利率、信用维度三层全天候：加入二阶风险缓释系统智慧的本质是抽取合适的压缩维度，维度并非越多越好，需要随环境动态调整反脆弱的核心前提：承认自己的无知与世界的无常 + 先验知识之网捕捉经验 =贝叶斯决策（ 适应＞预测）通过反脆弱策略保持组合韧性：在冲击和改变发生时，保持组合的稳定和情绪的稳定，避免因恐慌而做出错误决策。51:15 第三部分 尼采哲学概念解读强硬意志：反脆弱的生命内核权力意志≈生命本身，是自我肯定、自我超越的内在动力，被纳粹歪曲为 “统治征服”，是最大误解。尼采并非为痛苦赋予价值，只是拒绝把痛苦简单理解为需要被消除的负面状态。更关键的问题是当不幸发生时如何面对它？是被压垮、退缩、怨恨，还是能够承受，从而获得更高强度的经验？——强硬的意志（或说强韧）不是被动的经历痛苦，而是在其之中不断塑造和强化自身的形状，这也是很明确的反脆弱的特征。01:00:41 日神精神与酒神精神日神精神：日神精神不是理性，而是一种把无法直面的东西转化成可被观看的形象的能力，它让生命变得可以被呈现，帮助人们在痛苦存在的情况下仍然肯定生命。酒神精神：酒神精神是触碰生命底层现实（太一）的通道，代表个体边界消失，融入更大整体，意味着对混乱和无序的彻底接纳。日神精神与酒神精神源于希腊悲剧，出自于尼采的第一本书《悲剧的诞生》，但他后期对这本书有相当程度的否定。在本期节目的讨论中，我们把它当作一组有力的隐喻，而不是成熟的哲学体系。二者关系：日神精神和酒神精神并非对立，而是一种持续张力的关系。《Apollo and Dionysus》by Leonid Ilyukhin从反脆弱视角来看：日神-梦：制造形式、边界、秩序，让痛苦可承受，对应反脆弱设计冗余、持续适应酒神-醉：打破边界、拥抱混沌，对应反脆弱接受无序、利用波动是共生而非对立，酒神提供能量，日神提供结构，过度偏向任何一方都会失衡01:20:31 思想彩蛋 我们对命运的理解石磊：命运就是历史，历史是偶然中的必然，也是必然中的偶然，命运说历史似乎总是合理的，但又出人意料，无法预测。因为合理的可能路径有千千万万，复杂系统的互动充满了混沌过程，而偶尔会浮现出那个吸引子，把概率空间吸引到他的周围，那就是人们认为的合理性的必然，但这个吸引子并不会永存，它也是因缘和合的结果。这样看来，作为我们个人，如果追求那个结果，必然痛苦，必然觉得命运无力，但如果我们能更多的理解这个世界，理解自己的心底需要意义，努力让二者顺应融合，就获得了幸福。倪晨：我理解的尼采所说的“命运之爱”（AmorFati），不是爱命运，是肯定命运，不是忍耐也不是感恩，是一种意志的姿态——主动肯定降临在我们身上的一切，包括那冷酷的、混乱的、不可知的一切。那些掌控不了的东西，尼采不会叫你去命名它、解释它、或者从中找到意义。他只是说：它发生了，它是你的一部分，肯定它。那我能掌控什么？不是掌控发生了什么，而是掌控与发生之物的关系。敏姐：命运解构公式：人生 = α + β + εα：可控部分，自我修炼、选择、创造（超额收益）β：不可控，时代、出身、环境（系统基准盘）ε：不可控，随机、运气、意外命运 =β+ε，我们能掌控的只有α推荐书籍：《解体概要》齐奥朗，宋刚译本《伯罗奔尼撒战争史》修昔底德，谢德风译本《The book of why》朱迪亚·珀尔 (Judea Pearl)：图灵奖得主/达纳·麦肯齐 (Dana Mackenzie)

咖啡9块9一杯，汽车、家电国补降价，身处人类物质文明最丰富的时代，我们却普遍陷入一种集体焦虑：赚钱越来越难，感觉自己越来越穷。我们习惯性将财富等同于银行卡里的数字、名下的房产与资产，为了追逐这些符号拼命奔波，却在日复一日的忙碌中迷失了方向。我们把搞钱当成人生唯一目标，将存钱视为财富自由的唯一路径，最终却在陷入消费主义与搞钱主义的双重陷阱之中。我们都知道，财富是认知的变现，投资是对世界观的投票。那么，到底什么是财富？我们如何才能积累财富？如何实现财富自由？本期播客，我们与《起朱楼宴宾客》主播大卫翁，从历史、文化、经济、社会学多个维度，拆解财富的本质，探寻属于普通人的财富认知与积累之道。预告：418北京线下活动火热报名中，报名和加听友群请联系小助理微信本期福利：评论区一周内被点赞的前10名评论，送出大卫翁签名版《资产配置行动指南》一书，欢迎评论~===============================本期嘉宾： 大卫翁：《起朱楼宴宾客》主播本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆指路本质一：《Vol.20 货币的本质｜串台：起朱楼宴宾客》本期公众号文字稿：财富的本质大卫翁新书购买链接：==============时间线==============第一部分 财富概念探讨10:44 定义阐述：从人类社会整体看，财富是提升人类生存质量、扩大自由的真实资源和能力总和，货币是财富标志物和交易润滑剂，它的本质是信用，财富会随着社会信用、信心和参与者偏好变化而流动。12:14 历史演化：不同语言中财富概念历史演化不同。 英语中“wealth”最初指幸福安康，后来逐渐向物质领域发展； 汉语中财富最初与货币、物资相关，汉代后接近现代概念，近现代拓展到知识、健康等领域。文化差异：不同文化的财富观源于他们不同的生存方式。 拉丁语系注重财产占有和土地； 阿拉伯语系与商业和所有权有关； 汉语强调家内财物丰足； 英语和日耳曼语最初指幸福、能力和福祉。22:34 传统经济学家观点 亚当·斯密：财富是劳动创造的产品、服务和真实福利，并非金银和货币。 大卫·李嘉图：财富是东西本身，钱是价值符号，不是财富。 欧文·费雪：财富包括实物、产权、所有权和能带来未来现金流的资本。23:27 财富分类 真实财富：能直接满足需求的东西，如食物、住房、衣服和服务，无论有无金钱刻度，都是财富。 核心财富：持续创造价值的能力，包括健康、技能、认知、经验、人脉和解决问题的本事，对个人而言，无形资产（人力资产）比金融和实物资产更重要。 可兑现权利：被社会承认可稳定兑现的权利，如股权、专利、品牌等，能带来可预期的未来现金流。第二部分 解构财富与真实案例25:12 现代社会现象 矛盾感受：尽管生活在物质丰富时代，我们拥有更多追求幸福的能力和可兑现权利，但却普遍感觉赚钱难、自己变穷。原因在于： 一是人性中多巴胺系统追求变化量，导致永不满足； 二是信息社会使人们与全世界光鲜的人比较，产生 FOMO（害怕错过）心理，破坏了对财富的主观感受。财富状态区分 表面富有（rich）：指收入和消费，是别人看得见的物质财富层面。 真正富有（wealthy）：指资产和自由，可能是别人看不见的，是更注重内在的财富状态。35:54 布迪厄财富定义法国社会学大师皮埃尔·布迪厄：财富不仅是经济资本，还包括社会资本、文化资本、符号资本，真正的财富往往是这几种资本的相互转化。 经济资本：包括钱、资产和财产，可转化为货币和产权，是其他资本的基础，但用钱买社会地位效率低且被视为粗鄙。 文化资本：分为身体化、客观化和制度化三种形态。身体化形态需要时间的积累，如谈吐、品味；客观化形态可以购买，如书籍、艺术品；制度化形态则由国家或机构背书，如学位证书。 社会资本：指能调动的关系网络及附带资源与信任，需持续投资和维护，人脉是其中一部分，但更重要的是相互认可。 符号资本：是最抽象和强大的资本，通过职业经历、输出内容建立声望和权威，一旦形成能产生资本效应，转化为其他资本效率高。51:51 安娜的故事俄罗斯女孩安娜·索罗金就是这四种资本相互转化的活生生的案例 虚构经济资本：零资产撬动奢华生活 文化资本伪装：打造精英品味 社会资本扩张：打入纽约上流圈层 利用符号资本：名媛身份自带溢价将四种资本相互转化，但最终因为银行贷款审批环节败露。闭环与变现：虽最初骗局败露，但她利用曾经的故事将争议性符号转化为经济收益，将故事卖给网飞改编成美剧，出狱后通过社交账号接商业合作等。安娜的instagram：第三部分 财富创造与保管01:01:35 钱与货的流转流转机制：钱和货的流转随信用派生和湮灭而变化，会将财富在不同社会主体间转移。若执着于过去经验，将某些资产视为永恒财富，可能陷入痛苦。房地产案例：2022 年后，很多人认为房地产是永恒财富，结果财富变为负债。大老师 20 年在上海买房，24 年因居住价值需求变化而卖出，体现了房子除货币资本外，还具有居住、文化和社会资本价值。01:10:17 二级市场投资策略市场特点：2022 - 2024 年中国经济金融系统呈现货多钱紧状态，信用破灭导致货币紧缩，钱难赚但产能大，物价回落。投资策略：在这种环境下，能产生稳定现金流的资产最有价值，如债券和能创造自由现金流的企业。2022 - 2024 年无敌的资产配置策略是自由现金流股票策略加长期国债。市场变化：2025 年上半年产能过剩，行业差异显现，有增长空间的产业受资金追逐；下半年海外 AI 基建爆发，国内部分资源和中间品产能开始出清；2026 年主线转向货，大宗商品牛市从有色过渡到能源、化工等。01:24:59 不同市场表现A股特点：A股短期受资金和情绪驱动，波动大，对长期价值钝化，但具有波动率的二阶价值，可利用其波动获取收益。港股特点：港股的红利指数和现金流指数从 2024 年初到现在呈月线上涨趋势，科技指数波动大，对不熟悉港股的投资者较难赚钱。——港股负责渐悟，A股负责顿悟01:31:48 资产配置要点抓住主要矛盾：资产配置应抓住当下主要矛盾，因为当下矛盾是系统运行动力来源，决定未来走向。不预测事件发生时点，但决策面向未来，需找到价值流动的主要线索。匹配需求：资产配置要匹配生活需要、认知程度和风险容忍度，创造好的客户持有体验，才是真正的财富管理。01:35:14 哲思-财富与自由的关系财富自由公式财富（wealth）=拥有（what you have）-欲望（what you want）财富自由与认知、视野、追求高度和野心相关。实现路径：通往富有有两条路，一是增加拥有，二是管理欲望，让欲望增长速度慢于财富增长，两者差距即为自由。财富自由本质掌控权：财富的最高形态是对自己的掌控权，尤其是时间掌控权，能够控制自己时间的人才是真正富有的人。避免陷阱：若将搞钱作为目标，可能成为金钱的奴隶，离财富自由越来越远，应平衡财富与欲望，实现精神独立。

2026年才过去1/4，但是世界的变化像是被按下了倍速播放键，过去可能需要几年才能发生的事件，出现的变化，现在在用月甚至周为单位快速上演。美伊战争、霍尔木兹海峡封锁等事件持续未决，影响全球政治经济格局；科技发展加速：腾讯在海底捞地推 work buddy；可能是全球最大的IPOSpacex 计划 6 月上市，募资超 750 亿美元，估值达 1.75 万亿美元；宇树科技申请科创板 IPO，募资 42 亿，人类正在突破物理和技术边界，可是人类内部却在一天天更加极化与分裂所以今天我们这期节目，想跟嘉宾牟一凌聊聊，我们是不是正外在时代切换的十字路口？这一切为什么会发生？旧故事的失灵之后的新故事会是什么？油价上涨会像美国70年代一样发生滞胀吗？美元还是08年的美元吗？如果这是一个注定从陆地到海洋的迁徙过程，那么我们每个人必备的技能是什么？===============================重要通知：《十分吸引》4月18日北京线下活动火热报名中报名和加听友群都请联系小助理微信：本期福利：一周内评论被点赞前3名的听友可获得由中信出版社提供的戴维·布鲁克斯《第二座山》一书，欢迎评论~=================================本期嘉宾：牟一凌 公众号《一凌策略研究》本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆本期文字稿：我们正站在时代切换的十字路口本期部分资料来源公众号《一凌策略研究》6篇报告：◆ 《中国即HALO，实物即方舟》◆ 《美元的幻境》◆ 《产业生态机遇与系统性风险》◆ 《滞胀没那么容易》◆ 《重返真实》◆ 《实物无熊市》===============时间线===============第一部分 感知变化，我们正站在怎样的历史节点？05:28 底层因素变化： 房地产债务周期：中国房地产债务周期可能到头，过去十年宏观研究的舒适圈失效； 产业结构冲击：人、AI、资本分配等产业结构问题遭遇前所未有的冲击； 美元地位受疑：美元作为全球货币的地位受到质疑，美国作为全球文明灯塔的地位被怀疑； 战略库存逆转：各国战略库存趋势性下降问题出现逆转。08:04 控制与通信理论及应用控制与通信的本质系统运行基础：控制论认为系统运行基于控制和通信两个方面，生命和机械系统都是如此。如人体的身心系统就是控制加通信，经济系统中的主体行动和市场价格信号也是控制和通信的体现。耦合决定系统状态：当控制和通信耦合良好时，系统健康发展；耦合变差时，系统会出现问题，如抑郁症的躯体化就是身心系统控制和通信解耦的表现。13:58 周期与适应周期的本质：周期是系统通过控制、通信和校正修复来适应环境变化的过程，但不能单纯依赖周期，而应理解背后的动力机制。适应环境的重要性：在大时代背景下，应适应环境变化，避免陷入周期的固定模式，如房地产投资者因旧周期经验导致财富归零。27:11 数据与世界观数据的作用：数据是通信的一种形式，但不能单纯用数据驱动对世界的理解，应先有假设，再用数据验证。世界观的差异：不同世界观的人对世界的理解和决策方式不同，不存在绝对的优劣对错，最终由环境选择。第二部分：核心叙事：旧故事讲不下去了，新故事是什么？30:00 油气与美元的变化油气地位改变：与 70 年代相比，原油在一次能源中的占比从 50% 下降到 38%，美国制造业占比变化，页岩油地位改变，新能源对油气的替代作用增强，油气对经济的影响和通胀的传导路径发生变化。美元信用变化：美元不再是无风险资产，其信用机制发生改变，但美元体系短期内不会崩溃，不过与 2008 年相比已有所不同。47:48 新故事核心逻辑能源安全核心：能源安全成为全球资产定价的核心变量，能源转型的确定性是衡量资产价值的首要标尺。中国资产重估：中国制造从成本优势转向全球绝对龙头优势，中国资产面临系统性价值重估。瓶颈投资方法：在 AI 投资和地缘冲突共同塑造的复杂系统中，价值汇集到系统最紧缺的环节，投资应寻找并投资于系统的瓶颈。01:00:09 滞胀与货币政策滞胀判断：当前的滞胀情况与 70 年代不同，美国能源占比、产业结构等因素发生变化，薪资未出现螺旋上升，需动态观测。通胀与加息：目前美国长期和一年期通胀预期未明显上升，市场对美联储加息的预期存在分歧，货币政策边际有变化，但市场抢跑过度。美元走势：美元在经历过度做空后开始反弹，但美国在中东问题上的局势发展不确定，美元强势可能放缓。01:10:54 风险与适应策略资产相关性大增：2026 年传统的股债黄金分散策略失效，各类资产相关性大增，主要原因是能源、矿产和设备制造环节的供需矛盾以及金融流动性的变化。流动性收缩：金融流动性从扩张转向收缩，可能从金融市场传导到实体经济，影响资本开支和产能兑现，实物资产占优的趋势增强.实物资产定价：实物资产具有金融属性，其定价受供需和金融因素影响，如黄金在不同阶段的避险属性和价格波动。适应策略建议跨周期策略：在长周期拐点，应采用跨周期的交易或策略，关注长期大环境的适应性，理解周期背后的动力机制。关注慢变量：重视技术、经济、货币金融、政治、社会等慢变量及其相互反馈，洞察局势变化，把握新的模式和机遇。第三部分 中国位置，我们在新时代里扮演什么角色？01:28:27 中国的优势与挑战制造业与能源优势：中国拥有强大的制造业体系，综合能源依赖度对外降至 15%，新能源车等产业发展增强了社会韧性，但部分产业仍面临能源冲击。国际市场影响：中国海外贸易伙伴可能受能源问题影响，进而影响中国产业优势和产能价值重估，但中国在能源危机中也有机会，如新型能源系统建设和制造业优势可能得到体现。人口与产业机遇人口红利问题：人口老龄化问题可通过提升全球产业竞争力，吸引全球人才来解决，而不仅仅依赖生育。产业发展机遇：能源危机促使各国加大对核电、绿电和储能等产业的投资，中国在这些领域早有布局，有机会实现乱中取利。01:39:47 哲思：生存能力与中年危机核心生存能力动员人的能力：在动荡时代，动员人的能力至关重要，如张飞招募兄弟，人力是最重要的资本。积累人力资本：应将人力视为资本，通过投资提升自身知识、技能、经验和创造力，应对人工智能的挑战。应对不确定性：学会应对不确定性，保持韧性，在动荡中创造机会，实现乱中取利。中年危机与转型危机本质：中年危机的本质是拥有的要素底层发生变化，人力资本流失，金融资本积累不足，应增加非人力资本占比，提升学习能力。升维思考与行动：人到中年需跳出原有视角，进行升维思考，主动选择新的生态位置，克服沉没成本的束缚，勇于尝试新事物。感谢十分吸引4群听友yuwei制作的图本期荐书：《年龄是一种感觉》作者：加拿大作家海莉·麦克吉；译者：陈鲁豫

美伊冲突持续升级，前途莫测——上周4，也就是3月19日，伊朗对海湾三国(沙特、阿联酋、卡塔尔)的能源设施发动了导弹袭击，一共攻击了5处油气基地；美国总统特朗普23日说，美国同伊朗进行了“强有力”的对话，已形成协议要点。原油价格飙升-布伦特原油破百美元，创3年多新高，黄金、美债、股票暴跌，分散策略失效。这期3个半小时的节目，我们将和嘉宾孙悦一起，从历史、地理、产业、地缘政治、经济影响和投资策略等多个维度，对石油和天然气进行一次深入拆解，看看这个黑色黄金，在这100多年里，是如何引发人类的战争、危机、霸权，如何定义世界秩序？此次霍尔木兹海峡之于美国，会不会如达利欧预测的那样：像1956年的苏伊士运河之于英国一样，成为帝国衰落的标志？油价未来会走向何方？会引发通胀还是滞胀？在石化产业链中哪些环节会受损哪些环节会受益？我们如何在复杂的市场环境中找到适合自己的投资方向？===============================重要通知：《十分吸引》将于4月18日（周六）举办第四次线下活动，地点：北京，欢迎报名。报名和加听友群都请联系小助理微信：本期有福利：一周内评论被点赞前10名的听友可获得免费alice系统使用权限一个月，欢迎评论~===============================本期嘉宾： 孙悦：公众号《孙悦研究随笔》本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：《刘敏的咖啡馆》本期文字稿： 上篇：石油百年风云：战火下的能源博弈与世界秩序 下篇：战火下的能源博弈，普通人如何乱中取利？==============时间线==============06:13 能源历史与发展 06:13 能源利用的演变 早期能源利用：人类最早使用火，以柴草木炭、牲畜为主要能量来源，能量密度低且不稳定，主要用于取暖、烹饪和简单手工业。后来利用水力和风力，如水力磨坊、风力磨坊和帆船，但受天气和地域限制较大。化石能源时代：18 - 19 世纪进入化石能源和蒸汽时代，以煤炭为核心，衍生出蒸汽机，开启第一次工业革命。19 - 20 世纪进入石油和电力时代，石油和天然气大规模开采，内燃机普及，推动汽车、航空和化工业发展，电力成为二次能源核心。天然气的利用：中国西汉就有利用天然气熬制井盐的记载，东汉时期延安一带发现石油，宋代沈括定名为“石油”。1848 年沙俄开始系统性开发里海沿岸油田，1859 年美国打出第一口现代油井，推动石油从传统采集向量产过渡。 13:38 石油加工技术的发展 早期加工：最初人类对石油的加工只是简单蒸馏，提取煤油用于照明，汽油是废料。1852 年波兰化学家改进煤油提取工艺，发明煤油灯，并建成第一家工业化炼油厂。汽油的变废为宝：1876 年奥托发明四冲程内燃机，发现汽油适合作为燃料，使其变废为宝。随着汽车普及，汽油需求暴增，传统蒸馏法出油率低，于是发明了裂解裂化方法，提高了汽油收率。现代炼油技术：1937 年发明催化裂化，进一步提升汽油收率，形成现代炼油技术核心，至今仍是主流技术路线。炼厂有芳烃和烯烃两条路线，生产出各种化工产品。 26:14 全球油气分布与地缘政治 分布特征：原油和天然气分布高度集中，中东、北美、俄罗斯和中亚是最大的三大产区，呈现区域差异巨大的特征。 主要产区情况：北美是全球最大产区，美国是第一大产油国，通过页岩油革命重塑油气市场格局；中东波斯湾沿岸六国储量占全球 50%，产量占 30%，沙特是核心产油国，拥有全球最大闲置产能；俄罗斯是第三大产油国，核心产区为西西伯利亚和伏尔加乌拉尔地区；拉美委内瑞拉储量全球第一，但产量不佳，巴西和圭亚那是深海盐下油田产量增速最快的地区；非洲西非几内亚湾产量增长较快；中国亚太地区日产量 400 万桶左右，渤海是新增主力。 地缘政治冲突：油气供给和需求地错配，导致地缘政治冲突围绕原油展开，如中东战争、霍尔木兹海峡危机等，这些冲突对油价和全球经济产生重大影响。38:13 石油产业发展历程 38:13 标准石油公司的崛起与垄断 进入炼油产业：1863 年洛克菲勒与合伙人进入炼油产业，建立标准石油公司，专注于效率和标准化，淘汰低效小厂。运输垄断与扩张：1870 年代，洛克菲勒以稳定和大额运量为筹码，迫使铁路公司给予运费折扣，并对竞争对手收取更高运费，通过回扣、价格战和收购等手段，控制了克里夫兰地区 90%的炼油产能，随后席卷其他炼油中心，到 1879 年控制了美国 90%的炼油产能。纵向整合与托拉斯形成：在炼油领域占据统治地位后，洛克菲勒向上游收购油田，控制输油管道，中游自建管道油罐和铁路车皮，下游自建批发和零售网络。1882 年签订标准石油托拉斯协议，形成美国第一个工业托拉斯。反托拉斯与拆分：1890 年谢尔曼反托拉斯法出台，1906 年罗斯福政府起诉标准石油，1911 年美国最高法院判决标准石油托拉斯解散，拆分为 34 家独立公司。 43:11 西方七姐妹的形成与影响 七姐妹的组成：标准石油拆分形成的埃克森美孚、雪佛龙，以及壳牌、BP、德士古和海湾等公司组成西方七姐妹，垄断了全球 90%的原油产量。七姐妹的来历：1950 年代伊朗石油国有化，美英七大石油公司组建伊朗石油财团，拒绝意大利国家石油公司加入，被其创始人讽刺为“七姐妹”。对全球石油市场的影响：七姐妹控制全球石油贸易与定价，产油国仅获得 50%的利润分成，引发产油国抗争，推动了欧佩克的成立。 49:21 欧佩克的发展与权力博弈 成立背景：1959 - 1960 年，七姐妹连续两次单方面大幅下调原油标准价，导致产油国财政收入暴跌，沙特、委内瑞拉、伊朗、伊拉克、科威特签署君子协定，联合对抗西方石油公司。1960 年，五国在巴格达签署决议，宣告欧佩克正式成立。发展历程：初期成员国扩容，与西方石油公司抗衡，争取定价权；70 年代石油国有化浪潮中，产油国收回西方石油公司在中东的资产，权力逐渐扩张；石油危机期间，欧佩克通过减产禁运提价，掌握全球油市主导权。权力调整与联盟：2000 - 2016 年，全球化经济增长使油价回升，美国页岩油革命改变市场格局；2016 年欧佩克与俄罗斯、墨西哥、哈萨克等 10 个非欧佩克国家达成维也纳协议，成立欧佩克加联盟，联合限产保价。01:18:57 油价定价与经济影响 01:18:57 油价定价机制 现货标杆：全球有六大现货标杆，包括布伦特现货、WTI 现货、普氏德拜、阿曼现货、俄罗斯原油乌拉尔现货和西非尼日利亚的 Bonny light 现货。期货合约：全球有四大期货合约，分别是美国的 WTI、欧洲的布伦特、上海原油和 DME 的阿曼原油，它们的交割方式和标的原油品质不同，价格反映市场格局。价格差异原因：不同地区的油价差异受产出地、贸易地、消费地等因素影响，如上海原油因是消费地且紧缺，涨幅较大，有溢价。 01:22:56 油价对经济的影响 物价上涨：油气价格上涨导致燃油附加费增加，影响航空业，国内航线燃油附加费受管制会延迟浮动，国际航线涨幅较大。资产配置：油价上涨使资产分散配置失灵，股票、黄金、债券等资产齐跌，能源类商品上涨，投资者需管理好尾部风险。通胀与滞胀：油价上涨引发通胀预期，可能导致加息预期和流动性收紧，造成股票和债券齐跌。当前市场正从“金发姑娘”时期过渡到滞胀环境，滞胀初期物价上涨、需求受抑制，对股市尤其是成长股不利，大宗商品上游资源股相对有利，但有色金属出现分化。油气产业链现状、影响及投资机遇01:58:37 投资策略与案例分享 01:58:37 投资决策逻辑 逆向思维：孙悦在投资中采用逆向思维，关注与市场主流观点不同的反面观点，通过研究机构报告和交叉验证，对中长期石油价格偏乐观，选择投资西方石油。风险收益不对称：追求风险收益不对称性，选择具有高风险收益比的投资机会，如西方石油收购后储量和地块质量不错，开采成本偏高，油价上涨时爆发力强。资产配置与风险分散：孙悦通过投资中石油 H 股和 A 股，降低组合波动性，实现资产配置的风险分散。中石油 H 股分红稳定，被视为高股息红利股；中石油 A 股投资逻辑基于股息率与无风险收益率的差值，考虑资产负债匹配。孙悦节目中推荐的G&R（Goehring&Rozencwajg）报告网址：https://www.gorozen.com/commentaries/2025-q4 02:31:00 投资风格与决策 左侧与右侧交易：石磊认为左侧交易是当价值被价格低估时布局，右侧交易是市场给出价格且与自己的价值评估匹配时跟进。他自己不是标准的左侧或右侧交易者，会平衡深度价值和时间利用效率，关键事件出现时加仓。孙悦认为普通股民左侧交易易被套，右侧交易易踏空，应根据自己的心态选择。投资组合构建：个人投资者构建投资组合时，应先从长期视角考虑收益来源，再管理中短期风险，分清楚收益来源和风险来源，动态管理风险敞口。 02:53:32 红利策略与能力圈 红利策略：石磊认为自由现金流策略是投资主线，通过选择各行业自由现金流最好的企业，选出最不卷的生态位置，该策略收益率潜在可达 20% - 25%。能力圈突破：能力圈是动态变化的，不应画地为牢，可通过好奇心、精力投入、团队合作和工具使用来拓展能力圈。03:04:52 寻找擅长且热爱的事情 从热爱到擅长推荐书影：书-《黑金，石油帝国的兴衰与世界秩序的改变》 作者：法国的马修・奥扎诺影-《血色将至》（ThereWillBeBlood）（2007）导演：PTA-Paul Thomas Anderson/主演：Daniel Day-Lewis

当"失去的30年"这一叙事已经成为日本的标签时，日本市场却在2026年初呈现出令人瞩目的“30年未有之变局”：——日经225指数突破59,000点，创下历史新高，而日元汇率却跌至1990年以来的最低水平。这种股市新高、汇率新低的组合，与传统的停滞叙事形成了鲜明对比。本期播客，我们将深入探讨这一现象背后的深层逻辑。我们将超越简单的市场现象，石磊通过资产负债表框架重新审视日本经济的资产与负债两端，揭示日本的增长引擎与国内政策的根本转向。同时，还引入社会学的AGIL模型，从经济、政治、社会、文化四个子系统的耦合状态，解析日本社会系统的真实面貌与未来可能的变化。更重要的是，我们将对比中日资产重估的动力学机制差异，探讨失去的三十年叙事在中日之间的形似与神不似。最后，让我们一起讨论一下：当时代与个人都面临低谷时，我们该如何穿越迷雾？加听友群请联系小助理微信：本期福利：一周内评论被点赞前3名的听友可获得由中信出版社提供的达利欧《原则：应对变化中的世界秩序》一书，欢迎评论~=================================本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆本期万字文字稿：当"失去的30年"叙事终结：我们该如何看待今天的日本？===============时间线===============00:53 日本已经走出"失去的三十年" 市场表现：日经225指数创历史新高，突破59,000点，市盈率健康，为15至16倍，由企业真实盈利驱动，与1989年泡沫时期有着本质的区别。 政策转向：日本央行已经结束负利率，政策利率升至0.75%，为30年新高。政治层面，高市早苗拥有战后最强大的议会支持。 需要重新审视：日本的股价、利率、汇率、政治状态都已经发生了根本性的变化，我们需要用新的框架来理解。05:30 分析框架：将日本经济视为资产负债表资产端表现强劲： 国内资产已经止跌企稳。名义GDP因通胀回升至3%至5%，企业利润率提升； 海外资产作为关键引擎：表现极为强劲。国民总收入GNI大于国内生产总值GDP，海外净资产规模庞大，约3.5万亿美元。日本企业在全球产业链中占据关键位置，像光刻胶、半导体设备、工业机器人，成为全球科技进步的底层操作系统，并在供应链重组中扮演信任中转站的角色。负债端利率演变：经历了从零利率、量化宽松到安倍经济学，再到当前加息周期开启的历程。 现状：短端利率由央行缓慢控制，长端利率由市场决定并快速上升，反映了风险定价； 影响：传统的套息交易模式carry trade正在发生变化。在对冲汇率风险后，超长期日债的吸引力已优于美债，可能导致日本资本从美债回流。权益端股东受益：2013年以来，股东获得了资产端改善的大部分好处，日股年化收益达13%至14%。东京交易所推行的估值提升计划也助推了日本股市的健康化。15:37 动力学机制：与中国资产重估的本质不同 日本股市上涨逻辑：核心驱动力是海外收入增长。日元贬值提升以日元计价的海外利润，同时日元作为全球廉价融资货币，与全球风险偏好共振，形成日元贬值与日股上涨的负相关性，当然近期这个负相关关系正在改变。 中国资产重估逻辑：人民币升值与股市上涨，都是资本回流中国的并列结果，动力学机制与日本有本质不同。35:23 社会系统分析：AGIL模型从经济、政治、社会、文化四个子系统耦合状态分析日本： 经济系统：产业竞争力强，海外收入高； 政治系统：权力高度集中，政策右倾，强化日美同盟； 社会系统：底子好但隐藏问题。初次分配基尼系数高0.58左右，非正规就业占比大，财富集中度高，老龄化少子化严重。但通过税收社保等二次分配后，收入基尼系数降至0.38； 文化系统：整体稳定，传承性强，但民族主义情绪可能上升。高市早苗上台后，可能加剧经济、政治、社会和文化方面的变化。45:30 中日对比：我们真的会重走日本失去的30年吗？这是很多人最关心的问题，答案很明确：形似而神不似。相似之处在于，中国居民部门面临的房地产、消费、老龄化问题，确实和日本当年有相似之处，这也是失去的30年叙事能引发共鸣的原因。但本质差异更大： 产业环境：日本企业出海是“加入美国主导的秩序”，而中国企业出海需要“自建生态”，难度更大，但潜力也更强； 国内市场：中国的市场纵深、统一大市场整合程度，远非当年日本可比； 政治与社会系统：两国的制度、社会结构差异巨大，无法简单类比，中国更注重“增长与分配的平衡”，社会保障体系也在持续完善。更重要的是，日本当年的衰退，本质是泡沫破裂后的被动调整，而中国正在主动转型——无论是产业升级、供应链自主可控，还是资本市场改革，都是在发展中解决问题，这和日本当年的处境有本质区别。50:42 对投资的影响：机会、变量与风险机会：日本股票资产值得关注。变量与风险： 日股与美股联动性高，需注意风险； 日元汇率波动模式已变，作为全球融资货币的地位在变化； 日本利率变化影响全球资本流向； 中日关系裂痕带来双向冲击，但也孕育国产替代机遇。54:03 哲学延伸：如何穿越个人与时代的低谷无论是国家、企业，还是个人，都会遇到低谷期，而低谷期的核心，是学会反脆弱——在波动中复原，甚至变得更强。 石磊的观点：低谷期最接近真相，能剥掉所有伪装，看清自己的真本事、真朋友，而走出低谷的关键，不是追求结果逆袭，而是把自我价值和绩效结果解绑，回归流程，从小事做起，重建掌控感。 敏姐的观点：用尼采的积极虚无主义理解低谷，低谷不是终点，而是旧价值瓦解、新价值重建的契机，就像尼采说的“凡不能毁灭我的，必使我更强大”，这和塔勒布的反脆弱异曲同工——波动和压力，从来都是成长的必要条件。而当我们面对时代低谷也要重新理解，它是旧秩序瓦解、新秩序在混沌边缘诞生的过程，个人应向前看，识别新秩序的诞生，并防范旧秩序崩塌的系统性风险。荐书：《现代日本史：从德川时代到21世纪》：安德鲁·戈登《繁荣与停滞：日本经济发展和转型》：伊藤隆敏

一场突如其来的战争，如何在一周内重塑全球资本市场的定价逻辑？2月28日，美以对伊朗发动“史诗怒火”军事打击，霍尔木兹海峡实质性关闭——这条世界油阀的断流，牵动了全球能源、化工、航运的神经：布伦特原油跳涨30%，亚洲LNG价格翻倍，VLCC运费飙升……而在大宗商品暴涨的背后，是更为复杂的资本博弈：韩国股市两天暴跌20%，美债利率悄然上行，私募信贷市场暗流涌动，而A股却对系统性风险显得异常淡定。本期节目，我们复盘伊朗战争首周的市场全景： 能源动脉受阻，谁在受益，谁在受损？ 油价如何传导至科技股、航空业乃至你的出行成本？ 黄金为何未能发挥传统的避险功能？ 从私募信贷的流动性危机，到AI基建的资本开支困局——系统性风险的风暴眼在哪里？更重要的是，面对复杂的地缘变局，投资者该如何跳出非此即彼的二元思维？最后，我们会从佛家的升维、儒家的中庸到道家的适应，探讨资产配置背后的哲学智慧。加听友群请联系小助理微信：福利：一周内评论被点赞前3名的听友可获得由中信出版社提供的基辛格《世界秩序》一书，欢迎评论~=================================本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆本期文字稿：伊朗战争一周复盘：资本市场的博弈与定价===============时间线===============01:58 战争对全球金融市场的影响油价与金价波动油价暴涨：布伦特原油价格从上周的70美元/桶跳涨至昨天的93美元/桶，涨幅接近33%。金价震荡：金价先涨再跌，后又回升，美元指数随油价反弹。股市表现差异“三桶油”涨停：中石油、中海油、中石化罕见地连续两天集体涨停。日韩股市暴跌：前期涨幅较大的日韩股市大幅下跌，韩国股市两天暴跌20%。02:49 战争对全球经济的影响能源供应与价格变化原油供应与价格：伊朗控制的霍尔木兹海峡是全球能源供应链的咽喉，中东六国石油出口高度依赖该海峡，战争导致原油供应受阻，中国能源交易所原油主力合约对布伦特原油溢价达15%，中东到亚洲航线原油溢价6-10美元，美国墨西哥湾和北非同品质原油溢价也在跳升。柴油短缺：欧洲高度依赖中东的柴油和航空煤油进口，霍尔木兹海峡受阻加上俄罗斯供应缩减，欧洲柴油裂解价差突破40美元/桶，创两年多新高。天然气价格飙升：全球 20%的LNG经过霍尔木兹海峡，卡塔尔 90%的LNG流向亚洲，亚洲JKM基准价格从2 月下旬的12 -13美元/百万英热飙升到3月4-5日的25.4美元，欧洲天然气基准TTF价格从战争爆发前的32欧元/MWh（≈11美元/MMBtu）突破到3月4日的56 欧元/MWh（约 19 美元/MMBtu），涨幅超70%，创3年多新高。运输成本增加：运输LNG的船租金短期内飙升650%，从约4万美元/天涨到30万美元/天，因中东LNG 断供，贸易商转向美国、澳洲或非洲采购，航程拉长。化工和金属产业受影响多种产品运输受阻：经过霍尔木兹海峡运输的金属、化肥、甲醇分别占全球贸易量的超过24%和32%，伊朗是仅次于中国的第二大甲醇生产国、重要的聚乙烯生产国和出口国，以及中东最大的尿素出口国，产能达800-900万吨，占全球贸易量12%，战争导致相关产业受到影响。工业品指数上升：工业品指数在爱丽丝系统中的排名从24、25年的较后位置上升到今年的第二位，仅次于贵金属，影响范围更广谱。航空领域的变化航网流量转移：中东的迪拜、阿布扎比等航空枢纽因战争不安全，航网流量发生长期变化，中欧直飞大幅增加，伊斯坦布尔和新加坡的中转量可能增加，中国大陆航空枢纽爆满，上海、北京中转长途旅客数量比上周同期分别增加115%和110%，中欧直飞票价上涨到2万。航司成本与票价：油价上涨使航司成本增加，燃油附加费上调，国内航线燃油附加费滞后调整，800 公里以上航线燃油附加费可能从20元逐步涨到100-130元，再涨到200-220元，国际航线燃油附加费 100%传导，涨幅更大，国内航线航司面临与高铁的竞争压力。23:50 战争对金融市场交易品种的传导机制大宗商品与金融资产传导金融条件影响：大宗商品领域向其他金融资产传导的主线是金融条件，包括风险偏好情绪、基准利率和信用成本。战争导致市场担心通胀压力上升，美联储可能加息，美债利率明显上涨，科技股因资本开支压力增大而受到影响，如韩国股指因油价暴涨暴跌熔断。科技股分化：美股科技股出现分化，花钱的美国大科技巨头股价不涨，如微软股价不断下跌，英伟达业绩不错但股价也不涨；受益于 AI 基建的内存相关股票涨幅较大，如韩国的三星、SK海力士年初以来涨了50%。恒生科技指数：恒生科技指数下跌与伊朗战争无直接关系，主要原因是巨头APP流量变化，如撒红包后只有豆包存住了流量，其他产品流量下降，且恒科指数本身缺乏短期内很强的标的。市场风险偏好与焦虑指数风险偏好下降：全球市场风险偏好下降，美股恐慌指数 VIX 温和上涨，焦虑指数（SKEW 偏度指数）大幅上升，接近2025年4月份关税战解放日的水平。A股市场特点：A股市场对系统性风险不敏感，定价上忽视尾部风险，投资者多关注相对收益，机构投资者也存在代理人问题，导致市场对系统性风险定价不足。信用环境与私募信贷信用环境紧缩：美国信用环境在2月初开始略微紧缩，支持科技股的资本开支依赖体外影子融资，私募信贷参与其中。美股上市私募股权基金股价近两个月平均跌了12%，2月初以来美国地区银行股大幅下跌，油价飙涨使美债利率上升、美元汇率反弹，进一步加剧信用环境脆弱性。私募信贷风险：市场担忧私募信贷爆雷，如蓝鸮资本（Blue Owl capital）暂停旗下一只基金赎回，将 3 只私募信贷基金资产转给养老机构和保险机构，贝莱德也开始限制旗下私募信贷基金赎回。私募信贷资产池面临流动性冲击，虽目前未引发大规模违约，但存在潜在风险。47:55 黄金与能源投资分析黄金投资不确定性影响因素复杂：黄金属性是货币备胎，对冲美元信用风险。战争对黄金的影响不确定，若美国被拖入长期战争泥潭且美联储稳住利率和美债，有利于黄金；若美国顺利重整中东秩序，战争快速结束，对黄金影响不明。仓位调整：因黄金单位波动增加，按风险配置原则仓位下降，目前难以确定投资方向。能源投资趋势明确成为核心矛盾：能源成为今年的核心矛盾点，围绕能源和能源相关的生产、化工材料、设备制造等产业可能有大机会。价格波动与影响：油价波动大幅上升，是推动其他行情演绎的核心，虽不意味着油价一定上涨，但抓住能源才能把握其他投资机会。55:38 投资策略建议洞察局势与把握机会关注能源产业：投资者应洞察局势，明白各个产业原有的长期格局，将战争冲击代入分析，围绕能源相关产业寻找机会，如VLCC油运原本过剩出清，委内瑞拉事件和伊朗紧张局势激化矛盾，推动价格上涨。策略转变与结合：投资策略可从carry策略过渡到动量策略，同一个策略可能存在不同阶段，应结合主观洞察和量化工具，将主观发现的主要矛盾规范化、范式化，提高投资效率和纪律性。建立反脆弱策略体系洞察脆弱点：建立反脆弱策略体系的第一步是学会洞察脆弱点，如提前布局全球供应链和交通运输行业，在供需偏紧平衡时，遇到地缘冲击能获得收益。寻找凸性资产：投资者应寻找位于生态链中紧平衡的节点，即凸性资产，让不确定性的爆发对自己有利，无需预测爆发时间。01:07:45 多策略分散配置与哲学思考多策略分散配置避免简单分散：今年跨资产类型的简单分散投资效果不佳，多策略分散配置不是平均主义，而是在不同维度上进行分散，且这些维度应是长期有意义、能提供满意收益的。动态调整配置：配置过程中要有适应性，不能配完就不管，要根据市场变化进行调整。哲学视角下的中庸之道佛学中道：佛学中的中道超越二元思维，升维看待事物，避免黑白对立，在资产配置中体现为增加维度，实现多维多元。儒家中庸：儒家中的中庸是守正道，不偏不倚，恰到好处不过度，并且坚持不变，类似于长期主义，在资产配置中追求中正、适度并坚持。道家守中：道家的守中强调顺其自然、虚静无为，顺应规律，在资产配置中体现为在过程中不断适应环境，不偏执于自己的目标。=================================本期推荐书单： 《历史动力学 帝国的兴起与衰落》Peter Turchin 《世界秩序》亨利·基辛格

当AI叙事席卷全球市场，当宏观框架频频失效，当黑天鹅成为新常态，我们该如何在混沌中做出决策？本期播客，我们与《面基》 主播老钱，一起重读金观涛先生的经典《控制论与科学方法论》。这本写于上世纪70年代的小册子，仍旧与当下投资决策能够产生深刻共鸣。我们试图跳出日常的市场分析，从一个更底层的视角——系统论，来探讨什么是正反馈、负反馈，什么是共扼控制，以及这些概念在投资中的映射，将控制论和系统论中的抽象概念转化为一套切实可行投资世界观和方法论。这不仅仅是一次思想的碰撞，更是一次寻找投资元认知的过程： 投资是在不确定的复杂系统中寻求适应的过程。 成功的关键在于系统化洞察主要矛盾，多元化适应可能路径，并通过路标持续验证。 既要利用正反馈趋势，也要为负反馈回归和系统崩溃风险做好准备。 最终，所有理论和框架都需要服务于明确的投资主体及目标，在行动中体现价值。加听友群请联系小助理微信：一周内评论被点赞前10名的听友可获得免费alice系统使用权限一个月，欢迎评论~===============================本期嘉宾： 老钱（厚望）：《面基》 主播本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆本期文字稿：十分吸引 | 系统论、控制论与投资方法论==============时间线==============第一部分 系统论核心概念与投资映射09:55 正反馈与负反馈 定义：正反馈是自我强化的循环，可能导致系统偏离稳态；负反馈是趋向均衡、逼近目标的调节机制。 投资映射：成长投资（如科技股）依赖于正反馈循环，即技术或商业模式能不断放大自身效应，实现边际收益递增。价值投资则基于负反馈，寻找价格会向内在价值（稳态）回归的机会，强调均值回归。 尺度问题：不同时间尺度下主导的反馈机制不同。长期周期可能呈现围绕中心震荡的负反馈机制，而产业升级这类结构性变革往往由正反馈驱动的跃迁引发。17:22 共轭控制 定义：通过控制一个更容易观测和操作的代理变量或工具，来间接控制复杂或难以直接作用的对象，比如我们熟悉的曹冲称象。 投资映射：经济系统是复杂黑箱，我们无法直接观测。投资者需要通过寻找和观察一系列代理变量—指标、路标—来认知系统状态。 爱丽丝系统就是石磊团队构建的这样一个共轭控制工具。它不是简单的信息终端，而是将信息加工成有明确行动指示意义的意义终端，帮助扩展认知和决策能力。不同投资者可以基于自身意义系统从中提取不同的指标进行投影。24:33 第二部分 系统、主要矛盾与适应系统观：系统由主体及主体间的互动关系构成，关系比主体本身更重要。认识系统需要先构建格局沙盘，在不同分辨率或者时间尺度下观察。主要矛盾：系统演化的动力来源。找到主要矛盾，就能把握系统演化的方向和势能。矛盾解决或转移，动力也随之转移，这构成了轮动投资的逻辑基础：谁能解决矛盾，谁获得收益。适应：在不确定性的世界中，投资的核心是适应。这不是预测，而是： 系统化洞察：找到当下的系统吸引子，洞察主要矛盾。 多元化适应：按照洞察的可能方向布局收益来源，并建立低相关性的组合，同时为毁灭性风险，假如金融成本飙升破坏AI叙事，我们要做好防范，提前布局反脆弱策略。 动态验证：通过路标持续验证洞察是否正确，淘汰失效部分，将资源分配给更适应的部分。具体投资案例分析 铜与AI叙事：本轮铜价上涨并非由当前终端需求驱动，而是由对未来AI投资的电力需求的预期、金融条件宽松下的囤货行为以及地缘政治共同驱动的。金融需求和实物能量流存在差异，由叙事驱动的交易也存在脆弱性； 产业生态与价值投资：以巴菲特投资的PCC（燃气轮机叶片铸造商）为例，我们要在产业生态中寻找收口位置，也就是利基市场，一个不可替代、具备定价权的市场，这类公司是生态能量流的必经节点，久期长，胜率高，但同样依赖于上层大叙事（如AI）的存在。 黄金与货币体系：黄金作为货币备胎的长期逻辑，以及当前美元购买力变化、官方与民间资产配置行为对金价的影响。在潜在的法币体系变迁中，黄金可能只是价值溢出的起点，其他如白银、铀、有色资源一类的资产，也可能承接部分功能。 国债投资逻辑的演变：中国国债从收益来源到调整为风险抵御工具的逻辑——基于通缩和利率下行转换到财政政策改变货币循环，经历了一个完整适应过程：路标验证+动态调整。59:23 第三部分 不确定性、风险与乱中取利：复杂系统的特点是误差无结构，即犯错后难以知道具体错在哪，这就增加了决策难度。乱中取利策略：我们要承认世界存在未知的不确定性，在系统性风险爆发前做好风险防范，比如预留风险预算，当危机导致其他投资者因风险预算不足而被迫抛售优质资产时，利用自身的风险缓释能力进行抄底。案例：当前全球市场叙事高度集中于AI，形成了一个潜在的正反馈循环。但这个循环的脆弱点在于金融成本，假如出现通胀导致加息或信用风险上升。一旦这个脆弱点被触发，循环可能反向崩溃。投资者的任务就是既参与趋势，又为这种可能性做好准备。01:38:38 第四部分 金观涛思想及其影响作为启蒙者，金观涛老先生思想影响深远，他将深刻的哲学问题用浅显语言表达，并兼具形而上思考和形而下的现实关切，简洁与实用的系统论思想以及对真实性和主体性的关注，都有助于我们把哲学思想落地为投资纪律。节目里讲到的地图：B站搜索张涔子沐https://b23.tv/KBIdSjC

马年春节，当中国沉浸在合家欢的节日氛围中时，全球市场上演了一场新旧交替：港股市场传统互联网巨头与AI新贵分道扬镳，美股市场软件股SaaS遭遇历史性抛售，现货黄金悄然重返每盎司5100美元。AI的破坏式创新正在格式化旧商业模式，达里奥发长文《It's Official: The World Order Has Broken Down》宣告世界秩序瓦解，世界已经进入大周期的第六阶段，即一个没有规则、充满混乱、强权即公理的时期。在这样的时代里，我们如何洞察主要矛盾？如何适应新的世界？如何做自己？本期节目录制于2月22日（年初六），讨论一下这些话题。加听友群请联系小助理微信：福利：一周内评论被点赞前3名的听友可获得由中信出版社提供的《纳瓦尔宝典》一书，欢迎评论~本期文字稿：十分吸引 | 旧秩序瓦解：马年春节全球市场回顾=================================本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆===============时间线===============01:18 春节期间市场表现 港股市场：港股呈现冰与火之歌，传统巨头大跌，恒生科技指数开年跌至5211点，创5个月新低，恒生科技指数累计跌幅达 12%左右，哔哩哔哩、百度、阿里巴巴、腾讯等集体下挫；而AI龙头狂飙，智谱单日暴涨超42%，市值突破3200亿港元，Minimax大涨近15%，市值突破3000亿港元，超越京东、携程、快手等老牌互联网巨头。 美股市场：美股波动巨大且分化严重，因为市场担心AI直接替代传统软件功能，软件股SaaS遭到血洗，市值蒸发5000亿美元。 黄金市场 价格强势与影响因素：春节期间黄金表现强势，现货黄金重返每盎司5100美元以上，趋势整体向上。美国关税政策一波三折，先是最高院判定特朗普政府依据《国际紧急经济权力法》征收的大规模关税缺乏法律授权，属于违法，后特朗普依据1974年贸易法第122条提出加征临时关税，税率从10%提高到15%。20:01 世界秩序变化：达里奥的国家兴衰模型六大阶段划分：达里奥基于内部秩序、外部秩序和长期债务货币三大周期的相互驱动，提出国家兴衰模型的六个阶段。 第一阶段：新秩序的建立，标志是战争和革命结束，胜利者确立新规则； 第二阶段：资源分配和制度完善阶段，基础制度建立，经济开始恢复增长； 第三阶段：和平与繁荣期，经济黄金上升，低债务、高增长，贫富差距小； 第四阶段：过度扩张和泡沫期，国力达巅峰但出现借贷增长、资产泡沫等问题； 第五阶段：财政恶化和内部冲突期，债务危机爆发，社会矛盾激化； 第六阶段：秩序的崩溃和冲突期，旧秩序瓦解，规则失效，丛林法则主导。中美所处阶段：达里奥认为中国当前处于第三阶段，美国在2008年金融危机后进入第五阶段，而全球系统在2026年进入第六阶段，即秩序崩溃与冲突期，类似1930年代大萧条到二战时期以及荷兰和英国霸权末期。慕尼黑安全会议共识慕尼黑安全会议是全球级别最高、影响力最大的非官方国家安全政策论坛，被誉为防务领域的达沃斯，每年2月固定在德国慕尼黑举行。2026年有60位国家元首、140多位部长、120多个国家派代表参与，王毅外长率领中国代表团出席。会议形成的年度安全报告《破坏之下》，表明全球各国首脑认为世界秩序已趋瓦解：如欧盟希望安全战略自主，跨大西洋联盟出现结构性裂痕，AI 与技术安全成为核心议程，首次提出科技战略倡议、技术主权与供应链的本土化。28:46 社会系统基本功能模型社会学中的一个基本模型认为，整个社会系统由经济、政治、社会和文化四大子系统耦合形成。社会系统的基本功能需求有四个，分别是： 适应功能，由社会经济状态反映； 目标实现功能，体现在政治组织和动员能力方向； 整合功能，由社会整合状态反映； 潜在模式维持功能，是一种文化功能，由文化系统承担。如果四大子系统不能耦合，即使某个子系统强大，整个系统秩序也会失衡、混乱甚至衰败。中国在目标实现和整合能力方面具有优势，但四个子系统的耦合才是关键，耦合良好可互相增强，解耦则会加速系统衰败。42:12 适应性策略AI的破坏式创新：AI 作为跨时代技术，在应用端产生破坏性革命，如Anthropic推出的Claude code等能够自主完成复杂工作流，改变传统SaaS商业模式。新兴AI势力暴涨，传统互联网平台下跌，表明市场意识到人工智能将颠覆软件时代商业模式，未来还可能改变社交、购物等模式。上市公司估值逻辑：对于上市公司，有未来空间的可给予估值，没有空间的要看现金流。既有现金流也有久期空间的，有量增长空间，既有现金流又有价格弹性的，则是由紧缺程度决定。此外，还有少量纯阿尔法标的：即既有现金流又有久期空间又有价格弹性。冲突中的投资机遇：以油运市场为例，2026 年美国在委内瑞拉和伊朗的地缘冲突影响全球原油市场格局。若美国接管秩序，全球油运市场将失去10%-15%的黑船运力，合规运力现货市场被资本锁定，并购活动活跃。直接结果就是：春节期间，中东-中国航线的VLCC日租金涨至15万美金以上，创2020年以来最高水平，长协价格也大幅上涨。乱中取利策略：在冲突中下注是乱中取利的典型方法，需先管理好系统性风险，再寻找收益来源。如 2025 年 4 月关税战降临，市场暴跌，可通过持有股指看跌期权守住组合稳定性，再寻找应对主要矛盾（如美元信用下降对应的黄金资产）和适应市场变化（如加仓面向内需的类债股）的投资机会。关注主要矛盾，寻找吸引子看清局势需抓住主要矛盾和关键线索，比如当下的主要矛盾是国家安全和产业升级。可沿着主要矛盾寻找吸引子。参考经典案例：毛泽东的《时局估量和红军行动问题》（即《星星之火可以燎原》）和诸葛亮的《隆中对》，学习对局势的洞察方法。52:32 哲学探讨：动荡的世界中如何做自己？找到自己的方法-提炼真我：找到自己的核心是坐标系问题，不能仅以学校、社会、父母的坐标衡量自己。通过与别人的互动关系逐步发现自己，但需提炼出真我，去掉社会标签后剩下的才是真我。在动荡世界中做自己-建立自我坐标体系：在动荡世界里，外部噪音大，使用别人的坐标系会导致自我反馈混乱。建立自我坐标体系，内心才能趋于安定，生长出智慧。智慧是一种有效的信息压缩方案，即洞察，有了洞察就能做出选择和行动。与外界互动：建立自我坐标体系并非切断与外部的互动，而是要在与外界的沟通中找到自己能量耗能最低的状态，即吸引子的状态。=================================本期推荐书单：1.《原则:应对变化中的世界秩序》瑞·达利欧2.《纳瓦尔宝典》埃里克·乔根森

2026年开年，市场就给了投资者一个下马威。1月底至2月初，黄金、白银、有色金属乃至股市出现了剧烈下跌，白银甚至两天跌去了将近40%。就在刚刚过去的一周之内，黄金与白银遭遇了百年不遇的6Sigma的尾部风险概率。很多人试图从宏观中找原因：是因为特朗普提名了新的美联储主席Kevin Warsh吗？是因为美国的货币政策要变天了吗？还是因为其他什么原因？这期节目我们会就近期大家关心的一些问题展开讨论，比如美联储、黄金、反脆弱、固收+等等。当然，我们可能也会思考不全面，观点有失偏颇，也欢迎大家在评论区指正！这是蛇年的最后一期节目，在这里主播们祝大家春节快乐，新的一年马到成功~加听友群请联系小助理微信：一周内评论被点赞前10名的听友可获得免费alice系统使用权限一个月，欢迎评论~=================================本期嘉宾：吸引子创始人、遂玖资产合伙人 乔嘉本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆本期文稿：低利率时代下的财富必修课===============时间线===============01:28 第一部分 美联储主席换届与全球利率环境1、新任主席Kevin Warsh的背景与挑战：背景复杂：兼具华尔街、白宫和美联储工作经验，与商界关系密切。面临困境：需在美国财政纪律缺失、海外美债买家减少的背景下，配合财政部融资，同时维持美联储的独立性形象。2、可能政策转向：降低政策透明度：批评美联储过度沟通和前瞻指引，未来政策不确定性可能增加。供给侧货币政策：可能效仿中国，推出针对特定产业（如AI、电力）的结构性货币政策，比如定向信贷支持，但这在美国法律和政治体系中执行难度大。3、市场影响：增加不确定性而非单纯紧缩。目前美国国债隐含波动率处于历史低位，显示市场尚未充分定价其政策框架变化的风险。与近期金银、股市暴跌的关系：基本无关。暴跌源于资产价格自身超指数上涨后的自组织临界崩溃，即正反馈泡沫，而非美联储人事变动。因为美国国债市场并未出现相应波动。18:51 第二部分 近期贵金属等资产暴跌的原因及石磊反脆弱操作演示1、直接原因：暴涨后的必然调整。白银、黄金、碳酸锂等在前期出现周期幂律分布模型，即LPPL模型，形成正反馈泡沫，最终在1月底触发模型预测的崩盘点。2、市场驱动力：互联网时代的信息传播与交易便利性。大量散户资金通过公募基金等便捷的金融产品集中涌入，放大了行情的波动。3、对投资的启示： 风险管理至关重要：在资产出现超涨、隐含波动率脱离常态区间比如黄金期权波动率从18-20%升至35-40%时，需主动进行风险预算调整，比如减仓。 反脆弱策略的应用：在1月下旬，波动加剧前，石磊通过配置期权工具进行尾部风险保护。例如，在股市拥挤度高时，用少量股指期权对冲整个组合的风险，并在暴跌中获取超额收益。 资产关联性增强：当前市场由少数主流叙事，如AI、地缘冲突的驱动，导致资产间相关性提高，传统多元化分散效果减弱，更需依赖主动风控。36:45 第三部分 中国低利率时代的现状、影响与海外借鉴1、现状：存款利率破1，MLF、LPR、国债收益率均处历史低位。大量存款到期，活期化程度变高。2、对资产价格的影响：低利率不会自动推高所有资产价格。其核心作用是对内在价值稳定的资产进行定价重估。像这两年年来的高自由现金流股票的牛市，部分源于利率下行带来的估值提升。 确定性来源转变：从依赖机构担保的银行存款转向依赖对资产内在价值的认知的权益类投资。 对债券及理财产品的影响： 债券收益风险比，即夏普比率下降，波动相对收益的信噪比过低，博弈的价值下降。 固收+产品面临挑战：其“安全垫+风险预算”的CPPI框架在低利率环境下失效。由固收收益打底的安全垫变薄，可转债处于历史极值，同时风险资产的调整模式非常容易引发追涨杀跌循环。3、海外低利率时代借鉴： 日本：长期低利率源于资产负债表衰退、通缩与老龄化。资金流向海外资产和高股息/REITs等防御性资产。 欧洲：低利率源于财政与货币结构错位，出现像奥地利百年国债因为利率上行而价格暴跌80~90%的案例。 美国：通过快速的破产法律和金融体系出清，相对较快地走出了危机。其低利率阶段伴随着科技巨头的崛起和资源重配。 中国对比：居民部门资产负债表调整类似日本，但财政和政策动员能力远超日本，为经济提供了关键支撑。低利率持续时间取决于新增长点，比如产业升级、产能出海等能否接替旧的房地产信贷的需求。01:07:21 第四部分 低利率时代的适应性策略：从固收+到多策略1、核心理念转变： 对“稳”字的定义变化：从追求净值波动小，转向追求内心确信和长期结果稳。这基于对管理人或策略价值观与能力的信任。 决策基础变化：从依赖历史统计概率，转向基于对未来置信度的贝叶斯式判断，并随路标动态调整。2、具体策略方向：寻找贵替：替代低收益固收的，应是能提供更高回报的资产，需要接受更高的波动率。3、提升认知能力： 理解不同策略，如CTA、量化、多策略等背后捕捉经济收益的机制。 资产配置能力成为核心：在金融产品高度工业化的当下，投资者的关键角色是选择者而非执行者。4、具体策略推荐： 高夏普比的多策略组合：追求长期稳健的收益风险比； 高确定性价值回归策略：如Carry策略，基于价值中枢进行波段操作。=================================P.S：本期值得复习的播客单集如下：✧ 《Vol.13 布雷顿森林到海湖庄园》✧ 《Vol.33 美联储的百年权游》✧ 《Vol.46 AI泡沫、美联储降息与中美博弈》✧ 《Vol.20 黄金何以成为货币备胎？》✧ 《vol.32 小盘股为什么总是暴涨暴跌？》

2025年在中美贸易战的背景下，继续创造了1.19万亿美元贸易顺差。中国货物出口占全球贸易比重的14.8%，连续多年稳居全球第一，由此可见，当下中国在全球贸易体系的角色正在发生根本性转变。其实这期节目更像是一次头脑风暴，我们与播客《远行者与碎冰匠》 的主播江东猫草neko站在这天量数据的面前，一起拆解它背后的历程与意义：从宏观数据到微观品类，从过去到现在，从制造到消费。这次还因为江东猫草的建议，让我们第一次浅聊了一下当下社会情绪关注的一些问题，比如关于大国竞争与民生改善之间的权衡、内需与外需的对立统一、出口退税与消费和生育的财政选择，也拓宽了我们自己的思考空间。加听友群请联系小助理微信：=================================本期嘉宾：江东猫草 neko 前券商首席消费分析师 播客《远行者与碎冰匠》 主播本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆本期文字稿：1.2万亿天量顺差背后的危与机===============时间线===============02:30 第一部分 2025年贸易顺差的构成与成因顺差来源2025年中国出口总额3.77万亿美元，增长5.5%；进口总额2.58万亿美元，基本持平。这一出一进之间产生了约1.2万亿美元的差额。在2025这个全球需求疲软、关税摩擦升级的大背景下，中国出口仍保持增长，实在来之不易，但同时我们也看到了进口（价格层面）还在原地踏步，可能这也显示出中国经济内外需求的结构性差异。出口结构变化从产品结构看，新三样——电动汽车、锂电池、光伏产品——成为出口增长的主要引擎，增速普遍保持在20%-30%以上。但我们仔细观察会发现，这种增长更多体现为量的扩张而非价的提升。根据海关数据，2025年太阳能电池出口量增长73%，出口金额却下降了7.9%，这意味着单价的显著下跌。这种以价换量的现象并非个例。2025年中国出口商品价格指数同比下降4.8%，而进口商品价格却上涨了2%。价跌量增的模式背后，是中国制造业在全球产业链窗口期的战略选择：优先获取市场份额，再考虑利润提升。另外，风电设备出口增长48%，工业机器人增长超过40%，高端机床、专用设备增长超过20%。这些原本由欧美企业主导的领域，正在见证中国企业的快速替代。值得注意的是，中国已首次成为工业机器人净出口国，这是制造业升级的重要标志。集成电路的出口增长也达到27%，全年出口额突破万亿人民币，成为单品种出口额第一。尽管中国需要的高端集成电路仍依赖大量进口，但中国在消费电子、汽车电子等自身产业链优势领域的竞争力也正在增强。出口市场多元化对美出口占比从2024年的14.5%下降到2025年的11%。与此同时，对东盟、拉美、非洲、印度等新兴市场的合计出口占比上升至35%。这意味着中国正在摆脱对发达市场的传统依赖，构建更加均衡的全球贸易网络。进口增长停滞与内需疲软进口增长数据的停滞反映了内需的不足。2025年社会消费品零售总额增速仅0.9%，居民储蓄率居高不下。宏观视角下，中国制造业产能约占全球三分之一，而国内消费占比仅12%，这种不平衡成为经济体系的结构性特征。23:30 第二部分 中国贸易顺差的发展阶段加入WTO的25年间，中国贸易顺差发展可划分为四个阶段，每个阶段都深刻反映了中国经济结构的变迁。过去二十多年，中国贸易地位经历了四个清晰的演进阶段，每个阶段都深刻影响着经济的走向。第一阶段：世界工厂红利期2001年加入WTO~2008年，中国以廉价的劳动力和资源成本优势，承接了全球传统产业的规模化转移。这一时期，加工贸易占据外贸的半壁江山，机电产品出口占比从44%上升至55%，成为第一大出口品类。企业产能扩张迅速，回报率可观。固定资产投资增速维持在30%以上。居民就业持续改善，尤其2004年至2005年的刘易斯拐点标志着农村剩余劳动力的全面转移。这一时期，薪资增长飞快，进城务工人员的收入提升尤为显著。股市和房地产市场表现强劲，上证指数曾在2006-2007两年间上涨约5倍。普惠式的红利让企业与民众共享了全球化带来的经济增长，形成了充满信心与希望的全民氛围。第二阶段：内需驱动的杠杆期2009年~2017年，为应对金融危机，国家启动大规模基建计划。增长的动力从外部贸易顺差转向内部信贷扩张。房地产逐渐成为国民经济的核心支柱，影子银行体系快速膨胀。然而，这种模式也带来了明显的金融周期特征。加杠杆、收缩、再加杠杆的循环反复出现，企业与居民的资产增长速度超过了收入的增长。房地产价格在这些年快速攀高，对居民财富与消费心理造成了深远影响。服务贸易逆差开始显现，特别是出国旅行支出成为逆差的主要来源。中国的贸易结构开始分化，消费升级趋势初现，但更多建立在债务扩张与预期信心之上。第三阶段：冲突与韧性验证期2018年~2021年，中美贸易摩擦正式展开，关税壁垒层层加码。美国对华关税约90%以上的成本由美国消费者与企业承担，这表明中国的出口竞争力具有一定韧性。全球疫情的重大冲击进一步凸显了中国供应链的稳定性。尽管外部环境不利，中国出口依然完成了向高附加值中间品与机械设备的转型。出口竞争力从单纯的成本优势，转向全产业链的综合韧性。第四阶段：引领与全面出海2022年至今，新三样成为真正的出口引领力量。中国制造不仅在规模上领先全球，更开始参与全球价值的重新分配。电动汽车、锂电池、光伏产品的全球市场份额达到30%-40%。更为重要的是，中国企业经历了从产品出海到品牌出海、平台出海的升级。shein、Temu、TikTok等平台迅速崛起，标志着中国开始以新的互联网商业模式参与全球贸易。这不仅是生产制造的出海，更是商业生态的出海。中国正在从全球供应链的装配环节，向价值链的更高层次迈进。58:01 第三部分 贸易顺差背后的问题与挑战增长的成本与资源分配贸易顺差背后是制造业与消费之间的巨大缺口。中国拥有全球约1/3的生产制造能力，但国内消费仅占经济总量的12%。这种不平衡导致大量产能依赖于外部市场，并可能在全球范围挤压其他经济体的相关产业。每年约2万亿元人民币的出口退税，占据了财政资源的重要部分。这个资源投入现在已经体现在我们出口产业竞争力与规模的直接回报上，但如果更加倾向于对民生消费与人口发展的补贴，逻辑上有可能直接提升内需与未来潜力，并逐步缓解对外部市场的依赖。价格与价值的悖论即使在技术领先领域，中国出口产品仍普遍采用低价策略。事实上，中国在很多产业中进入了以市占率为优先的发展路径。这背后既有市场竞争的考量，也有全球产业链分工的现实约束。从接受规则到制定规则的本质跨越，不仅需要技术领先，更需要掌握终端市场与生态话语权，而这两者可能还是中国在当前环节相对需要突破的领域。全球生态可持续性的疑问如果中国的产业扩张在提升全球供给效率的同时，也在持续挤压其他经济体的产业空间，当这种不对称依赖链形成后，全球需求的持续性将面临考验。历史反复证明，当贸易不平衡积累到一定程度，各种形式的摩擦便会自然产生。内循环的根基任何健康的经济体都需要完成从生产到消费的完整闭环。当前消费领域的疲软并非单一因素所致：高储蓄率、对未来收入预期的谨慎、分配结构上的改善空间，可能都在制约消费活力的充分释放。观察当前财政补贴的逻辑，对电动车、家电等大宗消费品的补贴，本质上仍是对规模以上制造业的直接支持。真正提升居民日常生活质量、带动高频消费的补贴相对有限。这反映出消费尚未真正成为经济循环的主导驱动力。人口与生育的挑战2025年，中国第一次出现了直接财政补贴生育的政策，规模约数百亿人民币，但这远远不够。作为对比，发达国家用于促进生育的支出普遍能达到GDP的2%至4%，若同比推算，中国在刺激生育领域的理想投入应该与出口退税的2万亿相当。01:25:30 第四部分 个人的适应策略在这个变革的时代，我们个人需要调整视角和策略，以适应新的经济格局。首先要具备全球视野。中国产业已深度融入全球分工，国内资产表现与海外市场关联度日益提高。如果我们仅仅关注国内体感的话很容易陷入悲观，只有放眼全球才能看到中国产业链的崛起态势。理解了全球的产业生态，才能更好把握国内投资机会；关注内外循环的关键节点。在内外循环衔接处，一些关键网络和节点企业正获得历史性机遇。比如在中国-东南亚航线上占据主导地位的班轮公司，它业务稳定性和现金流特征已超越传统周期属性。这类关键基础设施和物流网络值得重点关注；理性看待体感与数据的背离。个人生活感受与宏观经济数据、资产价格走势可能出现分化。当前权益资产的表现更多反映全球产业链结构和资金流向，而非单纯的国内经济景气度。投资者需要超越日常体感，关注结构性变化和长期趋势；适应分化的投资环境。不同行业、不同企业的命运正在加速分化。传统依赖杠杆和规模扩张的模式难以为继，而具备技术优势、全球布局能力的企业将获得溢价。投资选择需要更加精细化，关注企业在全球产业链中的独特位置和竞争优势；重视非传统资产配置。在传统资产收益率下行的背景下，黄金等避险资产受到青睐。铜金比处于低位，反映出市场对全球局势的担忧。合理的多元化配置，能够帮助我们应对不确定性增加的环境。万亿顺差不仅是一个经济数字，更是中国在全球经济中地位变迁的缩影。它见证了从世界工厂到产业链主导者的转型，也预示着从量变到质变的关键跨越。在这个大时代中，理解趋势、调整策略、保持开放，或许是每个人最好的适应方式。

2026年初市场，尤其是A股，大幅上涨，可能我们会感到“不配赚这么多钱”，因为当下的宏观体感与资产价格严重背离：消费疲软、房价下跌、GDP表现平平，企业盈利也没有改善。那么，过去我们已经习惯且依赖的常识，在当今这个转型与结构分化的时代，是不是已经失效？在这种动荡且无常的环境中，我们依据什么做投资决策？过去积累的财富如何增值？能否赶上时代？说明：本期是1月17日《十分吸引》上海线下活动中石磊的演讲录音，如果想获得ppt全文请加听友群。在此预告：下次线下活动将于4月18日在北京举行，3月底我们会把具体报名通知和链接发听友群。本次音频有配套ppt的逐字稿：石磊：2026年系统生态视角下的投资机遇（上）石磊：2026年系统生态视角下的投资机遇（下）加听友群请联系小助理微信：一周内评论被点赞前10名的听友可获得免费alice系统使用权限一个月，欢迎评论~===============================04:45：现实与困惑——为什么我们看不懂市场了？1. 市场高度分化：股票（上游资源/金融 vs. 下游消费/地产）、债券（短端利率下行 vs. 长端利率上行）、大宗商品（有色金属 vs. 黑色建材）走势完全分裂。2. 分析框架失效：传统的周期理论和总量思维已难以解释当前这种“既像乱世（黄金涨）又像盛世（股票涨）”的资产表现。问题：在一个常识失灵、环境剧变的分化时代，我们该如何做决策？31:54：新视角与新框架——如何看懂分化的世界？核心方法论：系统生态视角 从寻找最强壮的鱼转向分析整个池塘的生态系统，关注能量流、信息流如何在不同主体间流动与重新分配。 价值是流量的暂时凝结。生态位（网络节点）的价值取决于其连接性和不可替代性，而非个体自身的报表强弱。两个重要的分析工具：1. 钱与货的宏观框架： 货：中国实物生产能力（发电量、制造业）持续增长，这是真正的财富基底。 钱：前几年因信用收缩而紧缺，现在随着外部宽松、资金回流，钱正在重新寻找并匹配货。结论：当前处于从 有货缺钱 向有货有钱的过渡阶段，这正是股票和大宗商品资产重估的核心动力。2. 结构-流量的产业框架：产业结构（网络）决定了价值流（利润、竞争优势）的路径。投资的关键是识别网络中的关键生态位（如流量分发点、规则制定者、稀缺环节），而非单纯分析个体公司。55:07：案例与策略——在新生态中寻找机会与收益核心策略：寻找新 Carry 定义：不同于传统债券套息，是基于深刻产业洞察，将生态中稳定、可持续的价值流（现金流、定价权）转化为可持有收益的方式。 核心逻辑：不依赖市场情绪的短期博弈，而是根植于产业格局变化带来的长期确定性。具体案例拆解： 稳定现金流型 产能出清型 生态位卡位型 出海与久期转型01:39:04：总结与前瞻——机遇、风险与行动地图时代定位：中国资产的大航海时代来临，产业生态重构带来巨大的价值重估机遇，同时伴随宏观秩序重组、国际博弈等系统性风险。策略总结： 机遇：在分化中识别生态位变化，在钱货匹配中寻找重估动力，用新Carry策略实现收益。 风险：世界因结构重组而越来越脆弱（地缘、金融、政策），投资组合需要融入反脆弱思维。行动指南：放弃短频快的景气度博弈，转向基于生态视角的长期定价范式（如景气成长、困境反转、价值稳定），并匹配相应的投资纪律与心性。这是一个机遇与风险都空前巨大的分化时代。只有放弃过时的常识和周期框架，通过系统生态的视角理解产业网络中的权力转移和价值流动，管理好系统性风险，才能抓住结构转型中的重估机遇。

2026年伊始，黄金市场便迎来历史性时刻。纽约金价一度突破每盎司4860美元，上海金也逼近每克1100元人民币大关。这一价格水平，又一次刷新了历史记录。（没想到过了两天黄金又涨到接近5000美元了）那我们该何去何从？加听友群请联系小助理微信：===============================本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆本期文字稿：黄金将破5000美元，我们该何去何从？===============时间线===============如今，黄金已不再仅仅是传统的抗通胀商品或对冲美元波动的工具。其核心属性正从商品属性转向货币属性，成为法币信用体系的重要备胎。当全球对主权货币，尤其是美元的信任出现动摇时，黄金作为唯一超主权货币的吸引力被重新定价。这一轮价值重估，本质上是针对全球货币体系潜在风险的一次集体对冲。推动金价上涨的力量，正在形成多维度共振。各国央行的战略性增持构成了长期基本盘，金融机构的配置需求成为边际定价的关键推手，而地缘冲突、供应链事件等短期因素，则不时引爆投机性行情，共同将金价推向新高。02:53 上涨动力解析：谁在买入，为何买入？黄金本轮牛市的背后，是三股购买力量在协同驱动。首先是各国央行，它们作为战略性买家，持续将外汇储备从美债转向黄金，以对冲美元信用风险。波兰、中国、巴西、印度等央行近年来持续增持，构成了黄金需求的坚实基座。其次是金融资本的配置需求。随着市场对利率预期的变化，大量资金通过ETF、期货等金融工具涌入黄金市场。这部分资金对利率敏感，流动性强，是推动金价突破前高、实现陡峭上涨的直接边际力量。从市场情绪指标看，尽管金价已高，但投机头寸并未过度拥挤，情绪刚刚从中低水平开始回升。4800美元的金价：贵不贵？有没有泡沫？等拥有巨额净储蓄的国家，其养老金、主权基金哪怕仅出现微小的资产配置调整——从美债转向黄金，都可能因资金体量巨大而引发金价的显著波动。这种转向的象征意义，在当前地缘格局下，已被市场赋予了巨大权重。11:58 4800美元的金价：贵不贵？有没有泡沫？站在每盎司4800美元上方，市场最关心的问题是：黄金是否太贵了？从宏观比例来看，答案或许是否定的。目前黄金在全球官方外汇储备中的占比约为20%，仍是仅次于美元的第二大储备资产，远未达到饱和状态。尤其值得注意的是，中国连续多月增持后，黄金在外储中的占比仍仅在9%-10%左右，低于全球约15%的平均水平，更远低于欧美主要国家，这预示着官方增储的长期空间依然存在。世界黄金协会的调查也显示，超七成央行计划在未来五年持续增持黄金。从市场规模对比看，黄金市场日均交易量虽创历史新高，但仅为全球外汇市场成交额的二十分之一。在法币规模持续膨胀、风险不断累积的背景下，哪怕只有极小比例的资金从庞大的法币池中分流至黄金，也足以推动金价出现巨大涨幅。当前的驱动逻辑，更多源于对货币体系的“不信任票”，而非单纯的投机炒作。17:20 超越黄金：构建对抗二阶风险的反脆弱组合在投资组合中，更为深层的防御需要关注二阶风险——即市场波动率本身发生剧变的风险。这就需要配置具备凸性的资产或工具，例如期权。这类资产的特点在于，其损益与底层资产价格的变化呈非线性关系：平时成本有限，看似消耗，但一旦市场出现极端波动（无论涨跌），却能带来巨大的非对称收益。这种配置的本质，不是预测危机，而是承认未知的黑天鹅是金融系统的内生特征。其成本是为凸性支付的保费，不再是纯粹的消耗，而是一种为极端不确定性定价的权利。在金融杠杆高企、体系脆弱的当下，构建一个包含凸性保护的组合，意味着不再试图精准择时或空仓等待，而是确保在任何风浪中都能存活，并保留在市场恐慌时乱中取利的能力。让我们活得更久，才能最终走得远。

AI离我们每个人越来越近。当我们发现AI一秒钟能处理一个人5天的工作量，成本只要1块钱；当报告显示AI行业在扩招，但更多传统岗位正被悄悄替代或冻结招聘；当我们的教育所培养的解题和记忆能力，在强大的AI模型面前几乎失去竞争力时——我们该怎么办？今天这期节目，邀请独立学者张笑宇老师从AI技术的硬核概念入手，透彻剖析这场危机的根源、发展与应对。我们可能不仅仅要直面现实，也要探索作为普通人，从技能重塑到意义重建的可能出路。希望能给正站在这个时代拐点的每一位朋友，带来一些小小的参考和前行的底气。加听友群请联系小助理微信：===============================本期嘉宾： 张笑宇：《AI文明史 前史》《文明三部曲》作者本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆===============时间线===============02:10 人工智能真的觉醒了吗？聊聊AI的智能与涌现15:25 AI来了，我的工作和教育还值钱吗？饭碗和意义的双重危机37:41 当AI比我们更强时，我们怎么办？生存保障与社会结构猜想59:56 回归本质，我们该如何生活？个人的行动指南与出路

黄金白银再创新高。就在刚刚过去的2025年末，贵金属市场也是经历了一场惊心动魄的行情：伦敦现货黄金在12月29日单日暴跌超过4.5%，而白银的波动则更为剧烈，上演了疯狂过山车：价格一度飙升至历史新高每盎司近84美元，却在同一天内暴跌超9%，短短数日回撤幅度高达15%。这并非简单的市场投机。暴涨暴跌的背后，是白银这个兼具金融与工业双重属性的古老金属，全球贸易与定价秩序正在发生变化，这也为我们观察全球能源与资源体系的重构提供了一个入口。加听友群请联系小助理微信：===============================本期嘉宾： 胡克勤：遂玖资产创始人本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆本期公众号：能源革命：十年踪迹十年心===============时间线===============04:06 第一部分 白银过山车：暴涨暴跌的跨年首先，看产业方面。要理解白银的剧烈波动，我们必须穿透价格表象，审视它背后的产业底层逻辑。 供给端：白银的供应结构存在天然脆弱性。全球超过70%的产量来自铜、铅、锌等基本金属的伴生矿。这意味着白银的供应缺乏独立弹性，供给曲线被锁死在基本金属的产能周期上。 需求端：正发生变革。光伏、人工智能、新能源汽车等产业对白银的需求持续增长，中美两国将其列入关键矿产清单更从战略层面确认了其重要性。供给刚性与需求刚性相遇，结构性短缺埋下伏笔。真正的脆弱点在于全球贸易循环的重构。过去以伦敦为核心的金融化物流体系正在瓦解，新的贸易格局正在形成：资源国的伴生矿运往中国冶炼，印度、中东等地则崛起本地化金融需求。当多个中心同时争夺现货，传统的枢纽缓冲机制便开始失效。其次，是金融方面的影响。2025年，全球白银ETF持仓创下2020年以来最大增幅，巨量金融资本锁定了大部分可流通库存。本就紧张的现货市场流动性枯竭，最终引爆了逼空行情。所以，白银的暴涨，不仅仅是资金博弈，更是新旧定价维度转换、产业秩序突变的必然结果。20:45 第二部分 大宗商品CTA策略：提供独立收益回报流的工具大宗商品CTA策略的核心价值，在于提供多维度的收益来源和风险管理视角，尤其适合当前秩序重构的环境。CTA策略的收益主要来源于三个维度：动量收益、波动率收益和Carry收益。 动量收益捕捉明确的价格趋势。当新趋势形成或产业格局变化时，趋势本身会带来收益； 波动率收益则捕捉系统脆弱点。当产业趋势运行至关键节点，触及系统脆弱性时，价格波动率会急剧放大； Carry收益获取的是时间的价值。在结构相对稳定的环境中，通过持有资产获取确定性收益，例如在原油期货远月升水结构中赚取期限价差。这三种收益来源本质不同，甚至有时互相矛盾。但是如果我们能够将三个收益来源和策略组合运用，就能实现在不同市场维度和产业阶段下的收益分散，也是应对不确定性的关键。但我们必须从预测价格，转向理解产业生态的结构、脆弱性与演化方向，才有可能获得大宗商品交易的收益。47:23 第三部分 当下能源体系：安全、转型与效率的三重矛盾当前全球能源体系正处于安全、绿色转型与经济效益的三重主要矛盾之中。 能源安全已成为首要考量。地缘政治冲突加剧了供应链脆弱性，各个国家纷纷把关键矿产和能源的自主可控提升至战略高度。这就导致了贸易壁垒、供应链区域化和库存前置，推高系统成本的同时降低了效率； 绿色转型带来结构性需求变革。光伏、风电、电动汽车及配套储能的快速发展，不仅增加了对铜、铝、锂、镍、白银等关键金属的需求，更在重塑整个电力系统的运行逻辑。电力系统正从稳定可控的化石能源基荷，转向间歇性、波动性的可再生能源。这要求庞大的电网投资、灵活的调节资源和全新的市场设计。 经济效益面临现实挑战。转型初期，可再生能源与传统能源并存形成了双系统运行成本。高企的资本开支、波动的能源价格，以及为保障安全付出的额外溢价，都在短期内推高了用能成本。这三重矛盾相互交织、彼此制约，构成了当前能源领域投资的主要背景。机会恰恰蕴藏在解决这些矛盾的进程中。电网升级、储能技术、能效提升，以及供应链关键环节的本土化或友岸化，都会成为重要的投资方向。这些领域不仅有安全诉求，也支撑着转型进程，最终将重塑能源体系的经济性。58:10 第四部分 十年回顾：从能源危机到能源革命 2015-2016年：安全与效率的矛盾能源结构脆弱：高度依赖煤炭（64%）与油气进口（石油依存度超60%），能源安全压力巨大。产业生态低迷：煤炭、钢铁等传统行业陷入两高一剩困境，价格暴跌，企业融资困难，呈现恶性循环。破局之策——供给侧改革：政策主导下，以环保和效率为标准进行产能出清与行业整合（如煤炭CR10从42%升至58%）。这并非简单的降价出清，而是通过提高标准重构产业生态，奠定后续头部化、协作化基础。 2017-2020年：清洁转型的矛盾政策强力驱动：为治理雾霾，推出“煤改气”、“煤改电”等强力措施，快速推进能源结构清洁化。矛盾凸显：政策执行过快导致2017年冬季气荒，暴露了基础设施匹配、气源保障与需求激增之间的矛盾。这表明单一能源品种的快速替代需考虑系统协同性。新能源暗线崛起：同期，风电、光伏在补贴政策驱动下开始爆发式增长，装机占比快速提升，技术成本迅速下降，为后续成为主力电源奠定基础。 2021-2022年：矛盾大爆发多重周期叠加：经济周期、能源转型、地缘冲突等因素共振，导致煤炭供需严重错配，煤价飙升引发电力紧张，发生了2021年多地限电的情况。确立“压舱石”机制：此次危机促使国家层面彻底重塑煤电关系，通过100%长协、严格限价、强化履约，将煤炭与火电从市场化博弈关系转变为保障电力系统安全稳定的协作共同体，明确了其压舱石的战略定位。电网矛盾浮出水面：新能源装机占比快速突破风险阈值（局部超40%），其波动性、间歇性对电网稳定构成巨大挑战（类似西班牙大停电的隐患显现），矛盾焦点从“电源不足”转向“系统消纳与稳定”。 2023年至今：时空错配矛盾生态核心转移：电力系统的核心矛盾从发电侧转向电网侧和系统调节能力。机制与付费模式变革：中国通过电力市场化改革，在电价中明确设立并大幅提高系统运行费用，占比三年内从2%-3%升至约10%，直接为灵活性资源像储能、调峰等举措和系统稳定性付费。全球竞争力与价值外溢：随着中国在新能源产业链的成熟，设备制造占全球70%）、电动汽车市场（自主品牌销售额五年增长1.6万亿）取得绝对优势。清洁能源设备大量出口（月均150-200亿美元），产值相当于每日输出巨量原油价值，实质性重塑了全球能源贸易的价值链和地缘格局。中国能源10年，是一条矛盾-流量-价值链条。演进动力源于不断出现的矛盾：安全危机、污染危机、价格危机、电网稳定危机。而每次矛盾的解决都通过政策引导与市场机制相结合，推动产业生态重组：煤炭整合、煤电协作、新能源生态培育、电网角色转变等等和价值链条重塑。113:28 第五部分 全球能源矛盾的适应性策略能源则决定了人类新增财富的分配权。未来三年，算力可能过剩，但能源的稀缺与错配将是长期存在的主线。 中国：消纳与平衡的挑战。核心矛盾在于新能源大规模并网与系统调节能力的错配。 美国：电源短缺。主要矛盾集中在老旧电网与电源短缺之间，其中电源缺口问题尤为迫切。 欧盟：安全红线与产业外迁。能源自给率不足50%是致命伤。2026年的核心线索：能量流驱动的价值重估。能源将成为2026年理解产业进化的钥匙，也是中国凭借制造优势实现崛起的重要依托。投资的胜负手不再取决于单一品种的供应周期，而在于洞察政策、技术与资源在能量流体系中的重新排布。在这个旧地图已然失效的新格局中，识别并占据生态网络中的关键节点，正是当下最核心的投资策略。

2025年的最后一周，人民币对美元汇率再次破7。回顾全年，人民币对美元升值约4.5%。然而，事情并非简单的人民币变强。同期美元指数大幅下跌，人民币对欧元等货币反而有所贬值。未来人民币是会继续升值还是重回7字头？中国资产会不会因此走强？本期福利：抽取10位听友的问题，由主播石磊在评论区进行解答。加听友群请联系小助理微信：===============================本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆===============时间线===============04:39 回顾2025年4月份播客节目的结论与策略建议： 第一、如果主权信用体系动荡，那黄金是终极价值储存手段，所以应该在我们的投资组合里占据核心地位； 第二、如果相信中国以及中国主导的新阵营将继续发展壮大，应该超配中国金融资产。播客指路：《人民币汇率背后：脱钩、重构与中美金融战》07:00 第一部分 升值动力：原因是什么？这次升值的直接推手，是美元的走弱。过去八个月，人民币对美元几乎一路升值，但对一篮子货币的综合汇率实则小幅贬值。更深层的原因，在于资金流动的趋势逆转。2024年四季度起，宏观政策转向发力，修复了国内货币信用的循环。企业信心随之增强。关键的转折点出现在2025年4月。自那时起，企业和个人更愿意将海外收入结汇成人民币持有。银行代客净结汇数据由负转正，跨境资金持续净流入。这标志着一个重要变化：此前两年，尽管贸易顺差高企，但资金外流压力一直存在。如今，趋势开始改变。所以，人民币升值的根本动力源于内部政策的调整与信心的修复，而外部环境的变化，则起到了助推作用。21:52 第二部分 机制回顾：从稳定到弹性人民币汇率机制并非一成不变，它经历了漫长的演进过程。在1994年至2005年间，人民币汇率长期保持稳定，近乎软钉住美元。巨大的贸易顺差带来了持续的升值压力，也为国内经济注入了大量流动性。2005年的721汇改是一次里程碑。人民币不再单一盯住美元，开启了更具弹性的浮动时代。日内波动区间也逐步放宽，市场化改革迈出关键一步。真正的市场化考验在2015年811汇改。在经历国内资产价格波动后，汇改再次深化，中间价形成机制得以重构，汇率弹性进一步增强。但也因一次性调整，引发了市场剧烈波动。此后，逆周期调节因子等工具被引入。最终形成了如今的政策框架：以市场供求为基础，参考一篮子货币调节，实行有管理的浮动汇率制度。这套机制的核心，是平衡市场决定与政策调控。汇率不是主动的货币政策工具，但当局会防范市场超调风险。例如，近年人民币贬值时，7.35附近似乎成为一道隐形的心理防线。而升值过程的上限，则尚未完全显现。38:51 第三部分 双重逻辑：贸易与金融理解人民币汇率，不能只看单一维度。其价值由两股根本性力量共同塑造，有时它们的方向甚至相反。 第一股力量，来自贸易与实体经济。从购买力平价衡量，人民币汇率可能存在显著低估。这背后是中国强大的制造与出口能力，以及持续巨额的贸易顺差。这股力量决定了人民币汇率的长期底部和中枢，像一块厚重的压舱石。 第二股力量，来自金融与资本流动。资本永远追逐更高的回报。国内外利差、企业净资产收益率的差异，主导着资金的跨境流向，从而决定汇率的中短期趋势与波动。这些年中国的资本市场与汇率清晰展示了这两股力量的博弈： 当国内投资回报率高时，资金流入，人民币面临升值压力； 当国内资本回报率下降时，资金外流，汇率便相应承压。当前阶段，从贸易角度看人民币拥有坚实支撑。但从金融视角看，国内资本回报率尚未全面回升。人民币主动升值的内生动力，仍需进一步观察。人民币汇率的未来，并非简单的升贬判断题。它更取决于两组关键路标的演变。 第一组是国内路标，关乎能否主动升值。核心在于国内资本回报率能否趋势性回升。这需要观察工业生产者出厂价格指数能否企稳，以及供给侧改革、内需复苏的实质成效。这是人民币资产价值重估的内在根基。 第二组是海外路标，关乎是否被动升值。焦点在于美元的实际利率与全球信用成本。若美国债务压力导致美元趋势性走软，人民币可能被动升值。反之，外部环境将带来更多挑战。45:54 第四部分 未来展望：重估之路与历史机遇对投资者而言，人民币最确定的趋势并非单向升值，而是其国际化地位的持续提升与循环模式的重构。一个历史性的机遇正在浮现：人民币利率环境保持低位，而一批优秀的中国公司正积极出海，在全球市场获取更高的资产回报。这些企业在中国本土获得融资与产业链支持，在全球市场开拓业务并赚取利润。投资于这些正在成长为跨国公司的中国企业，便是分享人民币国际化与全球价值链重构红利的重要方式。汇率与资产价格，是一体两面的映照。它们共同反映着一个经济生态系统的健康与活力。人民币破7，只是一个即时的价格标记。其背后，是中国经济从流量到存量、从规模到质量的价值重估进程的缩影。这个过程必然伴随挑战，但也孕育着结构性的历史机遇。关键或许在于，能否识别那些真正参与并驱动全球循环的优质资产，与之共同成长。49:11 升华讨论：什么是价值？要把资产放到系统和群体之中的，当这个资产被系统中其他的主体需要更多的时候，这个价值就会更大。本期节目主播使用的是猛犸LARK MAX2无线监听麦克风，在此感谢品牌方的赞助！

站在2025年末，变化是唯一不变的主题。这一年，旧框架被挑战，新认知在构建。世界经济的图谱，被一些力量重新影响。真正的牛市或许尚未开始，但时代的帷幕已然拉开。2026年，将是一个奖励进化、考验认知的年份。本期赠送Alice系统一个月免费使用名额，一周之内点赞排名前10的评论听友即可获得加听友群请联系小助理微信：===============================本期嘉宾： 牟一凌：国金证券首席策略官；公众号：一凌策略研究本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆本期提及一凌策略研究公众号文章：世界的中国===============时间线===============第一部分：回顾2025——在无处不在的变化中，重构认知09:18 AI：从产业叙事到宏观叙事，生态竞争与成本转移过去一年，AI的影响已超越技术与资本故事。它开始深度嵌入宏观经济的运行机制，呈现出鲜明的结构性特征。一个关键变化是，AI投资正在重塑美国的经济循环。宏观上呈现出投资强于消费的新模式。科技巨头的巨额资本开支，拉动了制造业与基建投资。但这种增长伴随挤压。AI的效率提升，侵蚀了中小企业利润与居民收入。这形成了一个独特循环：投资支撑经济，但消费走弱为降息创造空间，低利率又反过来为烧钱的科技巨头输送燃料。AI产业内部的生态位价值也在剧烈重估。以英伟达为代表的卖铲人，角色已然转变。它们从硬件供应商，变为组局者与生态绑定者。英伟达发起的铁索连环，绑定上下游以获取持续融资。这预示着，核心公司的投资范式可能从赚估值转向赚盈利。高资本开支与快速折旧，将压制长期ROE水平。与此同时，生态价值正向上游实物流转移。AI竞赛从缺算力扩展到缺电力、甚至缺水。这对能源与关键金属形成刚性拉动。这为全球制造业，尤其是中国体系带来了确定性机会。今年中国业绩爆发的科技公司，许多并非传统高研发企业。而是能满足美国AI基建需求的制造环节公司。AI的宏观叙事，正从虚拟世界，走向坚实的物质世界。34:45 全球重构：镜像、错位与秩序重塑2025年的全球经济，呈现出一种镜像特征。美国呈现出“投资强、消费弱”的格局，恰是中国过去几年的经济特征。双方似乎都在活成对方曾经的样子。这种镜像背后，是全球经济秩序正在发生的深层重构。一方面，去全球化的尾部效应，与AI新技术的头部效应叠加。这放大了国家间与阶层间的张力，改变了传统的增长与分配逻辑。另一方面，新兴市场在经历紧缩周期后，开始显现新的活力。其工业化与人口增长的需求，与中国的强大供给能力，正在形成新的对接点。中国出口展现出强大韧性。但一个代价是以量补价。实物出口数量增长，但价格承压。这形成了货币层面的通缩幻觉。重构的核心，在于全球流量的争夺与重塑。中国的优势在于强大的实物流生产能力。但全球资金流的回流尚未完全形成。万亿美元贸易顺差，是实物财富创造的明证。但资本能否同步回流，完成“货物出去、钱进来”的闭环，是资产重估的关键。世界正在从美国的中国（融入美国主导体系），转向世界的中国。即以自身制造能力，主动重塑全球产业生态。第二部分：展望2026——带着保护，在重估的世界中寻找阿尔法展望2026，主线将围绕产业生态的深刻变化展开。机会蕴藏在结构性阿尔法中，而非系统性贝塔里。需要带着对风险的清醒认识，在变革中把握机遇。一、三大机遇：捕捉全球流量、国内出清与内需曙光47:02 第一是AI驱动的全球流量再分配。 投资重点应从AI应用的内卷红海，转向其消耗的实物流上游。确定性更高的机会，在于为AI巨量资本开支提供物质基础的领域。这包括能源、电力、特定金属及关键制造业部件。历史类似，新能源大发展初期，最终显著受益的不仅是光伏风机厂商，更是为其提供稳定性保障的煤炭、火电企业。当前，满足美国AI基建需求的中国制造业公司已崭露头角。这一趋势在2026年将进一步深化和扩散。53:38 第二是国内反内卷向纵深推进，驱动资本周期反转。 部分行业的供给出清已接近尾声。当反内卷政策与行业自身流量（真实需求）恢复相遇时，将催生巨大的价值重估。例如航空业，在跨境客流这一流量强劲恢复下，稍加政策协调即实现盈利修复。关键在于识别哪些行业即将完成供需再平衡。那些已经或即将通过整合（如跨区域兼并）提升产业链定价权的行业，其资产属性将发生质变。将从无效资产，重置为有效资产。78:24 第三是内需企稳值得等待，服务消费是亮点。内需的恢复建立在双重基础上：实物财富创造与货币财富回流。随着出口价格改善和企业盈利回升，资金结汇回流将逐步提振内部购买力。政策层面，投资于人的跨周期思维意味着：投资将聚焦于能承载长期真实需求的领域。其中，以旅游出行、文化体验为代表的服务消费增长显著。其流量（客流量）增速已远超GDP。这类消费基础设施（如机场、酒店、OTA平台），正从中国的升级为世界的。93:55 核心风险：金融的脆弱与内部的平衡机遇之外，风险同样需要警惕。海外方面，美国金融体系的脆弱性是首要的灰犀牛。为AI投资提供资金的私募信贷等影子银行体系，规模已非常庞大。这与持续可能抬升的通胀（由投资拉动），以及摇摆的货币政策之间，存在根本性矛盾。利率与信用的任何风吹草动，都可能引发市场波动。国内方面，关键在于实现实物循环与货币循环的同步改善。当前私人部门资产负债表的修复仍需时间。房地产领域的出清风险仍需关注。广义物价的全面回升，需要供给侧出清与需求侧托底政策形成合力。否则经济仍可能面临通缩压力。宏观政策的力度与节奏，是内部风险是否可控的关键变量。第三部分：行动建议——更新认知，重视现金流，放眼全球98:40 面对2026年，首要任务是更新认知框架。依赖过去的景气度投资或简单风格轮动，可能失效。必须深入产业生态内部，理解流量的流向与价值链的重新分配。核心问题是：谁在支付成本？谁在获取收益？要从追逐火把（市场热点），转向寻找道路（产业本质与动力机制）。在具体策略上，应“带着保护，大干一场”。在拥抱中国资产重估这一国运级主线的同时，必须做好风险管理。真正的机会在于结构性阿尔法，市场将高度分化。对于大多数投资者而言，抓住中国资产的内在现金流，是一条清晰且有效的路径。这提供了基础收益的安全垫。以年度尺度看待收益，避免被短期波动干扰。真正的牛市或许尚未开始，大时代刚刚拉开帷幕。这是一个奖励进化、奖励耐心、更奖励深度认知的时代。每天的波动只是噪声，长期的视野才能过滤干扰。从出口到出海，从内卷到生态主导，中国制造业与全球需求的连接正在发生质变。放眼世界，深耕中国，在重构和重估的世界秩序中寻找关键生态位。

space X 即将上市，我们今天聊聊它背后一个投资机构：柏基投资。这家源自苏格兰爱丁堡、拥有超过110年历史、管理规模超过2万亿人民币的机构，以其惊人的长期回报和精准的产业洞察，悄然成为全球投资界的引擎冠军。最近20年，柏基取得了13.88%的年化回报，总回报高达13.64倍。这一表现不仅是同期标普500指数收益的3倍多，也远远超越伯克希尔·哈撒韦的收益。真正的传奇在于，特斯拉、亚马逊、英伟达、阿斯麦、腾讯、宁德时代等定义时代的公司背后，都出现了百年柏基长期持有的身影。本期赠送4本《柏基投资之道》纸质书，一周之内点赞排名前四的评论听友即可获得加听友群请联系小助理微信：=================================本期嘉宾：韩圣海 《柏基投资之道》作者本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆节目中提及安德森的演讲，来自公众号 IN 咖：如何看待高成长与经典价值===============时间线===============05:44 这100年来，为什么柏基总能抓住大国崛起的国运？一个核心问题：柏基的成功，是基于对大国崛起的宏观押注，还是对产业革命浪潮的微观洞察？历史轨迹显示，柏基精准踏中了多个经济体的上升期。然而，深入分析其投资逻辑可以发现，产业视角才是其真正的起点。国运的上升往往与产业革命的爆发同期发生。柏基并非在预测国运，而是在全球范围内搜寻那些能够重塑经济格局的产业力量。柏基每一代投资决策者的核心工作，都聚焦于识别并投资于当时最具变革性的产业链环节。从百年前因汽车产业兴起而投资橡胶，到二十年前投资初具雏形的亚马逊，本质都是对产业第一性原理的把握。因此，产业浪潮驱动了国运结果，国运的馈赠是对产业洞察的正确奖励。20:29 为什么总能提前布局未来的科技巨头？2004年对亚马逊的投资是诠释其方法论的最佳案例。当时，亚马逊仍是一家持续亏损的线上书店，商业模式广受质疑。柏基从中看到了什么？分析指出，这类伟大投资通常具备几个共同特征：开放的增长边界、不自我设限的愿景、从第一性原理思考的创始人，以及独特的企业文化。具体而言，柏基洞察到零售业的本质并非渠道之争，而是效率革命。彼时的亚马逊已初步构建起“技术-平台-用户”的增长飞轮。其投资哲学强调，真正的远见在于穿透财务数据的短期迷雾，把握行业最根本的演化规律。这种基于本质的认知，构成了其容忍短期波动、坚定长期持有的底气。37:56 重新定义风险与多元化柏基对风险的理解与传统智慧截然不同。它将最大的风险定义为“错过极少数能带来指数级回报的伟大公司”，而非简单的本金损失或价格波动。这使得它能够承受所投公司股价在长期途中的剧烈回撤，只要其颠覆产业的基本面逻辑未被证伪。柏基的多元化策略也独具特色。它不是机械地按行业或地域分散，而是基于“未来人类生活主题”进行布局，如未来出行、数字社会、可持续能源等。并且，它坚决不为多元化而多元化，任何纳入组合的资产都必须具备清晰的长期价值逻辑。这种策略的核心在于，投资组合应是一系列深刻认知的集合，而非降低波动的工具。54:43 从复杂经济学到投资实践柏基的投资哲学深受复杂经济学影响，其将经济视为一个“复杂适应系统”，关注非均衡状态、正反馈机制和路径依赖。这在投资中体现为对网络效应、规模收益递增和技术扩散路径的深入研究。它促使投资者从寻找静态的价值洼地，转向理解动态的演化动力。在技术驱动结构变革的时代，这套关注变化本源的方法论显得尤为契合。67:08 长期主义是认知的副产品，而非目标“长期主义”常常被误解为简单的长期持有。然而，真正的长期主义是深刻认知后的自然结果，而非一场意志力的较量。其有效执行依赖于两个前提：一是对生意本质的透彻理解，二是与长期视角相匹配的资金属性。柏基的合伙制结构及来自养老金等长期机构的资金，为其践行长期主义提供了制度保障。反观我们普通投资者，其资金久期理论上可以与生命等长，且没有短期业绩排名的压力，这本是践行长期主义的独特优势。挑战往往在于，是否建立了足以支撑长期信心的深度认知。启示：普通人可以带走的投资智慧柏基的百年历程为所有投资者提供了宝贵的启示。首先，投资是认知的变现。 收益最终源于对商业本质的理解深度。在自身认知范围内行事，是最重要的安全边际。其次，完成从价格思维到本质思维的转变。 市场的每日报价充满噪音，生意的底层逻辑才是需要持续关注的焦点。一个公司的价值取决于它未来创造自由现金流的能力，而非下个季度的股价预测。最后，构建属于自己的分析框架。 如同柏基十问，建立一套简洁而根本的问题清单，用以评估机会、约束行动，是在复杂市场中保持清醒与纪律的有效方式。穿越百年风雨，柏基的故事表明，投资中最艰难也最珍贵的，并非预测市场的下一次波动，而是在纷繁变化中识别出那些驱动社会向前的根本力量，并与之共行。

这期我们试图以复杂系统思维和大历史视角，看清通胀化债、金融抑制下的时代转向，未来会不会成为财政主导的世界？美债会不会变成无收益风险？技术进步在推动效率的同时，如何重塑社会结构和世界格局？本期节目，我们与播客《楚团长聊聊天》 的主播楚团长，一起在更开阔的视野里，理解这些正在发生的深刻变化。加听友群请联系小助理微信：=================================本期嘉宾：楚团长 公众号《楚团长聊聊天》本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆本期文字稿：AI泡沫与美联储拐点后期制作：余冬===============时间线===============一、AI到底有没有泡沫？02:56 楚团长：大语言模型在数码世界带来巨大效率提升，产业革命远未到泡沫阶段；08:29 石磊：目前金融市场对AI核心资产定价隐含未来3~5年15%~20%年增速，核心资产或物有所值。更大系统性风险在传统经济和社会结构；14:45 达利欧：世界的五股力量：债务、贫富差距、大国博弈、气候与自然灾害、技术革命。前面四个问题都在恶化，AI是救世主吗？17:22 石磊：AI既是救世主，又是助推器。先毁灭，再创造。AI现阶段是全社会都要付出成本的成本中心；二、美联储降息之后的美债“无收益风险”25:49 12 月份美联储的降息，是不是会成为一种历史性的分水岭？未来全球会不会进入一个财政主导的时代？27:43 2026 年的 2 月份，鲍威尔或会离职，美联储主席换成哈塞特，货币政策有可能转向金融抑制：即名义利率下降，通胀上升，实际利率下行；30:12 财政主导下的未来长成什么样？两种可能路径：一是温水煮青蛙，和谐去杠杆；二是烈火烹油式，货币暴力贬值，哪种可能性更大？34:52 无论是温和通胀还是恶性滞胀，是同一个吸引子，也就是同一个动学机制的两个不同阶段。38:06 美国经济格局、风险及科技作用分析：贸易-国际收支-赤字规模-美债成本的循环，依赖科技和金融。所以只有降息降成本，循环才能持续下去；42:42 但如果AI投融资循环破灭了，美元资产可能就没有价值了；三、美国财政主导政策下美债风险46:26 在美国财政货币循环中，美债持有人就是个血包；53:01 1945~1970年美国化债史及当下债务问题困境​：当时美国靠长期负实际利率化实现债务转移；55:44 财政主导并非新鲜事，在60、70年代，因为越战，美联储也曾为政府低成本管理债务牺牲独立性；58:12 国家债务率多少算高？没有正确答案，每个国家都不能采用同一标准进行衡量，即使同一个美国，战后与现在的衡量标准也不可能一样，都要放在当下的系统生态环境下来决定；四、复杂系统视角下的债务问题59:05 光明源于黑暗，黑暗涌现光明；63:59 吸引子是准稳态，但并非固定不动，而是在生成的过程之中；65:06 虽然AI可能会逐步替代我们部分的智力，但是我们之前也经历过很多次体力被机器替代变迁，有何不可？66:43 债务问题底层是秩序问题，债务只是记账而已；68:07 我们当下资产定价范式有可能会被重写：生态结构变革带来的价值重估，这既是最大的机遇，也是最大的风险；五、中美博弈下中国应对与个人机遇88:05 有限和无限次博弈下中美关系及金融市场状态：有限次的博弈本质是短期利益最大化，而无限次博弈的本质是长期收益的最大化；90:27 内循环和外循环是一盘循环，我们处于形成新的秩序的阶段；96:48 只要我们能用AI创造性解决问题，回报可能就是十倍百倍；98:18 作为个体我们要做的：第一，看清生态位；第二，不要孤注一掷，总跟别人比；99:43 财富的锚定物在变：一、黄金为锚规避货币风险；二、锚定时代的生产力；三、保持现金冗余；六、推荐书籍： 达里欧：《债务危机》包括《国家如何破产》 亚当佛歌森：《when money dies》 莱因哈特&罗格夫：《这次不一样，800年金融危机史》 斯科特·帕特森：《逆风翻盘》

单一资产、单一策略的时代已经过去：我们曾相信一招鲜吃遍天，但现在，世界越来越乱，波动越来越密，黑天鹅成了家常便饭。本期节目，石磊与雪球出品的播客《厚雪长波》串台联动，一起拆解多资产多策略配置方式。本期节目，我们会聊清楚几个关键问题： 为什么说裸奔式投资在今天注定失败？ 多策略到底是不是只是分散风险的表面文章？ 如何判断一种产品是真的多策略，还是只是换个名字的单押？ 当A股、港股、美股、债券、商品全都在讲不同故事时，我们该怎么听懂它们的语言？=================================本期主持：《厚雪长波》主播 七一本期主播：@石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS加听友群请联系小助理微信，备注备注多策略：TheAttractor_szzl本期公众号文字稿：带着保护大干一场===============时间线===============一、为什么要选择多资产多策略投资范式？国外多资产策略发展已久，中国是在2023年后开始流行。主要原因是当前经济和市场环境变化，宏观周期不清晰，单一策略难行，多资产多策略可对冲波动、关注长期收益。05:02 从刚兑到净值化的必然结果：资管行业打破刚兑后，客户必须直面波动。多资产多策略是金融机构为客户提供的一种解决方案，可以管理波动，改善持有体验。07:56 宏观规律失效：过去清晰的、由信贷和房地产驱动的宏观周期已经改变，单纯依靠宏观模型做判断的置信度大幅降低，投资需要纳入新的视角。12:07 应对高频冲击：市场受到地缘、政策等短期关键冲击的频率和力度增加，单一资产或策略可能因一次无法预测的冲击而出现大幅回撤，需要组合来平滑波动。二、什么是真正的多资产多策略？核心是维度分散，不是个数的堆砌：关键不是我们一共买了多少种资产，而是组合了多少种低相关甚至负相关的收益来源。17:07 概念内涵与关联 多资产与多策略区别：多资产按资产类别划分，如股、债、商品等；多策略更强调创造新维度，如买股票空商品配对，比多资产更高级。 与其他概念关系：多资产多策略与全球资产配置不同，后者侧重地域分散，前者强调多维度；全天候策略是多资产多策略的子品种，旨在分散系统性风险。23:17 优势体现 收益风险比提升：多策略组合可根据不同风险偏好设计产品，如3 - 4%低回撤、10 - 12%回撤5%等不同收益风险比产品，相比单一债券投资收益更灵活。 适应复杂市场：当前宏观周期规律丧失，多资产多策略能通过资产间负相关性对冲短期路径波动，关注长期潜在收益，更适应复杂多变市场。36:54 各类资产价值判断与配置建议 大宗商品国家安全驱动价值重估：产业竞争和国家安全是当前世界格局两大主题，大宗商品中很多涉及国家安全领域，如原油、关键矿产等，其规律和价值因国家安全因素发生变化。不同品种分化：全球参与流通的大宗商品对价较好，国内品种因产业结构变化，产能过剩且效率提升，去中间商趋势明显，投资需谨慎。 股票市场A股机会显著：A股存在产业竞争和国家安全两大投资主线，先进装备制造业具有全球产业优势，国家安全概念下的股票如煤炭、能源等现金流稳定，有超额收益机会。港股价值凸显：港股虽流动性不如A股，但南下资金掌握边际定价权，量化因子好用，且生态多元，有科技、创新药、红利等多种类型机会。美股需防风险：美股个股有价值，但整体需防范尾部风险，可通过购买看跌期权保护。日股存在机会：日股因政策偏向资本，资本受益，日元贬值、国内通胀，未来可能有价值。 债券市场中债对冲风险：国内中债利率和票息低，主要用于对冲经济系统性风险，收益预期不高。美债需防货币风险：美债看似因美国周期向下、降息有机会，但需关注财政问题和货币政策变化，投资时最好与黄金搭配。三、多资产多策略具体投资实践战略上要以3 - 5年视角选择要投资的资产并建立模型49:33 略制定依据 世界观与方法论：以复杂适应性系统为世界观，根据市场环境主要矛盾选择策略，先判断环境，再筛选能解决矛盾的策略。 分层配置理念：如双层全天候、三层全天候策略，将宏观系统分层，根据不同层次象限进行资产配置，降低宏观风险。51:57 实践案例分析 关税冲击应对：4月份关税事件时，石磊提前采用对冲和期权保护，回撤4%，低于市场平均。同时，在市场流动性崩溃时，买入红利低波资产对冲风险，增持紫金矿业获取黄金市值，并通过国债对冲其铜业务风险。 风险偏好配置：面对市场风险偏好不确定，将科技股和红利股配对配置，利用两者负相关性降低焦虑，虽收益不如极致投资，但能获得稳定回报。四、未来已来：多策略是标配，不是选配多资产多策略在越混乱、混沌的市场环境中越能发挥优势，收益波动相对单一资产较小，能在不同市场环境中保持一定稳定性。64:29 建立统一的评价语言：用胜率和盈亏比这两个标尺，去横向比较一切投资机会。胜率指投资在当前环境下成功的概率，盈亏比指可能赚的钱与可能亏的钱的比例。68:18 必须追问收益来源：投资前，要能清晰地回答赚的是什么钱。是公司成长的钱、稳定现金流的钱、还是价格波动的钱？答案必须本质、简单、自己能懂。无法回答就不要投。71:47 理解策略与环境的匹配：没有永远有效的策略。一个策略的好坏取决于它是否适应当前环境的主要矛盾。需要判断当下什么在起主导作用，然后寻找与之匹配的策略。

人人都向往巴菲特的滚雪球奇迹，我们都期待复利，但为何我们自己越努力投资，却离财富的雪球越来越远？本期节目，我们与《伟大的复利》作者沈帅波老师串台，回归第一性原理，重新拆解复利这个被误读最多的概念。 复利的本质与陷阱：它真的只是“坚持”和“利滚利”吗？为何大多数人还没走到第20格就被迫出局？ 寻找当代的长坡厚雪：当黑天鹅频发、世界加速分裂，我们还能相信长期主义吗？今天的黄金、茅台或中国制造还是好的选择吗？ 守护你的雪球：如何构建反脆弱的资产配置，避免一次中断就让你前功尽弃？面对择时、杠杆与黑天鹅，我们该如何认知？ 超越财富的复利：我们的认知、关系和品牌，能否也像雪球一样越滚越大？我们追求系统化洞察，从混沌中发现价值。本期节目，正是为了在动荡不安的当下，与你一同找到让时间成为朋友的真正路径。=================================本期嘉宾：沈帅波 财经作家 播客 进击波财经 主播 公众号/视频号：进击的沈帅波 《伟大的复利》作者本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆加听友群请联系小助理微信：本期将在评论区选出3位优秀分享者，送出中信出版社提供的《滚雪球》上下册一套。感谢中信出版社的支持！同时，嘉宾沈帅波老师将加赠3本亲笔签名版《伟大的复利》。感谢波波老师！===============时间线===============一、复利的本质与条件04:04 复利的直观理解：古印度寓言中，智者在棋盘放麦子，即便初始本金微小，如一粒麦子，坚持复利增长，最终可能获得天文数字般的收益。像寓言中 64 格棋盘所需麦子数量相当于全世界 2000 多年小麦产量总和。05:15 复利出现的拐点 内在拐点—心态的转变：复利出现的内在拐点是不能急于求成，不能受他人赚钱或网络热门信息影响而盲目操作，要有足够耐心； 外在拐点—第一桶金的积累：要有第一桶金，且复利增长斜率在现实中并非如寓言中那么高，多数时候能维持 8%的收益已很出色。10:48 复利与成本的关系：投资和日常生活都有成本，只有边际报酬递增，即投入一块钱能获得超过一块钱的回报，才存在复利；若边际报酬递减或为负，雪球将难以滚动甚至缩小。二、投资决策与洞察12:50 发现厚雪长坡的能力认识事物的本质：一是找到吸引子，二是看清动力学机制；以黄金投资为例，找到上涨的动力学机制：驱动黄金价格的主要维度，长期依然是美元信用，而短期则是受到美联储降息等因素影响。20:45 提升洞察水平的方法我们作为普通人，最重要的是明确投资目标，比如我们买黄金，到底是为了暴富还是财富不掉队？其次，则是借鉴聪明人的经验：认识到自己的无知，找到聪明的群体，如央行和各国决策层，同时理解他们背后的动机，将信息抽象成一个非常简单的决策依据，才能提高胜率。比如投资黄金，只要理解世界变乱时配置黄金的合理性，就能坚持持有。三、中国市场的长坡厚雪28:15 中国消费趋势长坡厚雪需要天时地利人和。以白酒为例，中国白酒与大基建和送礼市场相关，2016年销量达峰后走下坡路。32:53 中国的长坡厚雪在于中高端制造业的优势中国在中等偏上的制造业领域具有断崖领先优势，如无人机、运动相机、电动汽车、电动自行车等产品在全球具有产能和供应链优势，以中国的电动自行车为例，能以较低价格进入欧美市场，成为当地家庭的常用交通工具。四、资产配置与复利实现37:17 资产配置的重要性资产配置是实现复利增长较容易的方式，但非必要和充分条件。当前的世界多变，分散配置不再等于绝对安全。真正的复利增长需要反脆弱，定义好风险。40:49 避免盲目多元化：不要为了多元化而多元化，要了解资产的底层逻辑，避免配置自己不懂的资产，如投资军工、医药等板块不能仅凭似是而非的观点，要有相应的知识和清晰的逻辑。55:36 个人与企业如何穿越周期？要跳出信息茧房与舒适区，骑着自行车看市场，深入市场做田野调查。消费主力会变，我们可以借鉴宝洁等多矩阵品牌经验，分场景、价格段等布局产品，以穿越周期。66:29 资产配置的原则 长期好收益，短期低相关：组合中的收益来源应相互独立且长期看好。 思考升维，决策降维：下单时的决策逻辑务必简单，同时要考虑我们的风险承受力，就是，我们为什么能赚这个钱？72:01 不要择时但要择机择机的关键：是关注当下资产的状态，如资产价格是否合理、环境是否适合、胜率是否降低等因素，基于当下判断决定是否持有或调整仓位，等到资产价格涨到合理位置或资产变差时才会考虑卖出。82:00 应对黑天鹅事件黑天鹅定义为“我不知道我不知道的事件”。应对黑天鹅的方法： 反脆弱机制：顺境买保险，比如尾部风险期权； 内化事件到认知框架：将黑天鹅事件内化到认知框架，逐步认识其对局势的影响； 底线思维与终局思维：明确最终目标和最差情况。五、如何实现人生复利？88:04 系统化洞察与多元化适应 系统化洞察：把握时代的主要矛盾，关注当下矛盾可减少对未来的焦虑,从整体问题出发，明确厚雪长坡的起始点。 多元化适应：尝试多个相关性低的财富或人生赛道，以应对不确定性，如资产配置中选择不同类型的资产和策略，人生选择中尝试不同的职业方向或生活方式。90:09 普通人启动复利的最小化有效动作 明确目标与风险承受力：普通人启动复利可从明确投资目标和风险承受力开始，如确定是追求长期稳健收益还是短期高回报，能承受的最大损失是多少。 从简单决策入手：投资决策要简单，抓住本质，避免因复杂因素导致决策困难和持有问题，选择自己熟悉或理解的资产进行投资。 建立正循环：将大目标拆分成小目标，每完成一个小目标进行庆功，形成正循环。

本期节目我们聊聊2025年诺贝尔经济学奖，但又远远不止于讨论诺奖理论。我们将会穿越200年间从铁路到AI的进程，探讨知识怎样与技术结合？什么样的制度能够带来持续创新？而创新又在如何改变社会？是破坏还是增长？而在创新的结果之后，在不同的产业周期中，我们作为投资者，应该采用什么样不同的投资范式？在强大的人工智能竞争面前，我们人类的价值体现在哪里？本期有活动：优质评论可换取Alice系统账号一个月免费使用权限。一周内点赞最多的前10名即可获此奖项，大家加油评论吧！=================================本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆本期文字稿：创造性破坏与产业周期：从诺贝尔经济学奖看投资范式的演化加听友群请联系小助理微信：===============时间线==============2025年诺贝尔经济学奖得主为莫吉尔、阿吉温和豪伊特，总奖金1100万瑞典克朗，其中莫吉尔获一半，阿吉温和豪伊特共享另一半。表彰他们对创新驱动型经济增长的阐释，从历史溯源和机制建模维度揭开创新与增长的深层关联。一、莫吉尔的经济史研究03:36 增长的文化基础 知识生态系统：莫吉尔通过研究经济史发现，持续增长依赖知识和技术自我生成、积累的生态系统，基于科学的知识文化土壤为工业革命后的经济发展奠定基石。 重要著作观点：《增长的文化》提到1500年后欧洲形成坚信知识改善物质生活的社会信念，为科技发展创造条件；《启蒙经济》认为启蒙运动催生启蒙经济，理性精神为技术革新提供文化和制度激励。07:15 知识分类与正反馈 知识类型：莫吉尔将有用知识分为命题型知识（know-why）和规定型知识（know-how），即科学理论知识和技术经验。 正反馈机制：前工业革命时代增长无法持续的关键是两种知识间缺乏有效正反馈循环，工业革命中瓦特改良蒸汽机是正反馈的典型案例。二、案例分析（正面/反面）10:15 爱尔兰大饥荒莫吉尔在《饥饿的爱尔兰》中指出，1800-1850年爱尔兰因投资机制短路、缺乏资源利用激励、投资者风险厌恶等，错失发展机遇，1845-1850年爆发大饥荒。19:32 晚清中国洋务运动失败以中国引入火车和铁路为例，晚清社会环境缺乏技术创新土壤，如慈禧因风水等原因多次阻碍铁路建设，反映出清政府在不变革深层制度前提下嫁接技术工具的局限性。30:32 日本引入铁路1853-1854年日本接触蒸汽机车模型，1872年开通东京到横滨的铁路，虽建设初期有官员反对，但明治天皇和大久保利通等体验后支持铁路发展。33:46 英国铁路发展1830年英国利物浦到曼彻斯特的铁路开通，虽发生议员死亡事故，但未阻止铁路技术发展，说明技术应由市场选择，市场回报可克服困难。三、阿吉翁和豪伊特的理论建模36:53 打开传统理论黑箱阿吉翁和豪伊特在1992年发表《一个通过创造性破坏实现增长的模型》，将约瑟夫·熊彼特的创造性破坏思想转化为严谨的可论证的数学模型，打开传统经济增长理论将技术进步视为外生变量的黑箱。创新动力之争：经济学界对创新动力存在对立观点，熊彼特认为垄断者有创新动力，KennethArrow认为竞争者更有创新动力，阿吉翁和豪伊特的模型为解决争议提供基础。39:44 竞争与创新的倒U型关系● 模型机制：在他们的模型中，经济由多个平行市场组成，垄断者掌握最优技术和产品质量，潜在进入者投入研发，成功后取代垄断者，推动经济发展。● 关键发现：竞争与创新呈倒U型关系，竞争过低时垄断者缺乏创新动力，竞争过强时企业创新动力不足，适度竞争能激励企业投入研发。42:33 创新阶段与社会影响● 创新三阶段：阿吉翁认为创新过程存在创新被漠视、破坏大于创造、创造大于破坏三个阶段。● 社会动荡风险：若社会在上一技术时代末期分配不均，新技术时代加剧分化，政府强调效率刺激发展可能导致社会动荡，美国当前情况存在类似风险。四、投资范式与产业周期53:46 我们采取什么样的投资范式与策略，必须清楚匹配当下的产业周期：1.创造性毁灭阶段（技术导入期） 投资特点：对应技术导入期，技术解决问题的重要性、新市场天花板和资本看法重要，技术完善程度相对次要。 投资策略：投资类似一级市场的VC资金，属于高盈亏比、低胜率投资，需判断大方向，分散投资标的，多元化适应，小步快走，果断止损。2.创造性积累阶段（成长期） 投资特点：新技术和新产品对传统市场渗透率达10%-20%，进入成长型投资范式，以赛道天花板估值，以折扣率为安全边际。 投资策略：新兴产业成长，旧产业被毁灭，如人工智能产业可能处于此阶段初期，投资需动作快，有积累性护城河。3.价值投资阶段（成熟期） 投资特点：对应创造性积累后期，行业成熟，增速低于GDP，企业产生充足自由现金流，采用巴菲特的GARP策略，以合理价格买入成长股。 收益来源：收益来自价值回归和成长潜力释放。4.类债股投资阶段（成熟后期） 行业增速低，生态位稳定，卡住关键位置的企业成为类债股，投资要求稳，注重生态位结构稳定和护城河宽度，表现为自由现金流稳定。5.周期品投资阶段（衰退/转型期） 行业进入白热化竞争，无关键生态位和稳定现金流，只能赚取供需错配带来的库存价值波动的钱，衰退期应停止投资，等待行业出清后进行困境反转投资。投资决策要点：我们作为投资者，必须学会系统化洞察行业和产业格局，判断产业所处阶段，再根据阶段选择合适投资范式，抓住主要矛盾，找到线索。五、人类价值与技术进步62:06 在AI强大的技术进步面前，人类的价值如何体现？ 人工智能的局限性：当前基于大语言模型的人工智能是模仿人类大脑神经网络，通过学习互联网语言文字素材组织信息，只能替代成熟工作模式，无法替代人类的原创性和探索试错能力。 人类价值的体现：人类价值源于创造、选择创新方向和控制创造过程，即系统化洞察、多元化适应、创造选项、试错迭代和控制成本，同时应回归人文主义，以人作为万物尺度。 我创造，故我存在。66:21 本期推荐书藉： 《技术革命与金融资本——泡沫与黄金时代的动力学》  作者：演化经济学家 卡萝塔·佩蕾丝 《技术与文明》 作者：历史学者 张笑宇

当人口红利见顶，有人提出猫口红利正在接棒。这个规模超3000亿、消费者愿为情感付费的市场，或许能够成为未来小母婴的可能性，无疑充满了诱惑。但在行业内部，国货平替与品牌高端化的困境、上市销售费用激增的现状，都让它的未来和投资充满了不确定性。究竟是风口还是陷阱？答案或许比想象中更复杂。今天这期节目，我们聊聊宠物经济的商业模式与投资价值。温馨提示：本期提及所有上市公司名称绝不构成任何投资建议，仅用于商业模式讨论===============================本期嘉宾： Iris & CK： 难得正经 主播本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆加听友群请联系小助理微信：==============时间线==============第一部分  宠物经济市场规模与趋势01:44 宠物经济：新风口还是伪命题？2024年底城镇宠物消费市场总规模突破3000亿，猫狗数量超过四岁以下婴幼儿总数。宠物经济是否能成为新的消费趋势？宠物消费能否持续增长？“猫口红利”有没有可能替代人口红利消失后成为新经济增长点？06:33 宠物市场是否是成长期市场？宠物主粮市场处于成长期的特征，包括用户基数、渗透率、复购次数及单价等关键指标，市场存在巨大潜力，新用户多，品牌竞争激烈，尚未形成头部品牌，购买随意性强。宠物市场中上市公司营销费用激增，头部品牌抢占市场份额，目前猫犬市场可能尚处于成长期，用户仍旧在增长，但市场竞争日益加剧。11:12 宠物市场是小母婴吗？——有限相似相似性 ：情感驱动消费、代工厂转型品牌、科学喂养认知提升；差异性 ：消费意愿天花板更低、市场分散度更高、监管与标准化滞后。17:47 重要的是品牌与客群定位用户群体的消费诉求与情感诉求决定产品定价和品牌塑造。情感性消费与功能性消费有着本质区别，而消费者可能无法认同国货市场中的高端品牌。第二部分 宠物经济所处阶段：成长期特征与不确定性20:22 宠物经济行业到底处于什么样的市场阶段？中国宠物经济的增长尽管行业潜在空间大，但年增长速度仅为7%至10%，可能还没有达到20%增速的成长型行业标准。目前看起来是一个贝塔行情，即行业初期的粗放型增长有利于新兴小公司，而高端化、品牌化趋势将使资源向头部企业集中。但也要看到，4K至10K收入群体为养宠主力，渗透率或已达较高水平，未来增长点可能在小龄与老龄群体中。25:07 宠物经济与人口趋势的相互影响未来十年宠物经济的增长潜力，年轻群体养宠趋势确定，而34岁以上人群的养宠比例增加将是市场增量的关键。宠物经济被视为对冲中国少子化和老龄化风险的有效途径，其产业链与母婴行业有相似之处。然而，消费降级和分层现象可能影响宠物消费的增长速度。27:50宠物市场分层及上市公司高端化困境消费降级下市场分层明显，需判断高端与中低端市场比例。从投资看，因为线上竞争大、合规成本高上市公司更适合做中高端。目前宠物主粮企业现状是毛利高但上市公司净利停滞，销售费用激增。同时困境在于宠物产品难形成认知垄断。36:39 宠物食品平替趋势国货品牌崛起得益于疫情下外资品牌无法进入市场，以及国内供应链优势。然而，宠物食品行业毛利不高，难以通过品控提升获得正反馈，美妆行业被动高端化现象亦存在于宠物行业，而第一口试用装的泛滥销售则进一步扰乱市场，形成不良竞争环境。第三部分 投资机会46:40 宠物经济投资数据2025年二级市场宠物经济概念指数涨幅近40%，显著优于大盘，且一级市场融资活跃，地方政府亦出台多项政策支持。整体而言，宠物经济被视为具有潜力的投资赛道，但又存在行业变数与投资风险。52:06 全球宠物食品巨头的发展路径全球宠物食品巨头如普瑞娜和马氏宠物的发展历程，从传统动物饲料到宠物食品的转型，构建完整宠物生态体系的战略。56:22 中国能否诞生类似马氏或雀巢普瑞纳的品牌？很难。因为国外品牌生长于线下有限货架的半封闭环境，而国内则是一直处于线上无限竞争，这就限制了单一品牌很难达到高市占率。不过未来宠物行业的并购趋势有可能增加，小而美品牌或成为上市公司拓展市场的目标。59:10 宠物医疗市场的潜在价值与供应链整合宠物医疗优势明显，市场大、利润率高、有强定价权。短期内线下医疗仍占主导。此外，处方粮虽规模小但利润好。主粮市场竞争、宠物医疗是看点，还有偏科技智能产品属增项。65:44 宠物经济投资价值与挑战深入宠物经济赛道的投资价值与面临的挑战，尽管行业整体呈现增长态势，但部分企业如宠物用品生产商和代工厂面临利润低、资金周转困难等问题。投资应关注具有壁垒的领域，如宠物疫苗与医院生态链构建者企业，或者具有高增长潜力的头部企业。但二级市场投资与实际商业逻辑存在明显差异，投资更需要关注行业预期与增长潜力。71:58 品牌价值与消费品理论：稳定与时间的力量品牌价值的形成四要素：产品质量、价格和品牌形象的稳定性+时间。品牌需通过持续投入和稳定表现，最终在用户心中形成记忆条件反射，熬过时间的考验，剩者为王。结论：核心赛道 ： 宠物主粮：刚需，市场最大，但品牌建设能力有待加强； 宠物医疗 ：占市场约 1/4，利润率高、定价权强，短期线下主导； 处方粮 ：规模小但利润高（类比奶粉中的特殊配方奶粉）； 智能产品 ：自动猫厕所、AI 翻译器等创新产品，中国产业链和研发优势显著； 异宠市场 ：养异宠人群投入高、消费能力强，用品（如陆龟温控箱、鹦鹉喂养器）存在细分机会。

沪指时隔十年重返4000点，市场情绪再次被点燃。但从2015年的杠杆疯牛与剧烈股灾，到2025年的结构慢牛与交错上涨，A股市场经历了怎样的脱胎换骨？这次真的不一样了吗？本期节目是主播石磊与中信书院播客《知本论》的一次串台。===============================本期主持人： 冰洁： 知本论 主播本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS本期公众号：十年重返4000点，这次真的不一样？加听友群请联系小助理微信：==============时间线==============03:35 2015年股市高点：泡沫末期的风险与反思2015年6月12日，上证指数达到5178点的历史高点，当时投资者普遍沉浸在股市的持续上涨中，未意识到已处于泡沫的末端。随着股市的牛转熊，当最终泡沫破裂，所有参与者面临着共担风险的局面。回望当时，5178点成为历史的最高点，我们作为投资者应从中汲取什么样的教训？10:22 2015年股市泡沫与当下的市场对比2015年的股市因杠杆资金推动形成泡沫，监管虽在四月开始严查场外配资，但五月、六月涨幅仍大，市场并未在意直到泡沫破灭。当前市场虽称慢牛，但回顾2015年的市场情形，对于长期投资者有重要借鉴意义，需警惕类似风险信号。12:30 2015年和2025年股市的宏观经济背景与产业环境差异： 2015年，中国面临产能过剩和资本回报率低的问题，政策重点转向整治两高一剩行业，推动新兴产业成长。 2025年，尽管整体经济仍处通缩，但新兴产业经过初期扩张后的调整，部分行业如电解铝和煤炭展现出稳定格局与高回报率，而依赖高毛利的行业则受冲击。宏观政策与出口支撑下，市场期待逐步摆脱通缩，提升股东回报。19:29 2015与2025金融环境的镜面对比 2013至2015年，国内金融环境鼓励创新，影子银行迅速扩张，资金偏好高收益，最终推升股市泡沫。 2022年后，房地产缩水导致金融环境紧缩，居民与地方政府资产负债表承压，融资需求低迷，资金转向银行存款。 直至2023年四季度，财政政策托底，资金风险偏好回升，资本市场估值开始回暖。两者形成鲜明对比，体现了金融环境的周期性变化。22:18 2015与2025资金流向对比2015年是杠杆牛，靠杠杆资金输血；2025年面临存款搬家但流向不明。2024年四季度起跨境资金流向反转，A股持有收益改善，市场呈慢牛特征，结构分化、节奏交错，虽能让部分投资者获长期收益，但市场复杂，交易有进有出，投资难度其实并未降低。26:26 2015年A股暴跌与救市政策对当前市场的启示回顾2015~2016年A股市场经历的三次大幅下跌，以及政府采取的一系列救市措施，包括提供流动性支持、限制做空、清理场外配资等，救市核心是维持市场流动性。32:33 A股10年变迁：流动性信心与市场结构重塑2024至2025年间，国家队在市场流动性保护中的作用，特别是在关税战引发市场下跌时的表现，重建了投资者对流动性的信心。10年间，A股经历了多次牛熊周期，市场结构与监管发生了根本性变化，体现了市场在大周期中的成长与转型。34:51 A股市场10年周期从资本市场周期性看，过去10年经历了两轮资本周期：金融环境上，2015 年后影子银行瓦解，2018 年去杠杆致熊市，2022 年后监管收严，推动市场良性变化。2025 年 A 股已经具备了长期资产配置基础设施。41:43 做投资要明白赚的什么钱、赚的谁的钱2015年股灾的核心教训在于我们要学会理解投资收益来源，比如2015年市场收益源于场内和场外不同维度的杠杆，并非基本面。44:46 A股投资：机遇与挑战并存，需回归第一性原理A股当前的投资环境，机会虽多但复杂，不能用过去的常识和经验判断。我们要回归投资的第一性原理：明确投资目标和方法的匹配，避免错配。48:47 投资决策：如何甄别好公司与合理估值科技有细分，当前大盘科技股估值较高，但在科技转型时代赢者通吃，选对标的贵不贵暂不重要；而一些“李鬼型”科技附属行业实则是普通制造业，不断融资易导致价值毁灭。即便市场变好，入局者甄别判断难度更大，就像打牌时自认为牌大反倒更容易输钱。51:37 A股整体位置及不同类型资产分析整体上A股不便宜，需盈利回升。结构上，大盘成长股尤其是科技大盘股好但贵；小盘和微盘股贵且不好，曾靠流动性赚钱，个股陷阱多；好且不贵的股票多在自由现金流风格，持有收益好、估值不贵且在改善，但短期弹性小，需专业跟踪。55:14 投资策略：高度集中与反脆弱组合的选择高度集中策略适合确定性环境，但风险高；反脆弱组合在混沌环境中更稳健。我们需要根据自身目标和市场环境选择策略，理性看待收益与风险，避免盲目追求高收益。

这期节目与以往不同，没有那么多干货和数据，甚至都没有脚本。我们与嘉宾乔嘉一起，把塔勒布的反脆弱概念从投资领域延伸至人生哲学，探讨我们作为个体，如何在不确定性、压力甚至危机中不仅不被摧毁，反而能获益和成长的攻略。当然，这期全部都是我们个人的经历、领悟与观点，肯定会有很多缺点、谬误以及片面性，如果你不喜欢，可以给我们提出你的见解和建议，意见也可以，让我们共同进步，一起成长。=================================本期嘉宾：@乔嘉  吸引子科技创始人本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆加听友群请联系小助理微信：=================================本期因为内容相对比较简单，所以没有写时间戳的shownotes，如果有哪句话对你有启发，我们将非常开心~1. 什么是人生的“反脆弱”？ 超越坚韧：反脆弱不是像石头一样坚硬（刚则易折），而是像生命体一样具备适应性、进化性和弹性。 核心特征：能从冲击、波动和压力中学习、进化并变得更强。 关键区别：反脆弱 ≠ 中庸/墙头草。它不是无原则的妥协，而是通过增加维度和选项（如B计划、C计划）来超越非黑即白的对立，从而提升系统的适应能力。2. 为何人生需要反脆弱？ 时代背景：我们身处乱纪元，不确定性成为常态。个人越追求极致的稳定和坚固，在环境剧变时反而越脆弱。 个人层面：人生不同阶段和角色（如中年“上有老下有小”）天然存在脆弱点，构建反脆弱体系是应对未来风险的必要准备。3. 如何构建反脆弱的人生体系？（实操方法）第一步：识别你的“阿喀琉斯之踵”找到你人生系统中最薄弱、一旦受损则破坏性最大的环节： 家庭：对依赖者（老人、孩子）的照料与责任。 职业：核心能力被替代的风险（尤其是重复性、非关键复杂性工作）。 个人：身体健康、情绪稳定性、过高的财务杠杆。 社会：人口结构变化、技术变革等宏观风险。第二步：运用核心策略构建防御与进化能力策略一：增加维度与选项 核心是创造”B、C、D计划”，避免将所有希望寄托于单一路径。例如，在职业之外发展第二技能，在收入上用资产性收入补充甚至替代劳动性收入。嘉宾实践：乔老爷将家庭资产配置于自身参与的私募基金，即是用资产管理能力来对冲个人职业能力的生命周期风险。策略二：实施杠铃策略 将资源（时间、精力、资金）分配于两个极端：一端极度稳健（保障生存底线），一端高风险高回报（追求突破性成长），而避免投入中间地带那些“看似安全实则脆弱”的选择。策略三：聚焦深度与真实需求知道自己要什么：这是反脆弱的起点。不被社会舆论和他人意见所定义，才能做出真正适合自己的、有弹性的选择。进行深度交往：与认知超越自己、能提供逆耳忠言的人进行高质量、深度的交流，是极其有效的反脆弱行为。策略四：拥抱探索与试错在面对新事物（如AI、虚拟世界）时，不应基于意见轻易否定，而应从成本、结构、收益机制、审美价值等多维度进行认知，从而做出明智选择，并保留适应能力，构建属于我们每个人自己的凸性人生。真正强大的人生，不是没有脆弱点，而是建立一个能够识别并保护这些脆弱点，同时能从中学习和进化的系统。

我们一直习惯从经济视角、从产业视角来看待周期，今天我们从资本的第一视角来看看当下的世界，解答我们的疑问： 中国国债曾经连续四年都是全球最稳资产，为何今年被黄金反超？这预示着什么样的转变？ 当增长与通胀数据都无法解释A股强劲表现时，驱动市场的核心逻辑究竟是什么？ AI资本开支已达互联网泡沫水平，芯片甚至成为信贷抵押品——是技术繁荣，还是危险的赌博？这期节目是10月18日线下活动专场石磊的演讲，主要是从资本的视角，探讨在资本周期下的全球大类资产表现、资金流向、AI 等行业发展及投资策略，资本与产业生命周期结合的投资范式以及尾部风险管理。如需本次演讲ppt，可加小助理微信入群：TheAttractor_szzl。本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆===============时间线==============05:05 全球大类资产表现1、收益风险比排行历史排行：全球大类资产按收益风险比排行，2021~24年中国国债连续四年全球第一，2025年后贵金属成为全球第一。2025年年初以来，新兴市场债券、新兴市场股票和A股表现较好，新兴市场债券收益约25%（以美元标价），主要收益来源是美元贬值。2、资产相关性与波动率 相关性异常：最近三个月国内常见资产，如A股红利、国债、黄金等长短期相关性大幅下降，构建组合可提高收益风险比。 波动率降低：各资产波动率也异常，如A股最近三个月波动率降至 14%，约为长期波动率的一半，当前是完美投资组合环境，但这种环境能否长期存在存疑。09:32 资金流向分析1、全社会资金流向 资金流向趋势：外管局统计数据展示全社会资金流向，呈现大开大合趋势：2016~2021 年流入，22~24 年上半年流出，24 年四季度开始流入。 与 A 股关系：此次 A 股上涨并非 2015 年的水牛行情，当时社会资金流出，而此次资金回流。资金流向与产能利用率和资本回报率相关。2、外资流向 持股变化：外国人持有的中国境内股票趋势与全社会资金流向相似：22~23年大量流出，2024年10月有一次抄底后又流出，今年6月开始回流。 市场态度：外资机构对中国资产普遍乐观，但部分股票价格和估值较高。3、资金回流原因全球风险偏好变化：全球市场风险偏好近一年变化很快，去年10月国内政策调整后全球风险偏好上升，2025年3月下降，6月再次提升，近期正面强度下降。4、经济与股指错位按照桥水达里奥的经济环境划分，中国当前经济增长低于预期、通胀低于预期，理论上国债表现应更好，但实际股票表现全球最好，经济与股指表现存在错位。18:48 投资经理调查与市场表现1、投资经理观点 经济环境判断：美林对全球投资经理的调查显示，大部分基金经理认为全球处于滞胀环境，极少认为处于金发姑娘时期。 尾部风险：投资经理认为AI股票泡沫是最大尾部风险，其次是通货膨胀卷土重来、美联储失去独立性和全球债券利率无序上涨（后三者本质是美元风险）。2、投资组合配置 现金持有水平低：投资组合现金持有水平处于历史最低，仅3.9%，已持续4个月，意味着过度拥挤。 股票配置比例高：real money股票配置比例接近2021年牛市顶点65%。 黄金配置口是心非：投资经理普遍认为黄金多头是最拥挤交易，但投资组合中黄金配置比例极低，平均仅 2.4%（9 月数据）。23:54 黄金上涨原因1、供需格局变化ETF持仓变化：黄金ETF持仓在2020年达到历史高点，25年上半年处于谷底，下半年美联储降息后金融投资者开始试探性买入，但持仓仍远低于2020年水平。资金增长与持仓差距：全球资产管理者AUM每年以5%~10%规模增长，而当前黄金持仓绝对值不到 20 年一半，持仓比例下降，多数投资组合错过黄金上涨。2、市场挤兑与正反馈 白银：白银出现挤兑，因白银ETF持有现货，金融配置需求启动后现货不足，期货市场空头被逼空，形成正反馈。 黄金：黄金下跌的前提是持仓回升或央行抛售，但目前这种情况可能性较小。28:08 系统视角下资金回流动力1、系统性风险下降 政策精准调控：去年四季度政策精准，缓解地方政府债务压力，给予地方政府资金支持，同时中央政府发债补贴居民消费，使经济正向传导，资金系统性风险下降。 经济循环恢复：政策托底后经济恢复正常循环，过去几年红利低波和超长期国债组合收益风险比全球最高，但近期出现变化。2、投资策略变化王者配置策略：过去几年一边买红利低波，一边买超长期国债的配置策略收益风险比高，收益来源是中国实体经济中实物流量稳定增长。关注因素：维持经济循环需财政发力和外需稳定，目前财政政策力度有变化，需要关注财政和外需情况。38:50 资本视角下的资本周期1、资本回报率现状A股资本回报率：资本市场上涨一年后，A股资本回报率ROE不升反降，跌破2020年疫情水平。预期与实际表现：分析师对A股和港股ROE预期的拐点更早，但整体对ROE继续提升没有预期。2、资本周期的理解资本循环过程：股东投入资金形成产能或专利，通过销售形成营收和现金流，再融资进行新的资本开支，形成一个周期。A股市场分化：2021~2024年A股市场分化，红利和自由现金流策略表现为牛市，而成长股（如新能源等行业）因前期资本开支过度导致产能过剩，资本回报率下降，股价暴跌。港股市场情况：港股类似，自由现金流策略有正收益，恒生科技等大盘成长股下跌。3、自由现金流和红利策略优势潜在收益率高：港股股息率平均6%，A股中证红利股息率约4.8%，折算后潜在收益水平较高，优于传统固收类资产。底层改善：今年半年报显示扣除金融地产公司后，自由现金流与营收比例为历史最好水平且边际提升。4、不同行业资本周期位置行业差异明显：各行业自由现金流改善原因不同，如建筑类通过收缩资本开支和回笼营运资本改善，公用事业营收扩张且资本开支少，有色金属等行业全面向好，电子行业进入新一轮资本开支。A股整体定位：A股整体处于产能过剩后回收资金阶段，盈利质量改善但盈利未改善，部分行业有高景气装备制造行业优势：装备制造行业在库存周期和产能周期上全面改善，在该行业做投资组合超额收益高。50:23 资本周期案例分析-油运市场1、资本周期回顾历史波动：过去2、30年油运市场经历两轮资本周期，2001~08年市场繁荣，资本涌入造船，2009~12年因金融危机需求下跌、供给过剩导致暴跌，2013~21年需求有两次上涨但因供给过剩未能维持。2022年反转：2022年市场资本周期反转，供给出清，二手游轮价格回升，因订单难下和造船利润低，运力难以快速补充，价格上涨。2、公司案例对比 招商轮船：招商轮船在景气度最低时通过逆周期资本配置扩张运力，从1500万吨扩张到5000万吨，现金流从2020年后一直为正，自由现金流可覆盖资本开支。 中远海能：中远海能自由现金流在0附近震荡，2025年8月有80亿定增计划用于造船，与招商轮船相比缺乏逆周期资本配置能力。3、中美制裁影响 制裁情况：今年10月14日中美启动对船舶的征税制裁，美国对中国相关船舶每吨征50美金，中国对美国相关船舶每吨征400元人民币。 市场冲击：制裁导致游轮停靠受限，影响海角型散货船4.2%、VLCC14.4%的运力，拥有中国畅通无阻运力的VLCC受益可涨价。59:26 从资本视角看AI1、全球资本开支现状行业分化：全球企业预期变差，资本开支整体不佳，但科技类资本开支需求暴涨且加速。类似互联网泡沫：科技类资本开支占销售收入比例与1998~1999年互联网泡沫期相当，投资经理越来越希望资本开支增加。2、AI生态抱团情况 生态结构：AI生态大抱团由花钱的（云和 AI大模型）、赚钱的（芯片企业如英伟达）和干活的（数据中心、ASIC租赁等）组成闭环，通过多种方式实现资金流动和融资。 潜在风险：外资行在数据中心融资上激进，以英伟达芯片质押接受高利率，私募信贷市场参与其中，系统性风险增加。部分私募信贷市场股价下跌，反映市场对其风险的担忧。3、AI技术竞争与路线探讨竞争格局：AI生态存在潜在竞争，如谷歌的Gemini自建生态，不用英伟达产品，且有自己的数据中心资本开支。技术路线争议：对于人工智能主流技术路线存在争议，大语言模型是否为未来主流存疑，图灵奖获得者等认为真正的智能需与环境交互和目标导向学习，如强化学习。4、技术变革与产业生命周期技术改变世界过程：技术变革遵循创造性毁灭到创造性积累的过程，如数码相机毁灭胶卷相机市场，Netflix革自己的命创造新商业模式。产业生命周期与投资范式：产业生命周期包括引入期、狂热期、转折期、成长期、成熟期和衰退期，不同阶段对应不同投资范式，如主题成长、景气成长、价值稳定和困境反转，投资需结合资本周期和产业生命周期选择合适范式。01:23:37 幂律分布与投资风险1、幂律分布特点形成机制：成长性和优先连接性同时存在形成幂律网络，节点优先连接连接密度高的节点，导致部分节点连接度越来越高。稳定性与脆弱性：幂律分布网络既稳定又脆弱，随机冲击稳定性好，但冲击关键节点会导致无预兆崩盘。2、自组织临界与市场风险自组织临界现象：市场大量个体交易互动会自动演化到临界状态，具有高效性但也易因小冲击导致崩盘，信息社会互动加快会增加尾部风险。长程相关性：幂律分布导致市场出现长程相关性，非竞争对手可能带来意外冲击，临界突破会带来创造性毁灭到创造性积累的转变。3、投资选择与风险护城河选择：不希望参与高风险的投资者可选择有深厚护城河的投资，如商业模式有网络效应、规模经济、垄断性资源或用户高转换成本的企业。复利增长与尾部风险：滚雪球式复利增长模式在现实中难以实现，因尾部风险会打破增长，所以我们必须重视尾部风险管理。01:31:53 当下市场与尾部风险1、市场数据指标 流动性紧缩：全球美元流动性今年三四月份紧缩后回升，9月底10月初再次紧缩。 市场拥挤度：美股拥挤度达到2021年相当高水平，A股拥挤度与2020年四季度和2015年一二季度相近。 杠杆与估值：美股杠杆达到 2021 年高点，A股融资买入占比超过去年10月最高水平，整体市场估值不便宜。 产业资本减持：产业资本减持数量占比回到偏高水平。2、美国市场情况系统循环加速：美国资本开支创造高收益并形成信用自我循环，美联储降息后制约消除，市场进入加速期。宏观经济问题：美国居民储蓄率回升、消费下降，企业部门利润连续两年下降，美股大盘股ROE高，中盘股和小盘股资本收益与宏观一致下降，标准500市值中AI股占比超40%。3、当下的尾部风险市场脆弱：市场处于满仓、高杠杆、相互观望状态，外部小冲击易导致不稳定。风险应对：投资者应重视尾部风险管理，可将尾部风险转化为收益，如利用保险等工具。01:31:53 投资策略总结1、战略配置方向 成长型产业：关注具有创造性毁灭带来破卷重生机会的成长型产业，遵循幂率规律。 现金流资产：选择现金流稳定的资产，如自由现金流和红利策略相关资产，具有护城河价值，可能提供复利增长，但需动态管理。 贵金属：考虑货币重估带来收益的贵金属，可对冲美元等风险。2、投资范式选择明确主要矛盾：根据产业所处生命周期和资本周期，选择合适的投资范式： 主题成长关注天花板和资金热度； 景气成长关注产品渗透率和财务景气度； 价值稳定关注护城河和自由现金流； 困境反转关注供给出清和重置成本。避免错误操作：在每个范式中要明确主要矛盾，确保投资策略与资产所处阶段相匹配。3、尾部风险管理重视风险：不能忽视尾部风险对投资的影响，如AI泡沫、美元风险等。转化风险为收益：学习在尾部风险中获利的方法，利用期权等工具进行风险管理，实现乱中取利。

这是一场关于认知与行动的硬核对话：当黄金暴涨、市场动荡，我们该如何在混乱中生存甚至获利？本期节目，我们与一位将反脆弱理论转化成千万收益战绩的芯片工程师Kevin深度对谈。他将分享如何将塔勒布的反脆弱理论付诸实践，通过在美股与黄金的期权交易中获得大幅回报的真实经历。从塔勒布的杠铃策略，到巴菲特式的现金管理，这期我们不仅提供乱中取利的工具启发，石磊更将视野升维，探讨如何在技术革命与风险并存的当下，在无常的世界里，构建反脆弱的投资与人生。风险提示：现在黄金波动率已经大幅上升，节目中讨论的策略不再有效！=================================本期嘉宾：@Kevin  芯片架构师&尾部风险投资者本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆加听友群请联系小助理微信：TheAttractor_szzl本期文字稿：乱中如何取利？反脆弱投资实战指南===============时间线==============03:46 反脆弱理论与尾部风险对冲 反脆弱理论尤其是是尾部风险对冲策略特点：盈亏比极高但胜率极小，实施难度非常大。 只有通过洞察复杂系统特征之后，找到有凸性的金融资产，才有可能实现反脆弱策略。07:34 信念与凸性：99次小亏换取1%的翻盘 用99%时间的小亏，换1%时间的翻盘。 策略反常识，难点在于长期坚持与精准识别凸性资产。09:48 塔勒布投资策略：尾部风险对冲与财富自由之路塔勒布在1987年黑色星期一和2008年次贷危机以及20年的新冠疫情冲击下，通过尾部风险对冲投资策略，在市场极端波动中实现高额回报。13:46 深度虚值期权：Kevin的小本金投资的致胜之道 嘉宾Kevin自认为本金不多，于是选择了尾部风险策略。 今年的两次操作：一次是2月份美股2个月20%看跌波动率期权，一次是8月黄金4个月看涨波动率期权，大获成功。15:43 尾部风险 vs. 传统风险管理 传统风险管理依赖错误模型（如Black-Scholes），在尾部失效。 尾部风险管理的本质是“留在牌桌上”和“避免毁灭性打击”。20:18 风险的内生性：自组织临界 尾部风险并非市场失败，而是复杂系统内生的特性。 系统会自我组织到临界态，导致微小冲击可能引发系统性崩溃（如2008年金融危机的一系列连锁反应）。25:49 非遍历性：最重要的生存概念 集体概率不等于个体生存率。 核心智慧：必须活在牌桌上，避免被一次性冲击清零，从而失去参与未来的资格。32:07 全球化与自组织临界下的社会极化与危机 全球化加速信息与物质传播，导致社会自组织临界状态下的不稳定性增加，由此引发的社会极化、阶层冲突和经济危机。 全球化带来的利益分配不均、底层民众的愤怒与不满加剧，社会分裂趋势明显，未来可能面临更深层次的内部冲突与外部矛盾。35:59 内生性与外生性风险下的投资策略 内生性与外生性尾部风险对投资决策的影响巨大，比如虽然基金经理普遍看好黄金但实际持仓较少。 黄金市场的特殊性与波动性，所以我们在不确定时代下的配置框架，需要内化系统性风险。47:56 为何众人皆知，却无人能行？ 心态与代理问题是最大障碍。 投资者难以忍受持续的保费支出和业绩比较，导致在黎明前放弃。54:13 实战工具箱：期权策略四步法 选标的：买入2个月到期、价外20%的深度虚值期权。 动态展期：持有1个月无事件则需“展期”。 平仓时机：监测市场恐慌指标（如VIX飙升、系统崩溃）。 退出策略：像罗马士兵一样机械地、分批获利了结，不追求卖在最高点。01:10:40 供应链反脆弱资产策略：从风险中获利 通过识别供应链中紧平衡位置的资产，以反脆弱策略在波动环境中获利； 在无法预测的尾部风险中，布局供应链反脆弱资产可以带来高夏普比率的收益率曲线，真正有理智的人能从敌人处获取益处。01:15:00 黄金期权投资决策解析：灰天鹅事件下的风险管理三个认知维度： 美元因债务问题、资产没收事件失去储备货币地位； 美元资产回报率下降加速信用下跌； 5-8 月宏观利好（美主权信用降级、经济疲软）未推涨黄金，呈高位横盘；黄金特征：2023 年 10 月后呈火山态（仅休眠或喷发）。01:24:10 识别当下的系统性矛盾 核心矛盾：技术革命机遇与尾部风险增大并存。 AI是破坏性创新，在创造新赢家的同时，必然摧毁旧赢家，加剧社会张力。01:31:12 人生与职业的反脆弱 寻求高盈亏比：通过创业或加入创业公司，用多次尝试博取一次巨大成功。 多元化、交叉创新、拥抱时代：主动打破信息茧房，通过跨界重组升维，乐观地在乱局中调整自身位置以获利。01:38:33 终极哲学：接纳无常 塔勒布描述的随机世界，本质就是诸行无常。 世界的本质是动态关联的因果网络，吸引子也在不断变化，无常才是恒常。

在本期节目中，我们与德国哥廷根大学的经济学教授于晓华深入探讨他的新书《危机改革与崩溃：元明清七百年金融秩序》。于教授将中国近代王朝的更替放在全球视角下，揭示了财政与金融如何影响国运。 为什么元、明、清三朝的金融体系反复经历“危机—改革—崩溃”的循环？ 金融制度的设计是否决定了王朝的兴衰？ 外部因素（如全球化、国际贸易、白银流入）如何影响金融稳定？本期福利：点赞最高的4条评论，将获得由于晓华老师亲自签名的新书《危机改革与崩溃：元明清七百年金融秩序》，评比截止时间：10月14日上午7点~=================================本期嘉宾： @于晓华教授 微博：鱼觉兽一号本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆加听友群请联系小助理微信：TheAttractor_szzl本期文稿：货币视角下的国运沉浮：元明清700年兴亡启示录===============时间线==============03:39 历史周期与复杂系统中的相变历史演变中的因果关系而非简单的是非判断。历史人物决策受制于当时的约束条件，古代统治者的选择在当时的特定环境下具有必然性。可能我们只有观察历史的大周期，过滤短期噪声，才有可能看清历史的清晰走向。07:31 全球化视角下的元明清历史影响全球化对元明清三朝的影响深远，特别是南美洲白银流动更是牵动大明与清朝命运，以及蒙古帝国通过金融手段支撑军事扩张的经济逻辑。1275年泉州崛起为蒙古人征服世界的贸易中心，海上丝绸之路取代陆上丝绸之路成为贸易主轴。展开阅读：中国历史上共有五次全球化，自元开始，全球化对历史进程的影响远，而全球化也是中国以外的外界变量对传统经验的挑战。以下是我们整理了于晓华老师的关于五次全球化总结，全球化是理解元朝及此后的古代中国经济和社会发展的一个重要变量，主播认为也是本书的创新与一大看点： 第一波全球化—元：蒙古军队在他们的军事征伐中和官商（史称“斡脱”​）组织建立了联盟：蒙古将士负责军事征伐，商人负责提供金融、信息和后勤服务。军队沿着斡脱的商业活动路线一路征伐，最后建立了横跨欧亚大陆的蒙古帝国；斡脱也在蒙古帝国的支持下，形成了一个横跨欧亚大陆的水陆贸易网络； 第二波全球化—明：1492年，当意大利人哥伦布的帆船跨过大西洋到达北美洲，在巨额贸易利润的激励下，全球大航海时代拉开了帷幕。葡萄牙人欧华利在1513年左右到了澳门和广州，开始和中国进行贸易。在高额利润的刺激下，海禁禁不住贸易，民间贸易早就如火如荼。到了1567年，明穆宗迫于现实，宣布解除海禁，调整海外贸易政策，允许民间远贩东西二洋。在福建的一个小港口——月港开放对外贸易（类似后来的改革开放特区）； 第三波全球化—清初：18世纪随着工业革命的成功，英国向全世界殖民，成为日不落帝国。尽管清朝想维持其封闭保守的体制，但还是因鸦片战争的战败而被迫加入这一波全球化； 第四波全球化—清末~改革开放：19世纪后半期随着德国、俄国以及日本实现了工业化，它们加入全球化竞争，争夺殖民地以及国际市场。随着工业化的推进，资本主义世界发生了一轮又一轮的经济危机；产业工人在马克思主义思想的推动下，开始了全球性的社会主义运动，为工人阶级自身的利益而斗争。在经过一战后，苏联成立，美国成为世界第一的经济体，这标志着第四波全球化的开始； 第五波全球化—九二南巡之后：1991年苏联解体标着第四波全球化的结束，以及第五波全球化的开始。在这一波全球化中，中国实行改革开放，并于2001年加入世界贸易组织。中国享受改革开放的制度红利，贸易额不断增加，经济快速增长，农村贫困人口于2020年年底全部脱贫，实现了小康社会。12:43 蒙古西征与元朝财政体系蒙古三次西征对深刻影响欧亚大陆政治经济版图，特别是第二次西征因窝阔台大汗去世而中断，避免了欧洲被征服的可能。此外，在元朝财政体系中，其农业税低，主要收入来源于商业税和专卖税，如酒税等，体现了游牧民族统治下的财政特点。15:08 元朝贸易系统与全球化影响元朝比较重视贸易系统的建设，包括京杭大运河的修建和全国官道的统一，马可波罗游记启发了欧洲对东方的探索，最终导致了哥伦布的航海和第二次全球化的开启。19:10 货币制度与全球化浪潮的历史影响货币制度一直在深刻影响王朝兴衰、全球化进程及财政政策。从保守封闭的中国到蒙古帝国引发的全球化，到白银贸易连接南美矿山与欧洲革命，货币不仅关乎国内经济，更涉及全球贸易，500年前的货币问题当下依然存在。21:00 元朝纸币制度与财政危机元朝首次大规模使用由中央政府发行的纸币，以白银和丝作为价值支撑。然而，由于巨额赏赐、内部争斗及财政计划外支出，导致财政危机。为解决财政问题，元朝采取了盘活资产、加税等措施，但这些措施触动了蒙古贵族的利益，引发了一系列政治斗争，最终未能解决财政问题，反而加剧了社会矛盾。26:08 元朝末年危机与崩溃元朝末年，张士诚起义与财政危机并存。为解决资金短缺，朝廷试图通过发行纸币缓解，但这一措施加剧了通货膨胀。同时，地方势力利用叛乱索取资源，中央决策失误，如错杀力挽狂澜的宰相脱脱，导致局势失控。最终，盐引中断与大运河运输受阻，北方经济崩溃，通货膨胀严重，货币信用丧失，加速了元朝的灭亡。29:35 元朝灭亡与货币信用崩溃元朝因纸币系统失去信用、财政收入中断、恶性通货膨胀等原因导致经济瓦解，最终被明朝朱元璋击败。元朝灭亡后，明朝初期仍使用纸币，但因通货膨胀问题，逐渐被白银取代。1513年葡萄牙人来华，中国开始与世界贸易挂钩。32:18 16世纪中国白银流入的全球路径16世纪，中国通过三条路径获得大量白银：一是日本，因银矿开采与技术提升，白银大量流入中国；二是南美，西班牙在墨西哥等地发现银矿，部分通过吕宋岛与中国的贸易流入；三是欧洲，德国银矿及南美银矿经印度洋运至澳门，再与中国进行贸易。全球白银流向中国，无论本意如何，明朝已经加入了当时全球贸易网络。34:53 明朝开关与财政危机明朝因海禁政策导致财政紧张，为解决皇室子弟庞大支出，于1567年隆庆皇帝宣布开关，允许东南沿海贸易，大量白银流入，缓解财政危机。39:09 明朝末年土地兼并与财政危机明朝末年，因免税政策与重税压力，大量土地被投献豪强，导致财政收入锐减，国家陷入严重财政危机，最终引发社会动荡。41:10 17世纪全球贸易中断与中国经济危机17世纪中叶，全球三条主要贸易路线同时中断：日本闭关锁国、欧洲30年战争、西班牙大屠杀中国商人及英国荷兰东印度公司的兴起。这就导致中国白银流入骤减，引发固定资产暴跌、金融危机、税负激增、市场通货紧缩及粮食价格暴涨等一系列经济问题，最终加剧了明朝的财政危机，加速了其灭亡。47:46 闯王李自成入京治理的转变与危机李自成初入京城时实施严令禁止掠夺的政策，旨在变流寇为坐寇，建立新政权的正统形象。然而，随着军队需求的增加，政策转向搜刮富户和百姓，导致信誉崩溃，最终陷入无法挽回的危机。这一过程也揭示了正反馈机制在正向与负向情境下的加速作用，治理模式对政权稳定性起到决定性影响。51:28 货币属性与社会经济活力关系货币作为价值手段和流通手段的双重属性，对社会经济活力有着千丝万缕的影响。以元明清为例，白银作为一般等价物的货币而非商品，在国际贸易以及其对国内经济中成为流通手段，但也会因为数量的增减决定经济整体的运行情况。再比如我们当下比较盛行的现代货币理论，如MMT，可能也是过于强调货币作为流通手段而忽略其价值手段，从面有可能导致恶性通货膨胀问题。56:40 清朝对外贸易与商人命运清朝时期通过广州十三行开展对外贸易。但商人在中国历史上的地位普遍比较低，在清朝的商人因需频繁捐款、交税、官商勾结而最终破产的现象比比皆是。01:04:01 康乾盛世与白银危机：清朝经济内卷的根源清朝中后期，人口激增与白银贸易失衡导致经济内卷，人均收入下降，生活水平受阻。中国的土地只能容纳2亿人口的数量，但当时中国人口已经达到4亿人。1820年前后，中国GDP占全球33%。白银作为货币，因鸦片贸易逆差大量流出，引发经济危机，加速与西方工业革命国家的经济差距。01:08:03 白银升值与全球金融形势变化18世纪末至19世纪初白银在中国大幅升值有三大主要原因：鸦片流入导致白银升值、南美独立运动中断白银供应、以及欧洲白银套利动机消失。这些因素共同作用，导致中国出现银贵钱贱现象，此时全球金融形势的变化和中国贸易不平衡已经出现严重矛盾。01:10:47 嘉庆皇帝与清廷金融政策的失误嘉庆皇帝错误地停止铸造铜钱以应对通货紧缩，反而加剧了市场萧条。林则徐提议铸造标准化银元以稳定货币体系，但未被采纳，最终因白银外流导致通货紧缩，促使中央采取禁烟措施。01:13:59 鸦片与茶叶：英国崛起的经济密码鸦片战争前后，英国通过鸦片贸易和茶叶交易双重获利，减少了金融成本，积累了大量资金，支撑了其全球殖民扩张，建立了日不落帝国，而没有像西班牙帝国一样步入的衰落命运。01:15:43 清廷与西方使团交流失败的历史1793年，英国使团携先进技术和礼品访华，因清廷要求下跪而未达成协议；1816年，另一使团沿运河游历，目睹中国社会贫困、两极分化现象，再次因下跪问题未获接见。这些交流失败预示着1840年后中国面临的挑战，经济萧条和高利贷问题加剧，最终导致鸦片战争。01:19:58 晚清金融体制与历史转折点晚清时期中国金融体制的落后及其对国家命运的影响。从1840年五口通商后外资涌入，到太平天国引发的多次金融危机，中国金融体系的脆弱性暴露无遗。相比之下，日本明治维新后迅速建立现代金融体系，通过货币统一和中央银行成立，实现了经济的快速发展。中国虽有洋务运动，但未触及制度变革，导致金融深化不足，最终在1900年八国联军侵华后，国家走向衰落。01:22:44 保路运动：白银危机下的社会动荡保路运动的起源是因为川汉铁路筹集的1400万两白银因炒股亏损300万两引发民众不满，核心争议在于炒股亏损的补偿与铁路权益的抵押问题。这场运动直接推动了辛亥革命的爆发，导致了影响清朝灭亡。最终，直到2010年宜万铁路（宜宾到万州）的通车，才标志着川汉铁路的建设正式完成，所以说，历史的复杂性超越了简单的价值观判断。01:24:55 白银货币体系崩溃与金融秩序对国家兴衰的影响1929年全球金融大萧条后，美国通过白银法案导致白银价格暴涨，引发中国白银外流，促使国民政府在1934年发行法币，标志着白银货币体系的终结。如果没有健康的货币和金融秩序，就没有长久的文明。附注：四个朝代（含民国）兴衰原因——

我们这期聊聊旅游。当下的旅游行业正经历一场变革：携程市值创新高，京东、抖音跨界入局，小众目的地逆袭，而传统景区却陷入增收不增利的困局。所以我们会通过这期节目透过半年报数据与一线实战观察，探讨文旅消费的三大转向：从打卡观光到情绪疗愈，从标准化产品到个性化体验，从我来过到我成为了更丰富的自己。我们探讨的不仅是行业趋势，可能更是生活哲学：在物质与意义的平衡中，重新定义属于这个时代里我们自己的诗与远方。本期推荐书籍：《投资最重要的事》霍华德·马克斯针对点赞最高的三条评论，我们将送出由中信出版社出版的三本《投资最重要的事》纸质书，截止时间：9月30日上午7点~=================================本期嘉宾：某互联网旅游平台运营总监 夏总 ：夏姓小女子✨ - 小红书本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆加听友群请联系小助理微信：TheAttractor_szzl===============时间线==============01:47 旅游行业复苏与资本市场的双重视角2024年上半年国内居民出游人次及花费显著增长，尤其是农村居民出游增速高于城镇居民，入境游亦有大幅增长。然而，上市旅游企业普遍呈现增收不增利现象，净利润下滑或亏损。资本市场方面，尽管A股文旅板块近期有集体上涨迹象，但整体涨幅较小，政策预期成为短期波动关键。未来行业结构性变化值得深入探讨； 07:02 旅游产业链现状与成本挑战支付GMV增长，但利润并未同步提升，主要归因于成本增加，特别是流量成本上升。产业链上，OTA平台表现强势，但面临新巨头竞争；旅行社、酒店、景点、航空公司及免税店均存在低利润问题。整体行业面临供给过剩与需求结构变化不匹配的挑战； 10:22 在线旅游平台与文旅行业发展在线旅游平台如携程、美团、飞猪在2025年二季度表现稳健，国际业务优于国内，利润增长显著。尽管面临京东、抖音等新竞争者，传统平台仍占据主导地位。文旅行业产品结构调整，客单价下降但购买人数增加，反映了市场对性价比更高的旅游产品需求上升。酒店业迭代能力有限，多依赖降价策略吸引客源。整体消费趋势显示，旅游消费未降级，而是需求结构变化，消费者更倾向于经济实惠的选择； 14:54 内容平台与OTA的竞争与合作：种草与收割的生态循环内容平台如抖音与传统OTA平台如携程之间的竞争与合作关系：内容平台通过种草吸引用户，而OTA平台则作为收割端，实现流量转化。这种模式不仅促进了用户冲动消费，也推动了平台间的良性循环。同时，OTA平台正尝试构建内容生态，以增强用户互动和品牌曝光，但面临挑战； 18:38 旅游行业平台与供应链管理内容种草虽好，但缺乏专业售卖线路与团队对接，难以实现高效转化。强调了独家供应链合作对价格优势的重要性，以及提供增值服务、精细化运营对提升平台竞争力的关键作用。携程通过收购品牌与产品酒店，加强供应链一体化，巩固市场地位的策略； 21:41 旅游行业产业链与渠道运营拆解从上游的酒店景区到下游的OTA平台和社交媒体如抖音的产业链条，不同渠道的运营特性和成本投入。上游企业需借助中游的三方公司或自建运营能力，以适应不同渠道的营销需求，如OTA的竞价调价与抖音的短视频直播。整个产业链的资金分配与流量成本的平衡是关键，甲方通过增加曝光和总营收来弥补成本，而三方公司、自媒体及达人则从中获得服务费和广告收益，形成了一种动态的收入再分配机制； 25:06 文旅行业利润下滑与祥源文旅逆势增长文旅行业利润下滑，特别是知名景区如黄山、峨眉山等利润减少，游客量虽增但客单价下降。但有一家上市公司—祥源文旅通过收购和运营小众景区，实现营收和净利润的显著增长，展示了新的商业模式和市场趋势。祥源文旅的逆势而上做对了什么？ 33:05 旅游目的与IP乐园旅游动机从单纯景点打卡向追求氛围、社交属性和情绪价值转变的趋势，当代年轻人更愿意为这些体验买单。传统旅游演艺和地产模式面临的挑战，如宋城演艺、华侨城等上市公司的业绩下滑，强调了IP性乐园需要频繁更换互动人员以吸引游客，但成本高昂，拓新难度大； 35:31 周边游与种草营销：现代旅游新趋势现代旅游行业有一些新趋势，比如周边游和种草营销，社交媒体深刻影响年轻人旅游动机，年轻一代更倾向于即时性和低成本的周边游体验； 41:27 个性化与情绪价值主导的旅游旅游方式从传统打卡转向个性化和情绪价值体验的趋势，旅游中的自我表达和情感投入让旅程变得不同。随着社会经济发展，年轻一代更倾向于通过旅游表达个性，追求小众体验，而非单纯观光。这种心态转变反映了从物质满足到精神追求的升级，以及对自我认同的探索； 47:57 酒店行业承压与头部企业新策略酒店行业整体承压，受宏观经济影响，商旅恢复缓慢，需求端未跟上，导致每间可售房收入下降。头部企业如华住集团通过并购、重组及轻资产模式扩大市场份额，净利润同比增长41%，但单店收入仍承压，入住率下跌。行业面临供过于求和价格战，头部企业利用特许经营和品牌输出实现扩张； 51:13 酒店业新运营模式：亚朵的零售转型与轻资产扩张亚朵酒店通过通过创新运营和变现方式，如销售睡眠产品，仍能实现利润增长，尤其是零售部分的爆发式增长，占总营收比例达38%。其成功将住宿体验转化为零售收入，同时采用轻资产的加盟模式快速扩张，会员数超过一亿。然而，单店可提供的收入下降； 53:51 酒店行业趋势与下沉市场崛起酒店行业投资增速出现区域性差异，高端、中端及经济型酒店在长三角、粤港澳大湾区等地区的正增长态势。同时，三四线城市和县域市场因旅行流量增加成为新的增长极，豪华级酒店品牌也纷纷布局下沉市场。返乡人群选择县城高星级酒店住宿的现象反映了市场需求的变化，凸显了下沉市场的后发优势； 56:55 社交型酒店与个性化旅游需求不同场景如电竞、民宿、钓鱼主题等如何吸引特定用户群体。比如雨崩民宿的落地窗雪山景、安吉可乘船进入的酒店、钓鱼佬最爱的钓鱼主题酒店等等，场景化需求在旅游产品设计中变得越来越重要； 01:00:15 免税店与航空业：竞争加剧下的利润挑战免税店日子也不好过，尤其是中国中免集团尽管市场份额增长但利润下降20%。同时，航空业也在经历恢复期，但三大航司仍处于亏损状态，而民营航司如春秋、吉祥和华夏则保持盈利。整体行业呈现出旺丁不旺财的现象，业绩分化明显； 01:04:05 航空业现状与挑战：票价下滑、供需矛盾及投资回报率低航空业当前面临的挑战，航空公司与机场的绑定、机票价格持续下降、国际航线需求恢复至2019年水平但客运无价、全球飞机供给紧张导致成本上升，以及中国大型机场投资回报率低的问题； 01:09:11 航空公司商业模式与未来趋势航空公司的商业模式曾被巴菲特看空，受汇率、油价等不稳定因素影响较大，巴菲特曾评价其为价值陷阱。但未来中国航空市场在非核心城市航线增速较快，如春秋航空在二三线城市间的运营表现良好。同时，航空公司需面对高铁的竞争，价格战难以持续，出路在于创新运营方式和提升客户体验，如全日空通过优质服务和舒适度吸引乘客； 01:13:26 人生必去的旅游目的地：夏总推荐云南普洱的景迈山，石磊推荐冰岛，敏姐推荐说走就走的九寨沟； 01:20:58 消费市场回暖与新趋势：绿色智能、国潮与体验经济上半年消费市场回暖，社会消费品零售总额同比增长5%，增速加快。绿色智能消费、国潮崛起及体验经济成为亮点，如新能源家电、轻奢潮玩、二次元周边、宠物经济和新型文旅市场增长迅猛。消费趋势正从大众化转向小众垂直领域，强调文化价值和情绪价值，消费者更愿意为独特体验支付高溢价； 01:25:05 旅游需求蜕变与消费转型旅游需求从传统打卡到体验自由的转变，消费转型的核心在于体验升级，而非简单的价格竞争。在未来消费趋势下，个性化与场景化需求的兴起，消费将重新定义我们每个人； 01:30:58 美好生活与消费投资新趋势中国社会主要矛盾自从建国以来发生了三次大的变化：从经济建设为中心到追求美好生活，而随着这个变化，消费领域也会相应出 新需求与新供给，特别是新消费模式也有可能出现高估值或者说是泡沫，但这些可能都是必经之路；01:37:00 诗和远方

10月13日，现货黄金已经突破4100美元/盎司，剧变之下，黄金是否是最坚实的避险工具？=================================节目上线仅半月时间，黄金（纽约COMEX）又突破4000了，年底会到多少？=================================黄金破3600美元/盎司，白银创14年来的新高。本期节目深度解析：究竟是谁在疯狂抢购？是全球央行、金融资本，还是美国的战略囤积？我们还将穿越回明清，看白银如何作为货币塑造中国经济。这是一场跨越千年的财富启示录。最后，我们聊一聊永恒与当下。=================================本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆加听友群请联系小助理微信：TheAttractor_szzl本期文字稿：谁在买爆黄金白银？===============时间线==============01:21 黄金价格飙升之谜：揭秘市场背后的力量近期黄金价格创新高，一个月内涨幅达10%，年初至今累计上涨40%。黄金价格的上涨主要由避险情绪、通胀对冲预期及美元信用担忧驱动，同时央行购金、机构投资者操作以及供应链各环节参与者共同影响黄金市场波动；04:12 全球央行购金趋势自2022年以来，尤其是2024年，全球央行购金活动的显著增加，其中波兰央行增持黄金至占总储备20%，作为其安全策略的一部分；10:42 全球贸易战与黄金配置需求变化分析四月份全球贸易战爆发，推动黄金避险配置需求激增，尤其是亚洲和北美地区。然而，七、八月份中国黄金ETF市场出现净赎回，资金转向A股市场，体现了股金跷跷板效应。九月份，随着A股调整，黄金ETF重新吸引资金流入，全球黄金ETF份额持续增长。黄金配置需基于对全球经济的战略性判断，而非追涨杀跌；15:45 美债与黄金：外国央行储备的历史性转折自1996年以来，外国央行黄金持有量首次超过美国国债，标志着储备资产配置的重大转折。黄金在外汇储备中的比例从70年代末的70%降至90年代的10%，后于2019年后逐渐回升，2022年加速。美国关税威胁破坏大宗商品定价体系，影响黄金贸易格局。伦敦、瑞士和迪拜作为关键市场，连接全球黄金供需，中国和印度为亚洲主要消费国，黄金贸易受地缘政治和经济因素影响显著；21:00 全球黄金大挪移：供应链套利与关税政策影响2025年初，纽约期货黄金与伦敦现货金价差显著，引发大规模黄金跨境流动，尤其是从伦敦到纽约的转移，创30年最大规模。这一现象源于现货与期货市场的套利机会，以及特朗普关税政策下的避税策略。然而，7月31日美国海关裁定一公斤金条需征税，打破市场预期，影响美国与瑞士的黄金贸易，导致供应链紧张。瑞士精炼商面临不确定性，考虑暂停对美发货，对全球黄金供应链产生深远影响；24:53 特朗普关税政策与黄金市场波动特朗普的关税政策在短期内打破了一价定律，引发黄金市场套利行为，以及长期可能永久性改变黄金贸易流向和供应链格局。美国利用关税威胁和美元优势吸引黄金囤积，加剧了全球黄金供需紧张状态，触发套利、实物抢运等市场机制反应，形成正反馈循环，导致黄金价格大幅上涨；28:07 黄金投资与反脆弱黄金与美股构成良好投资组合，能有效对冲美元资产的脆弱性。在当前美元体系下，投资者有更多选择权去防范潜在风险，而非过去法定货币体制下的被动局面；31:26 白银价格波动分析：供需格局与金融配置影响推动白银价格上涨的因素，包括金银比价的历史偏离及当前工业需求与实物投资需求的变化。白银工业需求占比较大，但受产能过剩影响有所下降，而珠宝需求和实物投资需求分别保持稳定和增长。白银价格主要受到金融配置力量的影响，2025年全球白银ETF持仓显著增加；35:11 2024年白银供给分析：伴生矿与回收银影响2024年白银供给总量3.16万吨，同比增1.7%。矿产银占80%，主要来自铜、铅锌和金的伴生矿，受其他金属开采影响大。回收银占比19%，增速6%，高于矿产银。全球白银总维持成本14.6美元/盎司，银价42美元/盎司，成本非银价主推力。未来四年供应年负增长率1.2%，维持低增长；39:32 白银供需缺口与市场趋势近年来白银全球库存的阶梯下降趋势，以及由此产生的供需缺口。2024年，全球白银市场供需缺口达到1.49亿盎司，预计到2025年年末将扩大至2.8亿盎司。当前供需错配主要由库存而非产能驱动，且金融需求波动对银价影响显著。伦敦和上海期货交易所作为定价中心，对全球白银交易起着核心作用，而中国和印度则成为主要的消费和加工中心；42:20 2025年关税政策对白银市场的影响2025年美国可能对白银等关键矿产实施最高50%的进口关税，引发市场担忧。这一关税威胁促使白银期货价格出现溢价，加速了金属流动和套利交易，导致伦敦白银现货供应紧张。全球白银显性库存下降，LBMA库存处于历史低位，白银ETF持仓快速增长。白银价格涨幅集中在交割月，主要由金融配置需求推动。短期内，全球制造业库存周期对价格提供正面支持，但长期面临产业负反馈风险；46:09 铂金市场复苏与需求增长铂金市场自2012年大熊市后的复苏，2025年二季度铂金开始熊转牛，价格上涨超过50%，涨幅超过黄金。铂金在汽车、首饰和工业领域的高需求，特别是汽车催化剂占比40%，以及中国投机力量对铂金需求的影响显著；50:34 2025年一季度全球铂金供需缺口扩大，投资需求激增2025年一季度，全球铂金需求同比增长10%，预计需求量为247.7吨，供需缺口达30吨，库存降至多年低位，仅能满足三个月需求。投资需求显著增长，环比增28%，中国首次超越北美成为最大零售投资市场。全球矿产供应收缩，南非占72%但受电力短缺、成本上升等影响产量持续下滑，俄罗斯产出受地缘政治影响不稳定。中国铂金储量低，进口依赖度达85%，供应链风险集中。本轮价格上涨类似白银，库存低与投资需求激增共同推动市场；55:24 明清白银化与全球贸易影响明清时期中国白银作为货币本位，因西班牙美洲银矿开采量巨大，大量白银经贸易流入中国，推动了商品经济的白银化进程。张居正的一条鞭法税制改革促进了经济转型，但依赖进口白银的货币体系使中国金融命脉受制于国际政局，为后续通货危机埋下隐患；1:03:14 明清白银流通与社会经济影响明清时期白银流通对中国社会经济的影响浣，加快了东南沿海和运河沿岸的商业繁荣，但也加剧了内陆和北方地区的贫困化。白银供应的波动引发经济动荡，影响物价和民生，加剧社会矛盾，最终在明末引发财政危机和民变；1:05:39 中国近代货币制度变迁与经济危机1933年银本位制改革统一货币秩序，但受国际银价波动影响，1935年实行法币改革，初期稳定物价，战后滥发导致恶性通胀。1948年金圆券改革失败，加剧经济危机，成为国民党失败的重要因素；1:10:04 贵金属投资逻辑黄金、白银、铂金的投资逻辑不同：黄金的主要矛盾在于美元信用及主权货币信用问题，而白银和铂金则分别类比于小盘股和概念股，受供需错配和工业需求影响较大；1:13:23 财政赤字货币化与全球货币风险全球范围内财政赤字增加的趋势，及其对货币政策的依赖，指出这可能导致货币风险上升，特别是引发恶性通货膨胀的风险。不同国家可能面临的通胀或通缩问题，财政的货币化可能会利好黄金市场；1:17:39 永恒与当下关注当下，不纠结过去，不焦虑未来。宇宙是过程的集合，世界是关系性的存在。=================================推荐书籍： 《危机、改革与崩溃：元明清700年的金融秩序》 — 于晓华

经历了近期市场的暴涨暴跌的刺激的过山车行情，我们想探讨一种能够给我们提供长期持续收益的资产品类——红利资产。这期节目，我们将从what-why-how逻辑出发，跟大家一起明明白白搞懂广义的红利资产和红利策略的概念和收益来源，从复杂系统视角观察它与成长性的股票有什么内在区别？同时我们投资时又会遇到什么样的估值陷阱？最后，我们想斗胆聊一聊对价值投资的理解。为庆祝播客订阅破3万，本期节目特别送出10份十分吸引定制书签，送给评论区点赞最多的前10名评论（截止时间：9月16日早上7点前）=================================本期嘉宾： 亮哥（某银行总行投顾部负责人）本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆加听友群请联系小助理微信：TheAttractor_szzl本期文字稿：红利策略：低利率时代的高息资产本期节目中提及的两期过往播客： Vol.06 高自由现金流策略：我要稳稳的幸福 Vol.66 跟延迟退休说拜拜，打工人怎么用红利策略攒够养老金？===============时间线===============05:18 嘉宾亮哥的主要仓位是小微盘股+红利：红利的配置是红利etf+自由现金流etf+自己银行的股权，个人养老金账户配置是红利增强；06:45 最好的投资策略是能放大钱的资产：收益=本金*收益率；07:37 亮哥的访客体验：很多高净值客户把银行股当成三年期银行存款替代，传统“卷心菜”行业的客户也在收缩资本开支，把资金放在规避风险的资产里进行配置；09:40 虽然红利的短期波动不小，但三年以上来看，红利的风险相对较小；所以红利天然适合长尺度投资，实现得利增长；第一部分 红利资产的收益来源红利资产的收益构成，主要包括股息收入、估值回归和企业自由现金流。特别是2022年是分水岭，A股企业现金流改善、资本开支减少，使得红利策略从“防御型”转向“可持续收益型”。10:36 红利资产的收益来源：资产本身有内在增长的自由现金流，即企业的内在价值。2022年之前，整体A股的非金融企业现金流是不太好的，要从股东手里拿钱，但2022年之后，就开始特别适合自由现金流和股息这类投资策略了；12:20 2022年发生了什么？经济下行，企业减少资本开支，盈利虽然不好，但现金流改善了，所以红利策略生效；13:57 其实现在的红利已经不是10年的红利了，基本面发生了巨大的变化。红利收益来源拆解：股息+低估，但长期还是靠赚股息的钱；15:42 当经济停止下滑，资本回报停止恶化，资金会回归市场，市场上涨。当下A股和港股相对债券的风险溢价都到了历史平均水平，所以不能从低估视角来评估股票的投资价值，未来要从资本回报率的改善来进行跟进；17:29 如何识别上市公司的高分红是价值洼地还是价值陷阱？最重要是看企业的内存价值是否稳定，自由现金流能否稳定甚至增长；19:10 自由现金流与股息的区别：自由现金流是先行指标和驱动指标，而股息是一个结果指标；20:17 亮哥金句：把收益交给时间，把波动交给分散，把判断交给纪律；20:57 红利策略有三种类型：类型1、股息分红的红利策略。三款广义红利指数近10年收益复盘： 中证红利近10年的全收益=3~4%净价收益+5%股息收益； 自由现金流19.5%全收益=指数15%净价收益+4~5%股息收益； 东证红利低波13.7%全收益=9%净价收益+4~5%股息收益；23:33 红利策略类型2、回购策略：把企业获得的现金流用于回购自己的股票，提升每股收益。在股市风险偏好比较好的市场里，尤其是美股市场里，回购是个非常主流的策略和收益分配方式。这也是美股难于下跌的原因，因为筹码非常集中。A股回购企业数量和金额也在逐年上升；29:47 类型3、自由现金流策略：对上市公司的自由现金流率来进行排序，是一个进攻性更强的策略，也更适合风险偏好更强的市场；31:29 经济周期不好的时候，为什么要持有以周期类股票为主的红利指数呢？红利策略初心并非偏周期、偏成熟、偏防守的行业设计，要把收益来源和风险敞口分开来看：收益来源是投资初心，风险敞口是不得不承担的市场不确定性；36:40 从价值发现角度来看，红利股与成长股的区别：红利是一个回归型的负反馈格局，成长股是一个突破型的正反馈格局；38:55 现在的红利指数的编纂规则已经暗含轮动的逻辑，主要看投资者是相信强者恒强还是均值复归；第二部分 红利策略的具体操作深入探讨不同类型的红利策略（如红利低波、自由现金流、回购策略等）的构建逻辑、行业分布、风险特征和适用场景。策略的“初心”是现金流，而非行业标签。反内卷政策对传统行业集中度的提升，也为红利策略带来新的机会。40:08 什么样的市场最适合红利策略？企业内在现金流改善的市场，市场情绪不追逐成长的市场；44:33 所以成长+红利是一个比较好的投资组合：长期正收益，短期负相关；45:41 各种红利策略etf的区别：共同的策略初心——选择内在价值稳定且现金流充沛的资产。 自由现金流不含金融&地产，富时的集中度比较高，大中型龙头； 红利策略衡量股息率，偏周期； 考虑低波是红利低波策略，类债股，银行占比接近一半； 红利质量又加入了业绩增长和财务稳定性因子；反直觉：高风险、高波动未必高收益，反倒是低波动能带来高收益；49:21 这些红利策略行业，国企多竞争格局稳定，会大概率受益于这次反内卷，解决供需失衡问题，国家也会配合出台很多分红和回购政策，同进还有可能提升行业集中度，让生存下来的企业估值更高；53:24 很多专业投资者期待看清底仓持仓来理解红利策略，其实没有意义，这样无法理解红利策略真正的利润来源；57:18 红利策略的投资风险，就是”心痒痒“的风险，解决方案：可以在宽基指数里增加一些自由现金流因子，长期的得利增长、持有收益都会有明显提升；01:00:34 红利策略与小盘股在自组织临界下机制的差异：正负反馈的自组织临界区别，赚的是企业内部现金流的钱，不是二级市场羊群的钱；01:02:15 亮哥的小盘策略采用的也是负反馈模式，即最小市值策略，所以标的是中性的，只是策略决定是正反馈还是负反馈；01:04:31 行动指南：红利策略非常适合定投，复利增长适合定投，尤其是在回撤期或者滞涨期；01:05:03 亮哥的组合，红利与自由现金流五五开，有港选港，有钱就配，择时压力小。

🎙️ 这不是《冰与火之歌》，但博弈同样残酷；这里没有龙，但美元的火焰席卷全球。从1913年的《联邦储备法案》，到特朗普与鲍威尔的现代“宫斗”；从汉密尔顿与杰斐逊的主义之争，到沃尔克暴力加息的“凛冬将至”...这家全球最特殊的央行，在百余年间如何一步步登上铁王座，又为何正在面临前所未有的信任崩塌？我们将为你揭开：⚔️ 美联储如何从救火队员变成“全能救世主”？⚔️ 白宫与美联储的缠斗，如何影响你的投资？⚔️ 美元霸权的终局猜想：新时代的货币游戏将如何改写规则？=================================本期主播：@石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS@敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆加听友群请联系小助理微信：TheAttractor_szzl本期内容文字稿：美联储的百年权游===============时间线===============第一部分 美联储百年风云史美联储的历史变迁及其对全球经济的影响，特别是鲍威尔在杰克逊霍尔年会上的演讲被市场解读为降息信号，引发美股上涨和美元下跌。02:11 美联储已经成为大型(白)宫斗现场，特朗普持续炮轰鲍威尔；06:47 市场对美联储的可能降息的预期是欢呼的，除了降息这类货币政策以外，还要关注QT等数量型的货币政策；✅ 利多因素：降息预期 → 债券价格上涨。❌ 利空因素：美联储减持 → 供给增加，价格承压。最终走势取决于哪方力量更强。08:07 所以特朗普与鲍威尔的斗争，除了利率问题，更重要是的美联储独立性的问题；11:15 1913年《联邦储备法案》的通过，标志着美联储的成立。这个法案平衡了多方矛盾：一是联邦和地方；二是公权力和私权力；12:55 汉密尔顿与杰弗逊之争：中心化与去中心化之争，集权与自由之争；17:22 1816~1836年，第二银行时期。时任总统安德鲁·杰克逊为争取平民选票，将联邦存款从第二银行转移至州立“宠物银行”（Pet Banks），削弱其资金基础。1836年合众国第二银行特许期满后转为州银行，1841年破产清算；19:21 1836-1913和放贷，1837年，90%的美国银行破产。10年一小乱，30年一大乱；21:40 1907年纽约第三大信托公司（类似基金公司）KnickerbockerTrustCompany，因投机者铜王海因茨逼空联合铜业公司股价破产，造成席卷全国的银行业挤兑和破产潮，后70岁的银行家JP Morgan力挽狂澜；24:13 20世纪初，进步主义的政治环境，1907年危机后，参议员奥尔德里奇提出《奥尔德里奇计划》，美联储雏形：分权结构（12家地区联储银行+联邦储备委员会）；联邦储备委员会（BoardofGovernors）：美联储的最高管理机构，属联邦政府机构，直接对国会负责；12家联邦储备银行（FederalReserveBanks）：私营非营利性机构，分布全美12个经济区（如纽约联储、芝加哥联储）；联邦公开市场委员会（FOMC），决定货币政策的机制；31:38 美联储职能在100年间的演化：1913~1930，最后贷款人，通过贴现窗提供流动性；1930~1950年代，权力扩张，强化监管，货币政策工具创新，成立FOMC，设计存款保险制度，逐渐脱离财政部的控制；1951~1970年代，确立了美联储货币政策的独立性；1970~1990年代，美联储正式成为通胀斗士和参与治理全球货币体系的角色；35:05 保罗沃尔克的故事：不仅改变了美联储，还定义了现代中央银行；40:10 2008-2020，全球金融危机和量化宽松时代，美联储进入新时期，创造了非常规的货币政策如QE和全能央行。从最后贷款人变成全能救市主角色；45:05 2025年又到了每5年校正长期货币政策框架的时间窗口，鲍威尔提出需要调整货币政策长期框架，以应对巨大的特异性的供应链冲击频繁发生、通胀预期抬升带来的影响：美国现在的劳动力市场虽然平衡，但供需两弱；关税提高是一次性物价冲击，不会带来第二轮通胀；美国现在的利率的约束效力已经生效了，但实体经济依然很强；第二部分 全球央行和货币政策现状50:16 全球主要央行的主要区别：目标不同：欧洲央行ECB以控制通胀为目标，美联储是控制通胀+充分就业，中国央行是充分就业+币值稳定；传导机制不同；53:00 全球都出现了财政需要货币政策支持的趋势，MMT现代货币理论再次流行：财政支出可通过央行创造货币融资，只要不引发通胀或资源短缺，就可以不断扩大财政赤字。但是MMT忽视市场预期和长期债务风险；55:20 世界主要国家将无可避免地滑向MMT，副作用会使得货币体系混乱，民众失去信心，但短期又能维持每个人的舒适生活和选票；第三部分 美联储政策对我们钱包的影响58:24 美国已经进入到通胀预期和利率趋势性上升的长期通道，且货币政策从属于财政政策，再加上海湖庄园协议，则对外国投资者来说，美债风险很大；01:00:05 每一次的金融动荡，都会伴随着美元流动性溢价的上升，也表明金融系统开始解耦合，货币流通不畅，美债利率不再是全球无风险利率；01:01:29 我们已处于货币的失锚时代，投资者须多元化资产配置，未来除了关注美元利率，还需要关注美元汇率和黄金价格，这个过程会带来货币的再分配；01:02:33 财富的价值是在交易中被确定的，财富价值的高低，是市场上的别人决定的，并不取决于我们自身；01:03:09 recall第13期的配置建议：通过至柔至刚的资产配置，在美元霸权谢幕的混沌中发现机会；01:05:24 财富自由不是一个词，而是两个并列的词，是财富+自由：财富反映了我们跟群体的关系，而自由了则反映出我们对别人的诉求。财富越多未必越自由。=================================推荐书籍：《还原真实的美联储》- 王健《银行的秘密》- 莫瑞•罗斯巴德（MurrayRothbard）《美联储》- 威廉·格雷德

昨日还在狂欢之巅，今日便遭遇疾风骤雨。小盘股的市场演绎着前所未有的极端行情。9月2日戛然而止。微盘股放量大跌。这期节目录制于8月24日，代表小微盘股的中证2000指数较去年9月份上涨已达90%接近翻倍，平均市盈利接近150倍，但是需要警惕的是，小盘股这轮快速上涨也积累了巨大的风险。A股有个3040定律，就是2-4个月这个短期尺度的一波迅猛上涨，大部分都是30%-40%的幅度，然后开始向长期趋势回归。而小微盘股还有一个特点，就是一次系统性风险的爆发几乎会把前期快速上涨的所有收益都跌掉。说白了，这就是一场“勇敢者的游戏”。其实勇敢者的游戏未必是坏事，只是我们每个人都清楚明白，自己赚是的什么钱？冒的是什么风险？那么，为什么小微盘股更容易暴涨暴跌？从复杂系统（CAS）来看，背后的理论基石是“自组织临界”（Self-organizedcriticality）机制。今天我们就来聊聊小微盘股的特征和生活中的自组织临界。=================================本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆加听友群请联系小助理微信：TheAttractor_szzl本期文字稿：为什么小盘股总是暴涨暴跌？===============时间线===============第一部分 小盘股上涨动因、收益本质与风险来源小盘股的收益来源于“流动性溢价”，即后续接盘者的资金博弈，而非企业内在价值增长。它的上涨依赖流动性驱动（“击鼓传花”），而非基本面改善。00:25 大A股最近很牛，总市值破100万亿，翻倍股频现且七成都是小微盘股；03:16 首先我们必须明白，自己赚的是什么钱？赚的是谁的钱？价值投资赚的是公司内存价值增长或者回归的钱，而小微盘股本质上是赚流动性的钱；13:20 A股有一个3040定律，就是2-4个月这个短期尺度的一波迅猛上涨，大部分都是30%-40%的幅度，然后开始向长期趋势回归；17:47 小微盘股有一个明显特点，就是一次系统性风险的爆发几乎会把前期快速上涨的所有收益都跌去，最近5年小盘股的累计收益，年化9%，风险收益比并不占优；20:32 总结：小微盘股比较适合在流动性比较充裕，风险偏好比较高，主题投资比较活跃，且大盘股机会比较少的环境；第二部分 小盘股暴涨暴跌的根源——自组织临界理论 (SOC)复杂系统通过内部相互作用自发趋向临界状态，微小的局部扰动可能引发系统性连锁反应（如沙堆模型、地震、森林火灾）小盘股市场的资金涌入类似“沙粒堆积”，达到临界态后单一交易可能触发崩盘。22:10 什么是自组织临界？是指复杂系统通过内部相互作用和动态演化，自发地趋向并维持在临界状态的现象。比如沙堆的崩塌；24:36 在临界态下，崩塌事件的规模、它的影响范围和出现的频率或者概率，它会服从的是幂律关系；27:14 任何生命都是一个多层次的自组织临界；28:56 大脑演化至临界态是为了匹配自然环境的复杂性。在临界态下，大脑既能稳定记忆模式，又能灵活适应新刺激，避免陷入“过于有序”或“完全混沌”的极端状态，临界态可能优化信息传递与存储；29:19 SOC机制是复杂系统既要、又要、还要的多目标效率最优方案自组，并非完美，但是在资源有限的环境下的最优方案；31:10 自组织临界的三个特点：自发演化至临界态，标度不变性与幂律行为，非平衡态与耗散结构；32:42 幂律分布的数学表达式为P(x)∝x^(−α)，其中P(x)表示事件规模x出现的概率，α是幂指数。该参数控制着概率随规模衰减的速度，若α≤3：标准差无定义或无限大，也就是极端风险实际上是无法用经验度量的；34:02 财富的分布也往往符合幂律分布，美国收入最高1%的阶层控制着1/3的财富，1%-9%的控制着1/3财富，后90%的占有1/3的财富，所以，所谓的中产阶层实际上不是收入在中间，而是收入在前5%的阶层（主播再不敢说自己是中产了！）；第三部分 散户投资行为与市场泡沫关系分析42:16 研究到底什么资金在流入，未来潜在的流入资金有多大？完全没有意义；43:02 本轮游资大户是最为活跃，保险和基金机构投资者持续增持A股港股，外资企稳，散户持续减持，产业资本波幅减持，量化正反馈机制；50:32 市场中0.5%大户盈利，而85%的散户则是亏损30%。大户与散户的投资行为区别： 股市上涨初期，大户参与股票市场并不断增持，而此时散户减持； 到牛市最后阶段，散户开始增持股票； 股指最高点之后，大户迅速退出市场，右侧减持，但此时散户加仓； 散户在下跌市场中，不断加仓抄底，直到泡沫崩溃后的第一个底部；55:03 从2014年7月到2015年12月，散户损失超过2500亿人民币，而同期0.5％的大户却获得高达2540亿回报。泡沫是一轮财富分配效应，大户实现了乱中取利；01:01:35 寒武纪上涨模式与2021年的宁德时代相似之处：龙头+未来+赛道+终局思维；第四部分 启示与反思观察市场状态（如高换手率、估值泡沫）比预测拐点更重要，临界态下需防范尾部风险。01:04:56 管理风险，并不是去排斥收益，只是要付出一些阶段性成本，不要总想赚到最后一块钱；01:06:26 自组织临界这种自下而上的一种组织方式，兼顾了资源的有效性和适应能力，我们的人就是这样不断的进化。=================================推荐书籍： 《大自然如何运作》- 珀·巴克 (Per Bak) 《股市为什么会崩盘》- 迪迪埃·索内特 (Didier Sornette) 《模型思维》- 斯科特·佩奇 (Scott Page)

今天这期节目，我们和奥特快聊聊他的出海实践。===============================本期嘉宾：奥特快 播客：奥特快出海笔记 主播 微博：奥特快啊 公众号：奥特快出海笔记本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆加听友群请联系小助理微信：TheAttractor_szzl==============时间线==============第一部分 出海的勇气——从观察者到实践者02:05 2022年底，稍做思考（说走就走）的出海，酝酿了一两个月，有用的知识来自于一线的实践而非案头研究；02:36 企业招聘中，更容易在已经身在海外的人选中招到合适的人选；04:34 为什么不做web3做物流？脱虚向实；05:54 物流对中国的未来非常重要，因为中国优势在实物流量上；06:55 石磊与奥特快，两个Inside outsider——置身事内的旁观者：不能不融入，也不能太融入；09:34 奥特快理解物流的框架：点、线、人、品；第二部分 出海本质——出海与出口17:51 出海与出口的核心区别：就是中国跨国公司的崛起，生产要素的出海；12:57 我们还处于出海的极早期：在海外还是不太看得到中国的品牌，看到最多的还是汽车品牌；14:19 新出海：华为中国最成功的跨国企业，第二代是字节；15:19 在商业上利润最大化部分还是价值输出，中国目前还是比较弱的；16:35 日本出海的经验：日本汽车出海的历史机遇缘于70年代的石油危机；17:54 日本商社的出现与成功的故事：就是跟着制造业企业的全球化机遇与全球情报网，构建供应链地图；21:47 五大商社对标中国的企业：如厦门建发等；24:12 为什么明明中国家电已是全球最大，但品牌依然在海外很难看到？第三部分 出海三年，为什么说”更大乘佛教“了？26:15 更平和了，常态与非常态有了更深刻的理解。从微观看，各有各的苦；从宏观看，增速变慢才是常态，不叫下行，只是正常化；28:46 全世界大部分人的状态是活着，而不是逆天改命；30:47 多智能体互动的复杂系统：不可规划和计算，只能去适应，并非逆来顺受，而是知道”世界不会因你而变“；31:51 世界变化过于剧烈的环境中，可能会碾压个体；第四部分 给听友的出海建议32:48 对于普通人还是首选外派：一是考虑安全，二是考虑医疗，三是考虑饮食，四是待遇是否满意；34:29 各国看病实录：越南、迪拜、阿曼；37:53 企业出海建议：前期实地调研尽量不要找当地中国人交流，可以找当地留学生做翻译；39:25 认知中，千万不要对标中国效率，不要刻舟求剑，不要轻敌；42:23 从阿拉伯发钱看中国的转移支付：不断降低公共品价格，降低生活成本；45:53 现在有三个美国：第一类是AI的美国，一类是医保的美国，还有一类是被遗忘的美国人；第五部分 为什么回国？48:07 与个人生活方式有关，暂停流窜模式，需要建立自己的根据地；51:00 行李箱里服装配置最优解：满足全球不同气候的所有需求；54:39 构建自己的离线小圈子，身心健康，远离优绩主义黑洞。

今天这期节目，我们聊聊稳定币。主播和嘉宾会从支付网络、美元霸权、人民币定位、货币本质、投资策略等等几个视角，探讨稳定币的价值。风险声明：本期仅做学术探讨，不建议任何具体投资品种。===============================本期嘉宾： 李福星 香港某资产管理机构加密资产投资总监本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆加听友群请联系小助理微信：TheAttractor_szzl===============时间线===============第一部分：认知稳定币——技术与生态稳定币的破圈意义：连接加密圈与传统金融圈。媒介形式（稳定币支付网络）比内容（锚定法币）更具影响力，可能最终会改变生态。04:16 稳定币是概念还是趋势？ 福星：稳定币是区块链技术的牛刀小试，是未来常态世界的开端，是重新定义价值与信任的起点； 石磊：稳定币是币圈的传教士，会征服传统的支付和金融生态，但同时也会被传统世界束缚和重塑；07:31 法币稳定币是法币的欠条，也就是政府欠条的欠条；09:14 稳定币是一个破圈的支付媒介，打通了币圈和传统大众金融的价值观；稳定币的两面： 一面，给币圈带来巨大的流量，带来了传统价值观的人群； 另一面，改变传统金融的支付生态，长出新的同构体；13:22微信/支付宝≠人民币稳定币； 从区块链视角来看：信任形成机制的根本差异：信任公权力/机构VS.信任数学/密码学，无区块链不能叫稳定币； 从复杂系统视角来看：背后生态的根本性区别：稳定币生态的复杂组成—发行方、托管方、资产托管方、基础设施提供方、交易所、DeFi、做市商、监管机构；19:08 稳定币的根扎到了传统的土壤里，开出来的花是一个去中心化的花—但有可能暴力还是这个世界最终的手段；20:51 人类社会一直在“相信强权→怀疑强权→成为强权→瓦解强权”中循环：从19世纪空想社会主义的乌托邦→21世纪互联网部落； USDT：不拥抱监管 USDC：拥抱监管传统强权+新技术+旧理念=新趋势第二部分 稳定币与美元——权力的博弈讨论稳定币与美元霸权的关系：当前绝大多数稳定币锚定美元，通过立法积极布局，将稳定币视为巩固霸权的关键工具。未来的发展会如何？中国的机会在哪里？25:16 如果全世界都用稳定币，可能会出现美元独霸天下的局面，稳定币带着美国的监管走向全球，是美元的第二增长曲线；26:41 稳定币是新的比武场，但美国目前占上风：稳定币VS.央行数字货币（CDBC路径）；27:43 货币（稳定币）的价值来源于支付网络和互动生态（共识），而不是相反；锚定物可变（美债、港币、人民币、黄金等），所以未来还是不是美元作为价值主导还不一定；31:04 中国选择了推行央行主导的数字人民币与央行间数字桥策略： 数字人民币：全面约束、可控匿名，小额支付匿名，大额可追溯； 数字货币桥：用分布式账本解决跨境支付的低效率高成本问题； 央行数字货币与稳定币的竞争：效率可竞争，但根不同（平权性、去中心化、匿名性VS.中心化可控）33:19 特朗普政府的三个相关法案： 已通过：GENIUS Act《稳定币法案》 进行中：《数字资产市场结构监管法案》、《反CBDC监控国家法案》（反民主党）35:25 标准之争：信任机制、支付体系、监管方法、货币主权；加密生态十几年发展轨迹，从中国到美国：中国制造主导→全球化/去中国化→金融去中心化DeFi→对抗美元霸权和政府监管→美国主导；38:00 中国的核心价值观与数字货币相悖，所以稳定币在中国的用途，主要是为了解决跨境支付问题（无关主权和价值观）；40:00 当币圈与传统金融圈融合会带来什么样的状况？ 一是立法给加密资产带来增信； 二是RWA、稳定币等稳定资产，会带来传统机构参与游戏，生态更加丰富； 三是传统公链的经济层、协议层、结算等等活动会迎来繁荣期；所以，币圈资产价值会被重估，头部资产（比特币、以太坊等）会受益；第三部分：稳定币的本质——去中心化与中心化稳定币对人类货币世界的呼应，却无法解决货币自由与安全的永恒矛盾。46:09 从区块链视角看稳定币货币部分的属性：支付结算高效低价，甚至有可能跨链，而当前的公链天然就是金融基础设施；48:05 以太坊是什么？金融资产交易所+银行系统+律所+拍卖行=以太坊可以创造无限的场景和生态；49:43 稳定币当下尚无货币派生机制，未来会通过智能合约进行借贷等金融行为，但一旦有了信用派生机制，又会因为自组织临界，就会发生间歇性崩盘；52:35 奥地利学派的货币竞争理论：数字货币实现了哈耶克的“货币非国家化”理论（市场筛选＞政府垄断）：因为历史上政府都是通过超发货币掠夺财富；55:20 反思货币史：最初的人类社会货币是去中心化的→间歇性崩溃→需要最后贷款人拯救→发展成为中心化的法币→技术驱动下重回去中心化尝试（稳定币）稳定币符合历史潮流（回归货币自发性），但无法解决人类追求效率（支持信用扩张）与安全（维持价值稳定）的永恒矛盾；59:23 中央银行的诞生原因—最后货款人的刚性需求，维持体系不崩溃；第四部分：组合策略——G·E·B天下大乱套餐在美元霸权瓦解的乱纪元中，嘉宾福星给出终极反脆弱投资组合。01:02:06 梳理稳定币产业链的价值捕获点： 发行方： 赚取储备资产利息（如Tether）； 产业巨头/零售平台： 必争之地，降本增效，赋能原有业务（如京东、蚂蚁入局）； 公链基础设施： 收取交易费、Gas费、桥接费等（核心受益者，类比垄断基础设施/数据服务商/金融中介）； 用户： 套利、质押、借贷收益（承担市场风险）； 媒体或facebook：收取广告费与订阅费； 金融中介：利差与手续费；01:06:43 稳定币竞争的是新型货币制度架构，它的操作系统就是公链；01:15:27 终极防御组合：“天下大乱套餐”G·E·B：黄金（反史诗级脆弱，物理世界安全岛）+ 比特币（终极反脆弱，数字世界安全岛）+ 以太坊（新互联网底层操作系统，大国博弈基础设施）。总结：我应该在车里，不应该在车底 新技术带来的新世界，互联网不是未来，而是现实。 无论是个人、企业、行业甚至产业国家，我们都需要面对这个现实，学习思考自己的机会和风险。 面对这个变化，如果你坐在车上，就是反脆弱的，就有机会；如果你在车轮下面，那就是脆弱的，就有可能面临风险。 睁眼看世界，拥抱演化。

今天这期节目，我们聊聊内卷和反内卷。“卷”这个字，早已超越了调侃，它精准地捕捉了我们时代的某种集体困境——一种付出越多，收获反而可能越少的悖论。它源于千军万马挤在同一条赛道上的激烈竞争，也被某些市场机制无意中加速，企业个体的理性选择，有时却将整个行业拖入无休止的痛苦锦标赛。面对这种困境，国家层面已经落下“反内卷”的关键一子，力图重塑更健康的市场环境。今天我们就从复杂适应性系统角度，探讨内卷的由来与反内卷的可能性，再看看我们普通人，如何突破当下内卷困局，找到解决方案。===============================本期嘉宾： 杨天楠： 听懂涨声 主播本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆本期提到的石磊《财新周刊》专栏文章：“卷”的到底是什么?本期公众号文章：何以至此？复杂系统的内卷与反内卷加听友群请联系小助理微信：TheAttractor_szzl==============时间线==============第一部分：何以至此？—— 内卷的根源内卷的核心原因：边际报酬为负（投入越多，产出越少），区别于正常的周期波动或成长飞轮，本质是系统性的自我毁灭。内卷的核心驱动力：特定机制设计（比如电商平台的竞价模式、二手房的双边代理模式）、严重同质化竞争、增长停滞下的存量博弈、个体理性导致的集体非理性内卷。04:21 从传播学的角度来看反内卷involution，是一个拉丁词根，对应的是演化evolution，一个向外一个向内—所有词的爆火反映的都是时代情绪；06:11 involution的来源：美国人类学家吉尔茨描述在爪哇岛上农业劳动投入增加无法带来产出提升。在经济学上，这是一种边际报酬为负值的现象；08:08 我们生活当中有一些内卷机器：比如某些电商网站的竞价排名机制，比如二手房中介的双边代理模式。这种机制其实是一种信息发现的过程，在金融市场里不同的信息发现机制，对应不同的效率。最终的结果还是取决于供大于求还是供不应求；12:22 但这种机制会因为速度过快和复杂系统的路径依赖，可能造成系统的崩溃和对生态的破坏；14:13 这次外卖大战，京东和淘宝破坏的是美团的即时零售的生态，是把战火烧到别人的战场，是侵略性的卷。所以说，卷是整体视角，行业视角，而在其中的主体有可能是理性的；17:02 银行贷款竞争新入局者可以低价入市，但防守方很难跟进降价，因为会直接损失当下的利润，尤其是无差别的产品竞争：工行用价格优惠抢了外汇专业银行的结售汇份额；20:59 《2019年可能是过去十年最坏的一年，也是未来十年最好的一年》，增长是一切的解药；22:52 总结：竞争壁垒来自于：独特的技术、独特的资源、牌照等等，当这些都不存在，我们就会被迫陷入没有壁垒的同质化竞争阶段。第二部分：何以解忧？—— 政策困境与应对反内卷并非易事。与2015年上一轮供给侧改革对比，本轮反内卷的重点，聚焦 “谁来出清？如何出清？”，政策落地的核心难题：复杂利益、机制失灵（囚徒困境）、系统性协调困境。26:40 这轮反内卷在最高会议上出现是2024年7月，但之后的一年卷得反倒更加严重了：产能利用率更低、物价更低、利润更低；27:05 最近这次的反内卷是由中央财经委提出的，不是中央政治局会议，说明进入了政策的实施阶段，是在全国统一大市场政策里的一个重要环节，不是为了反内卷而反内卷；30:48 在中国最具有合法性的三件事：解决就业、交税、扩大规模；32:57 以产能过剩最严重的光伏为例，看看内卷的形成机制：中央财政补贴+地方政府产业政策（引进制造业）+民营企业低资本成本=行业扭曲；36:04 当需求和供给相对平衡的时候，才能推进供给侧改革。2015、16年成功的原因，是因为当时尚有地产周期；39:13 有三种生意： 第一种是竞争很重要、协调不重要（餐饮）； 第二种是协调很重要、竞争不重要（水电煤）； 第三种是竞争和协调都很重要（光伏、新能源车）；44:37 从家电行业竞争看品牌壁垒：创新能力+高效组织能力=非同质化竞争壁垒；47:25 用复杂网络理论来研究产业链反内卷—占据优势节点： 度中心性：衡量节点直接连接邻居的数量，连接越多越中心（大V、京东抢携程生意、短剧价值链集中在投流公司和平台）； 中介中心性：衡量节点处在网络中其他节点间最短路径上的频率，越高代表越像“桥梁”（中译中、滴滴）； 紧密中心性：衡量节点到达网络中所有其他节点的平均距离有多短，距离越短越中心（八卦小灵通）； 特征向量中心性：衡量节点的重要性，不仅看自身连接数，更看重其邻居节点的重要性（大V的朋友、果链二供）；1:03:44 中国的成长股为什么不成长？二供三供的位置，是个流量生意；美股纳斯达克的公司是链主价值量生意；第三部分：何去何从？—— 复杂网络下的生存与破局策略从复杂网络视角，我们发现流量并非最终目的，而是需要在整个生态网络中观察节点影响力。基于生态网络的流量变化，秩序的重构将会在未来带来价值重估。01:05:45 内卷的反义词不应该是躺平，而是向外演化，寻找有增长的系统： 提供市场稀缺的优质供给； 做美国的投资者和中国的消费者； 做不同：发现偏好、好展偏好；01:09:49 作为一个老中是一种处境还是一种心态？——心态01:11:20 投资视角： 远离内卷、拥抱外卷、重仓不卷； 内卷是破坏性的； 外卷的竞争有成长空间，博弈性强，成功之后回报高； 不卷是躺赢，坐收现金流；01:13:05 个人视角： 价值体系过于单一：排名机制； 选择比努力更重要的时代； 需要跳出来换个维度看世界，卷与不卷同时存在； 策略上仿生即可：遗传变异，交叉进化，珍视随机性；01:19:15 不要做乖孩子！不要追求单一标准：在内卷的环境里，投入越大不一定回报越多，反倒控制成本更重要。躺的人和卷的人，都是停滞在原来维度里的人；01:22:16 单一维度的卷和乖孩子，都是无意接受现在规则，而现有规则是由现有权力结构决定的，现在的权力结构一定会要赚边际上的钱，也一定会形成一个“痛苦锦标赛”，暂时的冠军是最愿意吃苦的那个人——解法就是退出“痛苦锦标赛”。总结：如何破局？ 企业需争夺高价值网络节点； 投资者遵循“远离-拥抱-重仓”策略； 个人关键在于跳出单一维度竞争，通过向外探索、差异化创新、拥抱随机性，在混沌中主动定位并实现自身价值。

这是7月12日线下活动后半段，听友与石磊的现场互动Q&A。问题很棒，回答也很精彩！===================================本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆如需ppt，请加听友群，联系小助理微信：TheAttractor_szzl===============时间线================00:59 Q1： 科技+红利组合是否偏离塔勒布杠铃策略原意？普通投资者如何构建真正有韧性的杠铃策略？07:07 Q2：港股是否存在定价偏贵问题？Q3：我们可以等待趋势中的“台风眼”，但若趋势走远，应止损、硬扛还是加仓？09:50 Q4：如果美债重新夺回定价权，那么对黄金投资有什么样的影响？12:09 Q5：美元私募信贷规模膨胀，是否隐含流动性风险？如何监测？17:24 Q6：财政刺激减弱+公务消费监管加强，下半年内需不振是否加剧？如何应对？18:51 Q7：低物价环境下，长债/超长债的投资策略如何制定？传导路径如何观察？21:28 Q8：在宽松的货币财政背景下，实物类资产的投资策略问题23:00 Q9：如何监测中美不同体系下具体的贸易流、信息流等流量坐标？Q10：消费税对政府财政会产生什么样的影响？31:12 Q11：中国汽车出海策略及投资机会？34:46 Q12：如何判断事件冲击的持续性与市场定价？如何判断市场已充分定价（See Through）？40:24 Q13：地产股能否企稳？何时企稳？如何看待相关板块？Q14：无风险利率持续下行对A股估值方法的影响？固收资金转向权益空间应该怎么操作？45:11 Q15：稳定币未来的作用和发展趋势？

这是十分吸引节目上线以来，第一次线下活动的主播石磊现场演讲录音，也是2025年半年度总结与展望。活动很成功，感谢大家的支持！===================================本期主播：@石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS@敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆如需ppt，请加听友群，联系小助理微信：TheAttractor_szzl===============时间线================第一部分 魔幻现实主义当前世界呈现“魔幻现实主义”特征，超常规事件频发，政策不确定性达历史峰值、地缘冲突升级，同时却与金融市场定价背离（波动率处于低位）并存，本质是旧秩序松动与新体系未立的过渡期矛盾。一、魔幻的表现政策不确定性指数飙升至600（3倍于2008年金融危机），供应链冲击呈现“更大、更频繁、更特异”特征，但市场波动率却处于两年低位，形成现实与金融定价的魔幻割裂。02:27魔幻现实主义的概念——以魔幻的手法表现现实的本质03:23川普签署法令的签字，与vix恐慌指数如出一辙。但他并非原因，而是集中爆发点：本质原因是我们这个世界积累了30年的矛盾通过一个非常戏剧性的人物呈现出来；魔幻一：关税战，全球经济政策不确定性创历史新高；魔幻二：供应链冲击更频繁，更特异，但不是全面短缺；魔幻三：美国两党之争，关键搅局者The America Party。09:45最危险的往往不是爆炸声响起的那一刻，而是我们以为一切都在掌握之中。——美国退役四星上将、前“海豹六队"指挥官Wiliam H. McRaven金融市场风险定价 vs. 企业家调研分歧：金融市场认为一切尽在掌握，没有风险。波动率达到了一个最近两年以来的非常低的水平；企业面对的预期的不确定性处在历史最高水平附近，与疫情期间接近。分歧原因：市场的记忆短期特性二、矛盾的集中体现：美元汇率美元处于历史最贵水平，但其背后是美国国内储蓄枯竭（接近零）与依赖外债的结构性矛盾，成为全球流量分配冲突的关键路标。12:102025年上半年全球资产夏普率排名：贵金属>欧股>新兴市场债券>新兴市场股票13:51美元在今年的2、3月份处于历史最贵水平，上一次这么贵还是1985年广场协议之前；除了贵之外，还存在更严重的欠钱问题，即经常项目赤字；17:56当下世界格局——黑白超人赛美国靠“发白条-收白条”建立的全球经济循环，今年被两记重拳打裂：中国技术崛起打破美国垄断神话；美国的关税与大美丽法案等贸易保护政策吓跑盟友——旧秩序正在崩塌，世界进入动荡重组期。18:56敲黑板（十分吸引知识点）：正反馈是信号逐步加强，负反馈是信号逐步减弱；正反馈形成趋势，负反馈形成震荡。22:012024年4季度的财政与货币政策，让市场看到中国的政策底：便宜且有底，受益就多的是香港：钱多、人多、房价涨；三、当前面临的最大风险是货币风险货币价值的共识基础正被动摇，账本体系重构风险远高于股权和债权风险。24:25美元指数/黄金/比特币背后27:04货币的本质：货币的价值来源于共识；共识形成之后， 一旦滥发则共识会瓦解，寻找新的共识。31:25敲重点：为什么央行印钱≠货币滥发？答案就是：货币只有流通起来才有价值，如果被锁死在金融机构里，则就会被湮灭了；35:41货币风险的来源：支付网络改变→账本中心的改变→货币价值的共识改变，那么问题来了，最新的共识是什么？42:12稳定币不是货币，而是一个支付网络，是比货币更基础的设施；第二部分 理解世界的视角——流量视角与价值视角应对魔幻现实需拆分“流量”与“价值”双维度：流量是网络扩张与地盘争夺，价值是垄断定价与秩序分配。一、流量视角流量竞争本质是生态网络节点争夺，胜负关键在能否成为“链主”支配现金流。43:38流量关键字：卷44:05流量包括：实物流量、贸易网络、支付网络、出行网络和信息网络，其中占据强势节点地位的就会形成链主；47:30支付网络：CIPS VS. SWIFT49:53能源视角：在能源消耗方面，中国自2015年以来一直是全球第一，2024年消耗量为美国的两倍，且发电量远超其他国家；51:39贸易网络：中国出口占全球贸易比例持续上升，达到14.6%，许多国家的最大贸易伙伴已变为中国；53:16卷的背景：产能（基础）+通缩（环境）整体通缩，具体分化：通缩表现：流通货币减少，居民企业社融下滑，政府融资上升；通缩结构变化：去年4季度前，下游通缩，上游没有；去年4季度后，上游开始通缩，成本下降；库存价值观察：装备制造业强；利润优势行业：有色、饲料、船舶航天；58:30案例：汽车、家电行业、OTA的竞争格局汽车：摧枯拉朽，有外卷也有内卷——2025年1到5月份，中国新能源乘用车占据全球市场份额的68.3%，在增量部分中占据了80%；家电：全球市场中占据统治地位，但在高端细分领域不完全是价格战；OTA：流量为王；01:00:09敲黑板——制造业的莱特定律：莱特发现飞机产量每翻一番，制造成本(包括人工、材料和管理的综合成本)下降10%-20%；福特T型车在1909-1923年间产量每翻倍，成本下降15%；锂电池产量每翻倍，成本下降28%；01:06:44复杂系统视角看待流量的方法论——拓扑结构：核心：成为占据关键节点的链主表现：拥有自由现金流（而非红利的防守策略）结果：幂律分布，没有方差，尾部风险无限大案例：欧洲大型保险公司的资产来源——捡死人的钱二、价格视角价值取决于垄断秩序下的定价权，而垄断打破可能触发估值重构。01:14:10价格关键字：垄断价格之争是秩序之争，是价值分配：物价、利率、汇率01:14:52为什么标普500更适合持有，沪深300更适合波段?因为美股垄断有复利效应，A股跑量是资本消耗效应；01:20:44中美科技股、创新药的竞争与发展态势，并非简单的“东升西落”，而是在于“垄断被打破的可能性”存在；消费与汇率金融四十人全文链接：中国的消费水平远没有看上去那么低——基于实际消费量的比较01:23:12从表面看，中国的消费只有墨西哥一半，美国的1/10；事实是：中国人的食品、手机使用、教育年限等数据，显示中国在某些方面的消费已超过或接近发达国家水平；01:25:31为什么出现这种情况？因为实际汇率（名义汇率+物价水平）！第三部分 魔幻现实主义世界的适应策略秩序转换期需坚守“底线思维”，通过反脆弱组合防范货币风险与通缩，优先布局流量网络扩张中最受益的链主节点。01:37:48局势是两个字：“局”代表格局、结构、主体；“势”代表形势，即主体之间的结构反馈和互动；台风眼01:39:28美国的局势：美国的高成本环境迫使央行维持高利率，而信用创造和需求的正反馈机制是关键；01:46:27中国的局势：产能过剩、物价下降、央行降息、财政兜底，但都因为居民企业资产负债表缩表，政策和货币无法传导到实体经济中去，形成震荡；02:02:32结论（精华）：美国局势与主要矛盾流量体系防守，价值体系强势；正反馈被打破，金融霸权面临挑战，关键路标是美元；核心矛盾：流量收缩 vs. 价值分配。中国局势与主要矛盾流量扩张，价值体系未成；负反馈循环持续，底限思维重要；核心矛盾：流量扩张依赖外部能量，关键路标是资产价格。战略配置防货币贬值+防通缩；投资流量网络受益环节；组合反脆弱，美股/A股偏贵。

这期节目我们探讨“复杂适应性系统”（Complex Adaptive Systems, CAS）的概念和在投资里的应用，以及它对理解世界和指导行动的意义。复杂适应性系统提供了一个强大的理解非线性、动态演化世界的框架，尤其在传统理论失效的时候。在投资层面，它指导了“系统化洞察，多元化适应”的理念；在个人层面，它倡导尊重环境、相信演化、保持好奇、转换视角、避免虚无。===============================本期嘉宾： 老钱：面基 主播本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆本期文字稿：为什么预测总是失败？复杂系统的反脆弱生存法则=================================📖本期书单（看不完没关系，主播也没有都看完）： 《涌现》 约翰·霍兰德 《同步：秩序如何从混沌中涌现》斯蒂芬·斯托加茨 《复杂经济学：经济思想的新框架》布莱恩·阿瑟 《深奥的简洁》约翰·格里宾 《复杂：诞生于秩序与混沌边缘的科学》米切尔·沃尔德罗普 《万物本源：生命、意识以及存在意义的复杂科学》尼尔·泰泽 《多样性红利》斯科特·佩奇 《适者降临》安德烈亚斯·瓦格纳 《人类的价值》罗伯特·博伊德 《系统的哲学》金观涛 《系统科学发展概论》吴今培 李学伟=================================主要内容：🎯part 1：理解复杂适应性系统（概念）： 复杂的含义：区别于混乱（Complicated），CAS的复杂（Complex）指其具有结构，关注的是组成部分之间的关系（而非个体本身），宏观特性可能不存在于微观个体（涌现）。 核心特征：涌现（Emergence）：微观个体（主体）通过互动（反馈），在整体层面自发产生新的、无法从个体推导出的秩序或模式（如萤火虫同步闪烁、节拍器同频、三体游戏中模拟编码）。宏观特性是“无中生有”的。 反馈（Feedback）：主体间的相互作用是非线性的（正反馈放大，负反馈稳定/回归），导致系统行为难以预测。 适应性（Adaptation）：系统作为一个有机整体，具有适应环境的目标，不适应则可能毁灭。 临界点与相变（Phase Transition）：系统状态可能发生突变（临界点），微小的扰动可能导致巨大变化（蝴蝶效应）。识别临界点迹象（如冲击后恢复变慢）很重要。 路径依赖（Path Dependence）：系统的演化路径决定了结果，而非预先设定。需要持续跟踪演化过程。 世界观意义：CAS理论挑战了传统均衡经济学（理性人、均衡态假设），提供了一种理解非线性、动态演化世界的框架。它揭示了宏观不等于微观之和，预测未来极其困难（哥德尔不完备性定理在复杂系统的体现）。🎯part 2：CAS在投资领域的应用——投资观：石磊的核心投资理念是“系统化洞察，多元化适应”。 系统化洞察：洞察经济/市场系统的主要矛盾（如当前中国的供需失衡、自由现金流成为吸引子），以此决定战略性资产配置方向（如侧重自由现金流股票）。 多元化适应：模仿生态系统，通过构建多维度、多策略的组合（如同生态多样性），提高在环境巨变中的生存和适应能力。包含“遗传变异和淘汰”的思想。 ”双全”投资策略：源自对桥水“全天候”（All Weather）策略的改良。全天候策略：基于经济增长和通胀两个维度四个象限进行风险平价配置，避免预测宏观环境。双全策略：增加了更多维度（如利率、信用、甚至地缘政治风险），形成更高自由度的框架（如16象限），以应对更复杂、维度间不再锁定的环境（如美林时钟失效的原因）。目标是提高适应性。组合管理：分层（大类资产 -> 小类资产/因子 -> Alpha），风险预算分配，战术性调整基于对主要矛盾的洞察和路标监测。 吸引子（Attractor）：系统演化中相对稳定的状态或模式（如过去的库存周期、地产周期）。投资是识别并利用当前的吸引子规律（如自由现金流），但需警惕吸引子会转换或消失（如2022年后）。 价值 vs. 成长投资：CAS视角下两者并非对立，而是统一。价值投资对应负反馈主导、边际报酬递减的领域（回归均值）；成长投资对应正反馈主导、边际报酬递增的领域（如技术突破期）。当前环境（乱纪元）可能两者并存（杠铃策略）。 反脆弱与杠铃策略：在噪音高、信噪比低的环境（如当前），塔勒布的反脆弱思想（配置极度保守和极度风险两端）有参考价值。石磊的双全策略也体现了在混乱市场中“乱中取利”的思路，强调组合的维度分散和风险冗余（如现金仓位），在别人被迫抛售时买入。 应对乱纪元—负面清单思维：更容易识别什么不行（不适应环境），而非精确预测什么一定行。 关注当下矛盾：而非过度焦虑未来涨跌。环境的矛盾是推动演化的动力。 支付保费：反脆弱策略（如保护性头寸）在大部分时间可能有成本，但在极端事件中提供保护。 避免路径依赖： 警惕过往经验在临界点后失效。🎯part 3：对当前经济环境的分析（石磊视角）： 中国：负反馈循环，主要矛盾： 货物供需严重失衡（供给未出清，需求走弱），财政支撑减弱。表现：通缩压力（物价下跌），货币实际趋紧（信贷收缩导致货币湮灭），企业、居民和地方债务压力。策略含义：关注“量”的扩张机会（如出海），但需防范通缩风险（配置长久期国债）和货币体系风险（贵金属）。落脚点在于有现金流再生能力的领域。出海新内涵：不同于早期参与现有秩序，现在是构建新秩序（依托强大供应链和产品能力），本质是“规避内卷，拥抱外卷”。 美国：处于正反馈循环（高成本、高利率、高资本回报），但依赖信用扩张维持。面临挑战：政府债务高企依赖外资，关税战引发外资对美元资产安全性的担忧，可能动摇金融霸权基础。股市分化严重（M7内部及大小盘），回复速度慢可能预示临界点。🎯part 4：CAS对个人生活的启示：尊重环境与时代（老钱视角）： 识别和尊重环境：个人成功很大程度上受所处环境和时代阶段影响（如格雷厄姆 vs. 费雪 vs. 巴菲特的出生时代）。只能尊重并适应所处的时空。 相信演化：世界是动态演化的，路径依赖和微小扰动（初始条件敏感）可能导致巨大差异。保持开放，关注演化过程而非执着于预设目标。 保持好奇与Open Mind：认识到自身无知和经验的局限性，对变化和新事物（如新消费、新趋势）保持好奇，避免用固有标签评判他人。==============时间线==============✨复杂系统的无用之用07:09 复杂经济学的缘起是圣塔菲研究所：它组织了十位物理学家还有经济学家在一起，互相学习，进行跨学科讨论，打破藩篱；11:50 塔勒布不是复杂适应系统视角，但他是从数学和衍生品定价，看到了金融市场的规律，最终走到了反脆弱；12:25 从星星之火可以燎原，到辩证法，再到道德经的阴阳鱼，对立+统一；13:36 自由和责任看上去对立，但升维之后，会发现当承担了更多责任时，自由的范围也在扩大；当不承担责任的时候，有自由，但范围很小；✨复杂适应性系统中的结构与非线性互动14:58 其实复杂系统的复杂是complex，是结构；我们常说的复杂是complicated，是混乱、没有秩序。在complex里，最重要是结构，是关系，而个体具体是什么？并不重要；16:02 复杂还意味着局部和整体之间的互动关系，因为结构往往是非线性的，很难通过局部倒推整体，所以预测往往是不准的，宏观不等于微观之和，宏观是“无中生有”；17:50 涌现是复杂系统最本质的特征：涌现在AI的深度学习里叫作Grokking，直译叫顿悟，也就是举一反三；19:40 《星星之火可以燎原》与《隆中对》，都是洞察系统的主要矛盾；21:32 现任美财长贝森特的老师叫Stan Druckenmiller的投资方法叫微观驱动的宏观投资，为什么他可以用微观洞察宏观？——做一个inside outsider；✨混沌系统与金融投资的关联28:07 一旦某个系统里出现第三个物体，三体之间发生互相的反馈作用，这个系统就成为混沌系统，无序且无法预测。金融体系大部分时候都是混沌系统；30:29 周期现象就是准稳态吸引子，因为周期是一个不断回归的过程，它是原来规律的重现回归，所以大部分周期性的摆动就是吸引子状态；31:20 M1-M2剪刀差、房价、股市，三者之间在2022年之前有一个很明显的亦步亦趋的正相关性，但2022年之后这个规律就不再适用——因为居民的资产负债表在崩塌，货币需求下降，所以驱动规律也会变化；32:40 为什么2022年之后红利策略特别好？因为在最新的经济循环里，最珍贵的部分是自由现金流；35:26 在复杂适应性系统理论里，成长投资和价值投资两个模式是完全合一的。具有边际效应递增的正反馈特征的标的就是成长型投资（技术突破期），而边际效用递减的负反馈主导的回归型的标的就是价值型投资（技术成熟期）；37:18 现阶段既不是成长型主导，也不是价值性主导，而是我们在辞旧迎新；39:55 对石磊来说，复杂适应性系统首先是一个世界观，其实也形成了一种方法论，并依此建立了双层全天候的投资体系；41:48 桥水的全天候，把经济分成两个维度：经济的增长和通货膨胀，构成四个象限；石磊的双层全天候，又增加了金融的利率和信用维度，变成4个维度16个象限；44:23 美林时钟在09年之后失灵，因为从经济增长→通货膨胀→利率上升这一传导过程的前提假设已经不存在，原因在于08年美国居民的资产负债表崩了；51:39 美国经济处于高成本、高利率的正反馈循环中，这导致了资本回报的提升，但依赖于持续的信用货币扩张。一旦信用收缩，这一正反馈机制将崩溃；而当下的中国则处于一个负反馈循环，下面有一个托底的手，就是财政；✨复杂适应性理论在投资策略中的应用55:37 投资抓手的分层结构，包括大类资产和小类资产的划分，以及如何在其中寻找阿尔法收益；57:25 什么叫系统化洞察？洞察主要矛盾以指导战略性资产配置；什么是多元化适应？通过因子层面和资产层面的分散，以及遗传变异和淘汰机制，来适应环境的巨变；01:02:45 在乱纪元用正面清单还是负面清单？——负面清单，淘汰不适合当下环境的；01:05:42 当波动率放大的时候，反脆弱的配置策略就是长久期+短久期两端，带来一个凸性，波动率越大越受益，就是所谓的“乱中取利”；✨复杂适应性系统的三个关键词：01:06:27 敏姐：涌现、正反馈、收益递增；01:07:01 石磊：相变临界点、边界条件敏感（即蝴蝶效应）、路径依赖；中国房价的相变临界点——01:13:01 什么叫频域信号？就是长尺度、短尺度、中尺度这个是频率，并不是一个时间概念；01:14:19 老钱：识别和尊重环境、相信演化、好奇。

在这期节目里，我们深入探讨了全球新秩序下，货币和实物资产的变化及其对中美两国经济的影响。中国会像日本失落的30年进入资产负债表衰退吗？牟一凌给出的结论是否定的：不，不会的，中国不会走上日本的老路，反倒更像1930年代的美国。何出此言？欢迎收听本期播客，可能会收获很多： 中国为什么不像也不可能走上日本之路？ 中国为什么更像1930年代美国？ 中国科技股与银行股的投资本质是什么？ 为什么产能过剩的解药不是减产而是找到新的需求？ 为什么消费品牌的崛起与国运有关？ 为什么宏大叙事到投资策略中间隔着千山万水？===============================本期嘉宾： 牟一凌：国金证券首席策略官；公众号：一凌策略研究本期主播： @石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS @敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆=================================本期提及一凌策略研究公众号文章： 新的循环 能源革命往事：马与鲸鱼油 言不必称日本 两个太阳：被重塑的全球化本期书单： 《动荡时代》 白川方明 《真实与虚拟：后真相时代的哲学》 金观涛 《价格革命：一部全新的世界史》 大卫·哈克特·费舍尔===============时间线===============第一部分 中国与日本的发展路径比较中国和日本在某些产业和经济规律方面有相似之处，特别是在制造业产业链的升级和面临的国际竞争方面。然而，作为一个国家的整体命运和未来潜力，中国与日本则有明显不同，中国有更高的可能性实现全球话语权和产业升级，更接近30年代美国的发展模式。04:44 从产业视角：中国与日本是相似的，从汽车行业到半导体行业，或者是其他的一些消费品行业，日本值得借鉴，因为就是一个制造业产业链不断往上走的经济体的共同特征；06:25 但从国家视角，中国更像1930年代的美国，一个全球最大的制造业国家，正在努力想实现国际秩序上更多的话语权；08:23 从人口结构视角，中国有十几亿人，并非当年日本的一亿总中流。所以我们的国家还会往前进，还有很多人的收入水平有提高的空间，且在过去可能没有任何负债，不存在面对资产负债表衰退的压力；11:07 从企业视角，目前中国的出口出海跟日本也不像，反倒更像美国在60~80年代：我们的出口出海目的，是为了国家在全球施加更加多的影响力，产业要做好遍布全球的准备，并且还没有到能够获得较强资本回报的时候；15:07 从金融视角，在这轮银行行情启动之前，中国银行股PB水平在0.3倍多，相当于日本在房地产和股市双危机之后的银行估值水平。但因为我们是一个国有企业占主导的国家，导致没有出现抽贷的囚徒困境。这点与日本也不像；17:57 石磊认同银行有点类似于一个信用债，不是一般的红利股。且在银行板块内部分化极大：四大行更像信用债，招行则是PEG估值模式，而城商行完全看所在地政府财政情况。所以银行板块集结了世界观&各个地区经济情况&估值模型差别。22:11 从消费视角，中国消费数据，从表面看只有墨西哥的一半、不到日本的1/3、更不到美国的1/10。但是如果把金额转换成实物消费量，就会发现中国的卡路里、蛋白质、鞋和手机消费，已经超过日本的人均消费水平了。原因就是中国的消费者的金额被低汇率和低物价扭曲了；25:39 制造业的成本下降的能力，不仅仅降低了中国的物价，也在向全球输出福利，只是没有资本利得；所以，如果从货币量和实物量两个视角来看实体经济和金融循环，我们会看到两个不同的中国和世界。29:19 过去我们大量的消费本质其实不是消费，而是投资和金融，白酒自带货币属性；而疫情之后，节假日旅游的流量在变大；30:32 当labubu变成投资品的时候，泡泡玛特就开始下跌了；31:20 中国的新消费的背后是什么做支撑？为什么可以用供给创造需求？还是因为中国的设计师与工程师红利；35:50 我们目前消费路径，是从制造业往下向消费端辐射，但是还无法给出高溢价。消费领域的品牌价值、情绪价值，最终还是取决于一个国家的国力是否足够强大，最终演变成文化认同和价值观输出；41:04 总结，为什么无论从个人到企业到国家，中国都不会像日本？中国拥有政治和军事的独立性，这能打开我们经济进一步发展的向上的空间；中国有更广阔的人口，我们没有面对全民产负债表衰退的压力，甚至还有让更多人过上幸福生活的愿景和可能性。第二部分 中国与美国的镜像这是一个全球第一的制造业大国，这个国家经历了严重的金融资产衰退与价格下跌，这个国家现在面对最严重的产能过剩，甚至在贸易上很多国家都在抵制和抑制。这个国家是谁？是我们，也是1930年代的美国。49:45 美国在1881年成为全球最大的制造业国家，但直到1941年二战爆发之前，美国的道琼斯指数年化回报率仅为0.3%左右，与我们上证综指的原地踏步如出一辙；57:27 美国现在一些耳熟能详的高科技企业、制药企业，在上世纪5、60年代，都曾经是大化工企业，但在70年代油价飞涨之后，毛利大幅下降，产能过剩、资本收益低，被迫转型，成功的就是现在的高科技企业；58:29 可口可乐的起源：竟然来源于19世纪80年代的禁酒令：用无酒精配方饮料替代古柯叶成分的酒精饮料，并在品牌运营之下传播到全世界；芬达的故事：德国发明，战败后随着美国的马歇尔计划，回到可口可乐公司。同时，在上世纪70年代，随着漂亮50的崩盘，可口可乐的股份低迷，直到1987年美苏签订中岛条约创下历史新高。所以，大众消费品往往跟国家的命运息息相关；01:02:51 从2018年贸易冲突开始到现在，中国的出口对于美国的依赖程度下降了4%，但美国对中国进口的依赖程度却没有下降；01:13:33 1930年代的美国人，会痛恨供给过剩，但是到了1944年，却是核心竞争力：在著名的凡尔登反击战中，德国用100架飞机摧毁了盟军400架飞机却被认为是德国的失败，为什么？因为一个月之内美国就能产出400架，而德国产不出来；01:15:04 对比1930年代的美国，什么时候解决了产能过剩和物价下降的问题？是通过1947年的马歇尔计划，找到了新的外部需求。所以中国现在更重要的方向是找到更多的市场和需求；01:18:04 与1930年代的美国罗斯福新政类似，我们现在也在加强GDP分配过程中的劳动力倾斜，反内卷政策的出台，建立完善的社会保障长效机制，有可能出现消费的复苏；01:25:21 当下中美的镜像，中国脱虚向实，把房地产干掉发展制造业；美国则是转移支付给到需求，现在又希望发展制造业。缺啥想啥；01:29:15 为什么美国的科技股赚钱？因为美国的科技股都是用更优质的供给去找到新的需求，从而形成很强的资本回报率；为什么中国的科技股不赚钱？因为在中国买科技股不是赚股东回报的钱，是赚下一个人的钱。当国家需要你的时候，就一定会有下一个人进来。目前看，AI和机器人领域的投入还在增加；第三部分 牟一凌的投资框架与哲学45:26 为什么要建立百年尺度的研究框架？人类社会的特点就是我们的短期的记忆都是很深刻的，但恰巧我们的股票市场又是一个需要超预期的地方；47:30 A股市场特别年轻才20年，数据节点是不够的，但是人类社会规律的时间会更长，所以要去找更久远的一些规律；51:05 任何三体以上的系统都是复杂系统，所以人类社会也是复杂系统，我们观察到了什么也只和观察主体有关，这个世界上没有绝对的客观，历史也一样；53:22 做研究的时候我们要找到历史的确定性规律，但是在做投资、看未来的时候，要借鉴历史、借鉴经验、借鉴研究，还需要不断的试探，因为它的可能性非常多，甚至远远超出我们的经验；01:33:18 这两年一凌的研究框架一直在做迭代，最早时期的形成还是受了石磊的启发；01:34:29 大变化的捕捉和判断没有那么难，但这些重大的事件传导到微观的投资路径却是千变万化，我们无法同时预测时空；01:38:35《动荡时代》《价格革命》与《真实与虚拟》。

这期我们聊聊高考和教育，希望能用复杂适应性系统（CAS）理论，看看能否找到一条在不确定时代的人生反脆弱生存法则。最近本节目更新很频繁，那是因为自从发现了可以邀请嘉宾来上节目，我们两位主播的工作量就少了很多。终于算是找到了提升播客产能(bushi)的好方法。===============================本期嘉宾：乔嘉：吸引子CEO本期主播：@石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS@敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆==============时间线==============🎯part 1：高考与学历的现实挑战​讨论高考报名人数下降、高校毕业生增加、专业调整等现象，分析学历对命运的影响及躺平现象背后的社会原因。 04:06 今年的高考报名人数1335万人，比2024年的1342万人少了7万，首次2017年以来的下降 07:51 高考是一种公平的筛选机制和竞争机制 10:03 高考是全世界逼着人努力学习的最大范围的机制 12:37 我们在看到高考的固化的结构的同时，却忽略了这只是社会里的一个表象，与此同时，社会的各个角落结构都在固化。🎯part 2：时代的beta与个人的alpha​ 15:09 不善于“卷”的石磊，如何选择了不卷的那条路？ 18:14 乔嘉如何从住在难民楼里被歧视的中国人，成为澳大利亚最年轻的亚裔对冲基金经理 26:48 乔嘉的选择是一直在利用时代 28:21 抱怨的人多了，不抱怨的人就更容易取胜，更容易有机会 29:07 躺平的人，其实是很幸福的，而且他们有很大的机会，怨气其实是积极性的基础🎯part 3：重新定义财富管理与幸福管理 33:52 在整个撕裂的世界里，最受伤的人群，就是家里很殷实，但是除了钱其他什么都没有的人 34:39 乔嘉理解的幸福：金榜题名，第一次买奢侈品，第一次坐商务舱，成就感 37:44 所有的有钱人周围都有很多本事的人。如果这个有钱人自己就是那个有本事有创造力的人，他们家将继续腾飞辉煌；如果这个有钱人可以利用控制有本事的人，他可以保值；如果这个有钱人没有能力控制住周围的有本事的人，他们家将从最顶端一直滑落到贫穷，这个定律，千年如此 44:20 财富管理要重新定义财富，甚至我们要定义什么是幸福🎯part 4：复杂时代的生存智慧 46:28 崩溃是眼前，是今天明天后天；但构建新制度，可能是三五十年的过程，很可能看不出来它的迹象，这个是最让人抓狂的 49:08 学习是什么？是把原有的知识总结规划稳定下来，然后通过新的信息、新的知识和自己原有的知识做一次再耦合 51:20 学习不只是看书，学习是用各种媒体接触你没有接触到\但是你又有兴趣的，甚至更好的是跟你目标相关的新知识，这就是学习 52:53 学习的学和习是两个字：习是练习，学是学别人的经验 54:20 主动的蠕动是小步快走、小单快返，低成本多试 56:27 学有两种：一种是要向深处学，人会变得越来越锋利和敏锐，在一个方向上变成一个专家，这种适合一个蓬勃增长，固定模式持续惯性的一个经济体和市场；还有一种是往横处学，学更多维度，这就是芒格说的格栅理论：把经济学、金融、物理、生物都打通之后，就形成了格栅 58:35 元认知就是对认知的认知​​🎯part 5：批判性思维与复杂适应系统在现代社会的应用 66:29 批判性思维不是说一种简单的质疑或者否定或者不接受，它是一种反思性的思维过程。它是持续的检验某一种信念，这种信念可能是一种群体形成的一种信念，但是必须要经过检验之后，才能接受它，并且持续的检验，并且要理解它的理由和结论的指向，这就是批判性思维。 67:57 沉沦的意思是在不自知的情况下丧失了自我 69:36 在当下的时代，大众已经没有了，而是被分裂成一个个小众，所以我们新消费群体里面大部分都是垂直领域的机会 72:41 引用狄更斯的话：这是希望之春，这是失望之冬。人们面前应有尽有，人们面前一无所有，人们正踏上天堂之路，人们正在走向地狱之门。 75:16 达尔文说"生存下来的物种不是最强壮的，也不是最聪明的，而是最能适应变化的。"

本期播客内容聚焦伊朗，从历史、经济、政治和投资四个维度展开深度剖析，为听众呈现一个立体多面的伊朗。我们不是从军事冲突角度出发，而是深入探究伊朗近百年来的经济结构和投资潜力。这期节目我们一起穿越时空，回溯伊朗辉煌历史。从雅利安人南迁起步，历经波斯帝国兴衰、外族入侵，至近现代民族主义兴起，伊朗名称由来及背后文化内涵一一呈现。特殊的地理环境塑造了伊朗经济，石油、天然气资源丰富，却也带来经济结构单一难题。经济结构层面，农业对伊朗意义非凡，却受制于干旱气候，绿洲农业与游牧文化交织共生。石油产业虽为经济支柱，却也使经济脆弱，易受国际市场波动冲击。国际组织合作上，伊朗加入上合组织和金砖国家，为经济注入新活力，拓展外交空间。政治领域，从巴蒂约王朝建立到伊斯兰革命，再到两伊战争，伊朗历经多次政治巨变。百年历史长河中，从君主立宪制到伊斯兰共和国，伊朗政治体制不断演变，宗教与政治深度交织，形成独特政教合一模式。最后石磊还深度剖析伊朗冲突对全球投资市场的影响。霍尔木斯海峡作为石油运输咽喉要道，其安全局势牵动全球油价神经。地缘政治风险加剧下，投资策略需要构建反脆弱性体系。===============================本期主播：@石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS@敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆本期文字稿：伊朗百年生死劫==============时间线==============🎯part 1：伊朗的历史、宗教与文化伊朗作为雅利安人后裔，其文明起源于公元前22世纪的南迁浪潮，在征服古巴比伦、古埃及和古印度的过程中，不仅获取了土地资源，更将雅利安人的语言、宗教和文化基因深深植入这些古老文明的土壤，从根本上重塑了中东地区的文明格局。琐罗亚斯德教作为伊朗本土诞生的宗教，通过创新性地构建水利灌溉系统和推行光明契约精神，成功维系了游牧部落与农耕民族之间的脆弱平衡，这种独特的宗教治理模式为后世留下了深刻启示；而伊斯兰什叶派则巧妙地以宗教纽带整合社会资源，将信仰体系与司法制度、经济组织深度融合，最终形成了极具特色的政教合一政治生态。 ​​03:18​​ 伊朗高原占据了国土面积的一半以上，平均海拔在900到1500米之间，这种独特的地理特征导致可耕种土地仅占国土面积的30%，在这样的自然条件下，伊朗农业高度依赖旱田耕作和绿洲灌溉系统，形成了极具地域特色的农业生产模式；​​07:00​​ 雅利安人在公元前22世纪的那次大规模南迁，不仅仅是一次简单的民族迁徙活动，他们在迁徙途中先后征服了古巴比伦、古埃及和古印度这三大古老文明，在征服过程中，雅利安人不仅获取了大量的土地和资源，更重要的是将他们独特的语言、宗教信仰和文化传统传播到了这些地区，从根本上改变了这些古老文明的发展轨迹，对中东地区的文明格局产生了深远且持久的影响；​​09:28​​ 随着现代DNA技术的不断发展和深入研究，越来越多的证据表明雅利安人的基因广泛分布于欧洲、印度次大陆和中国北方等广大地区，这一发现不仅改写了人们对雅利安人起源和迁徙的传统认知，也为研究人类文明的交流与融合提供了全新的视角和有力的科学依据；​​10:53​​ 圣诞节这个在西方世界广泛庆祝的重要节日，其起源可以追溯到基督教对古代密特拉教的改造过程，在古代罗马时期，密特拉教是与基督教竞争的重要宗教力量，基督教为了扩大自身的影响力和信众群体，吸收了密特拉教的一些元素并对节日时间进行了调整，这一历史事件反映了古代宗教之间激烈的竞争关系以及对文化传承和发展的深远影响；🎯part 2：伊朗的经济结构与地缘政治石油产业作为伊朗经济的核心支柱，贡献了外汇收入的70%，然而农业和传统手工业依然在国民经济中占据着不可忽视的重要地位，构成经济多元化的重要组成部分。作为连接欧亚大陆的关键节点，伊朗在“一带一路”倡议中具有重要的战略地位，同时也是全球能源市场的重要参与者。然而，长期面临西方国家的经济制裁压力，其核计划引发的国际争端持续发酵，对全球能源市场的稳定供应产生了深远的影响。​​04:31​​ 伊朗南部的胡泽斯坦省拥有丰富的油气资源，其储量占全国总储量的75%，省会阿瓦士作为波斯湾沿岸的核心石油重镇，不仅是伊朗石油产业的重要生产基地，也是国际能源市场关注的关键节点，其战略地位对于伊朗的经济发展和能源安全至关重要；​​05:00​​ 位于南帕尔斯地区的天然气田储量位居全球第二，里海沿岸地区则是伊朗与俄罗斯在能源领域激烈争夺的焦点，这一地区的能源资源不仅关系到伊朗的能源供应和经济发展，也对地区和国际能源格局产生着重要的影响；​​06:14​​ 伊朗作为上合组织的重要成员国，在2024年加入金砖国家后，又通过支持黎巴嫩真主党、也门胡塞武装等地区组织，成功构建了从伊朗到伊拉克、叙利亚和地中海的势力链条，进一步扩大了其在地区事务中的影响力，提升了在国际政治舞台上的话语权；​​15:36​​ 藏红花、鱼子酱、开心果，伊朗三大农业特色，其中前两者都按克卖；​​16:05​​ 里海鲟鱼子酱产业长期以来一直是伊朗的传统优势产业，然而近年来面临着中国杂交鲟鱼技术的激烈竞争压力，中国通过自主研发和技术创新，成功培育出生长周期更短的杂交鲟鱼品种，逐渐在全球鱼子酱市场中占据重要地位；​ 浙江千岛湖作为中国最大的鱼子酱养殖基地，衢州成为全球最大的鱼子酱加工基地，产量占全球总产量的60%。🎯part 3：伊朗的百年变革从巴列维王朝开启的西化改革到伊斯兰革命的爆发，伊朗在现代化发展的道路上经历了多次反复和摇摆。白色革命虽然在短期内推动了土地改革和社会变革，但由于忽视了社会各阶层的利益平衡和文化传统的影响，最终引发了广泛的社会撕裂，为伊斯兰政权的建立埋下了伏笔。两伊战争的爆发使国家陷入了长期的战乱和经济困境，加上长期受到国际经济制裁的压力，伊朗的发展陷入了长期的停滞状态，社会发展面临诸多挑战。33:01​​ 在卡扎尔王朝统治时期，伊朗沦为英俄殖民势力争夺的牺牲品，国家主权遭到严重侵蚀，内部各部落之间互相割据，宗教势力过于强大，经济发展严重滞后，游牧部落占总人口的比例高达40%到50%，整个国家处于积贫积弱的状态；​​35:23​​ 礼萨汗通过军事政变成功建立了巴列维王朝，在王朝建立初期，他推行了一系列西化改革措施，试图废除君主制建立共和制，但由于遭到了什叶派领袖的强烈反对，最终被迫妥协，放弃了共和计划，转而与宗教势力合作，保留了伊斯兰教法的权威，这一决策为伊朗后续的政治发展埋下了伏笔；​​36:35​​ 1927年礼萨汗单方面废除了英伊协议，果断取消了英国在伊朗的治外法权，成功迫使英军撤离伊朗，清除了英国在伊朗的殖民势力，为伊朗赢得了短暂的独立空间，这一举措在一定程度上提升了伊朗的民族自尊心和国家地位；​​37:14​​ 白色革命期间推行的土地改革，目标是打破封建土地所有制，将大地主超额的土地收归国有，并分配给无地的农民，然而在实际执行过程中，由于破坏了传统的灌溉系统和农业生态环境，导致农业生产力不升反降，大量农民失去了赖以生存的土地，沦为产业工人，引发了广泛的社会不满；​​38:50​​ 女性解放政策是白色革命的重要内容之一，包括赋予女性选举权、限制一夫多妻制、允许妇女提出离婚等，然而这些政策遭到了宗教势力的强烈抵制，在社会上引发了激烈的文化冲突，迷你裙与面纱之争成为这一时期文化冲突的典型象征；​​40:46​​ 巴列维王朝在政治体制上废除了多党制，建立了唯一合法党——复兴党，同时设立了秘密警察萨瓦克，利用酷刑镇压异见者，制造了全民的白色恐怖，在经济上推行工业化改革，但由于财富过度集中于王室和权贵阶层，导致贫富差距急剧扩大，1978年通胀率飙升至25%，社会矛盾日益尖锐；​​41:54​​ 经济改革虽然在一定程度上推动了伊朗的工业化和城市化进程，但也导致了财富过度集中于王室和权贵阶层，最富有的10%的人口占有45%的财富，底层民众生活困苦，失业率上升，贫富差距的扩大和社会矛盾的激化最终引发了广泛的社会不满和动荡；​​43:07​​ 巴列维王朝在改革过程中同时得罪了农民、工人、教士和民族主义者等多个社会群体，农民失去了土地，工人面临失业和贫困，教士阶层的特权被剥夺，民族主义者对国家的现代化方向产生了质疑，这些矛盾的积累最终埋下了革命的火种，导致了伊斯兰革命的爆发；​​44:06​​ 末代国王巴列维娶了一位有亚洲维纳斯之称的埃及公主法斯亚，她的美丽和优雅体现了中东混血的独特魅力，成为伊朗的形象代言人，然而这段婚姻最终以离婚收场，法斯亚返回埃及，这一事件在一定程度上反映了巴列维王朝在文化和社会层面的矛盾和冲突；🎯part 4：伊以战争对全球投资市场的影响霍尔木兹海峡作为全球最重要的石油运输通道，控制着全球20%的石油运输量，伊朗与以色列之间的冲突升级使该地区的地缘政治风险急剧上升，可能导致油价剧烈波动。供应链中断风险不仅推高了黄金等避险资产的价格，还促使投资者密切关注地缘政治对能源市场的冲击，市场避险情绪显著升温。​​01:09:27​​ 伊朗作为全球第七大石油出口国，原油日产量高达450万桶，其中一半用于出口，主要出口目的地为中国，在战争爆发当天，国际原油期货价格距离开战前已经上涨了15%，市场对该地区局势的紧张情绪迅速反映在油价上；​​01:10:05​​ 原油期权的隐含波动率飙升至70%，这一数据已经接近2022年俄乌战争时期开始时的最高水平，A股的波动率通常在20%到30%之间，原油市场的波动率大幅上涨反映了投资者对中东局势不确定性的高度担忧和市场避险情绪的显著升温；​​01:11:47​​ 在极端情况下，如果霍尔木兹海峡被关闭，由于经过该海峡运输的全球石油产品产量约占总量的20%，而且能源价格的供需弹性非常小，这意味着即使需求下降，价格也可能居高不下，所以如果霍尔木兹海峡关闭，全球油价可能会超过100美元每桶，对全球经济产生巨大冲击；​​01:12:12​​ 欧洲和亚洲的天然气市场也将受到严重影响，因为卡塔尔的液化天然气需要通过霍尔木兹海峡运输，如果该海峡被封锁，欧洲和亚洲的天然气供应将受到冲击，价格可能会上涨60%以上，这将进一步加剧全球能源市场的紧张局势，增加全球经济衰退的风险；​​01:12:42​​ 原油和天然气价格的大幅上涨不仅会影响能源消费国的经济发展，还会通过产业链传导至其他行业，增加企业的生产成本，降低消费者的购买力，从而对全球经济产生连锁反应，增加全球经济衰退的风险；​​01:13:03​​ 霍尔木兹海峡是全球最重要的石油运输通道，被誉为世界石油天然气运输的咽喉，行业公认的世界八大油气运输通道中，霍尔木兹海峡的重要性位居第一名，中国约有50%的原油进口依赖波斯湾地区，而该地区90%的石油出口需要通过霍尔木兹海峡运输，这意味着该海峡的畅通与否直接关系到中国的能源安全和经济稳定；​​01:16:48​​ 美国虽然对中东石油的依赖度有所下降，2024年美国通过霍尔木兹海峡进口的石油量仅占其总进口量的很小比例，处于40年以来的最低水平，但亚洲国家特别是中国、日本、韩国等国家对该海峡的依赖程度仍然很高，面临着更大的能源安全压力；​​01:19:43​​ 伊朗65%的财政收入依赖石油出口，石油出口占其GDP的8%，长期冲突可能导致石油出口量大幅下降，进而重创伊朗的经济，使国家面临财政危机和经济衰退的风险，这不仅会影响伊朗国内的社会稳定，还可能对地区和全球经济产生连锁反应。

还记得十年前、也就是2015年的6月12日，上证指数冲上5178点，创下2008年金融危机后的最高点。这轮牛市，相信是很多85后、90后听友经历过的投资巅峰，当然后来的股灾也有可能是大家投资生涯中痛苦记忆的起点。此刻正值5178点10周年，我们跟嘉宾楚团长一起来盘点一下，当年那场惊心动魄的杠杆牛市和股灾，以及这10年A股的变迁。优质评论换免费Alice系统账号活动持续进行中~===============================本期嘉宾：楚团长 小宇宙播客：楚团长聊聊天本期主播：@石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS@敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆本期文字稿有两篇，从不同视角成文，正好拼成一个完整脚本：楚团长篇：5178点10周年，A股变得更好了吗？敏姐篇：5178点10周年，A股变得更好了吗？==============时间线==============🎯part 1：与5178点相遇01:58 数据回顾：2015年的6月12日，上证指数5178点成为10年来的高点，牛市的疯狂与崩溃；05:39 楚团长入市的故事：2013年光大乌龙指前一天，市场已经跌无可跌；08:42 楚团长在券商营业部亲历的股灾客户暴仓故事与分级B的恐怖下跌；我觉得分级基金也是中国金融系统的一种隐喻，永远都在小心翼翼地市场化探索，但接到了市场风险之墙后，又会有用一种不计代价的形式回到原地。11:25 大佬集体出面号召救市，大户刘益谦央视二套直播买股票，C罗的皇马中国行给A股加油，市场（或者监管部门）以一种荒诞的近乎行为艺术的方式展现了救市的决心；我在金鱼缸里目睹了一场海啸，对我的人生影响很大。16:39 石磊的陆家嘴回忆：2014年私募的小资金竟然能把大市值的国有银行股拉涨停；19:26 2015年上半年，大家都知道是泡沫，但不知道什么时候会破，也寄希望于后面有更傻的人接盘，总想赚最后一块钱；20:34 本轮牛市的推动的本质原因：杠杆。等到监管开始查场外杠杆的时候，一切都结束了；23:55 敏姐补充回忆当年的无风险致富之路：打新股。探讨中国新股为什么会赚钱的根本原因——A股是个融资市（当然，这也是股市亏钱的一个重要原因）；🎯part 2：股灾之后这10年的市场轨迹27:30 敏姐把这10年分成三个阶段： 第一阶段是2016~2018，是风险出清与制度重塑期； 第二阶段是2019~2021，是创新驱动与结构牛市期； 第三阶段是2022至今，是内外挑战下的高质量发展探索期；28:24 楚团长回顾2015年之后的10年市场发展： 2015年资金面和基本面的双主线共振； 2016年的游资炒作概念； 2016、17年的全国大棚改，房地产港股行情； 2017年的漂亮50行情； 2018年的商誉减值，创业板大跌； 2019年之后的基本面牛市； 2022年之后资产负债表衰退与产能过剩；光明源于黑暗，但黑暗涌现光明。35:27 石磊从长尺度视角梳理这10年资本市场变化的核心驱动：长尺度：A股若是以年线视角来看，它的主要驱动就是资本回报，而且也是根据基本面在定价—— 2016年~17年的价值投资范式； 2019~20年的成长型景气度投资范式； 2022年之后的自由现金流红利策略；短尺度：充分理解资金情绪和投资者结构以及政策冲击，构建反脆弱架构—— 2016年的熔断； 2018年的大股东爆仓； 2023年的小盘股暴跌； 2025年的关税冲击。39:52 楚团长：股市是性格缺陷的放大器，在短尺度上，大家一般都是用无序在参与无序。只有看清谨慎逻辑，找到投资信仰，才能用有序去拥抱无序。市场是个海洋，它可能也有洋流那样的规律，但很多时候浪花是没有理由的。只有自己成为有动力的船，才有可能安全地穿过大风大浪。但是如果完全没有面对浪的打算和应对机制，可能一个浪打过来就把我们给淹死。43:39 敏姐的应对策略：认清自己的能力边界，做好风险敞口和现金流管理，把资金交给专业合适的人打理；44:10 石磊再从A股投资者结构视角，来看市场的生态变化： 2016年之前，大户坐庄收割散户； 2016年起，外资大规模流入； 2022年之后，外资撤退，机构投资者由公募基金主导变成险资和国家队主导；不同的资金属性体现了这同的价值观，而这些价值观也让A股产生了不同的阶段性定价范式和交易模式；44:47 最后从收益来源来拆解A股10年的发展：全A指数10年收益基本为0，原因是什么呢？ 一是企业端：资本回报ROE从12%→7.9%，30%跌幅； 二是市场端：市净率PB从2.5→1.54，40%跌幅； 三是制度端：总市值从53万亿→86万亿，62%涨幅，被新增融资拿走； 四是成本端：0.3%~0.5%的交易费用。所以，如果一家公司的静态ROE是9%的话，那么估值每年拖累3~5%，市场融资跌幅5%，最后总收益约等于0🎯part 3：A股真的在变好吗？52:02 楚团长：答案是在变好 新国九条：要求央国企注重市值管理，强调提高居民财产性收入； 中国人的卷已经形成了相对稳定的竞争格局，无论从商业模式还是护城河角度，都有了强大的竞争力； 低利率时代股市的长期吸引力在提高； 以汇金为代表的国家队，也亲自下场买了万亿etf；56:34 石磊：2022年之后，A股的生态发生了转变上市公司融资性现金流第一次出现负值；长期配置型资金大举增持红利类资产；63:43 2019年大牛市到来的原因讨论 2016~2019 产业刚刚经历了一轮供给侧改革，产能过剩问题在2016年之后得到缓解，资本开始回暖； 2018年大股东质押融资爆仓； 2019年影子银行紧缩，民营经济座谈会，信贷放水，光伏、半导体等成长型行业时代来临； 资管新规后资金从非标转向权益市场的巨大体量；71:11 楚团长对公募基金生态的深入理解： 要从历史和全局的角度来评价一个行业的发展； 基金经理的工作是资产管理，业绩比较基准是建立在beta（市场整体趋势收益）基础上的； 财富管理端销售基金，应该对客户的收益负责，但财富管理行业是在打破刚兑那一刻才刚刚起步，还太年轻； 基金销售的主要模式就是动量销售，因此非常容易追涨杀跌； 电商卖基金的模式，奇葩的首页两个基金AB test的电商逻辑； 基金高质量发展方案中的漏洞； 投资者才是自己家庭财富健康度的第一负责人；85:40 石磊经营8年吸引子的资产配置服务的切身体验： 从投资者到财富管理，再到资产管理的整个财富生态里，存在买方投顾这一断点； 资产配置组合服务无人承接； 大部分FOF做的是选明星基金经理，把业绩好的基金组合成一个拼盘；90:47 总结： 中国的资本市场在2022年之后，整体变得更好，对投资者，尤其是长期投资者更加友好； 虽然存在很多问题，但优秀的价值红利型企业和创新成长型企业，都存在投资价值； 中国每一轮产业结构转型股市都有巨大的贡献； 中国人的养老问题等等财富堵点，都需要更健康的资本市场。

美国时间5月15号，国际三大信用评级机构之一的穆迪（Moody's）宣布，调降美国主权信用评级，从Aaa下调至Aa1，理由是担心美国政府债务和利率支付比例不断增加。众所周知，美国还有两大评级公司，分别是标普和惠誉，而这两家，则早在2011年和2023年，就已经下调了美国的主权信用评级，都从AAA降到了AA+。至此，美国信用的3A时代已彻底结束。从资管视角应该如何解读此事？对全球资产价格影响大吗？是未来潜在的巨大风险隐患吗？在投资里，我们怎么能够做到提前嗅到风险？如何进行理性决策？直觉与理性，是队友还是对手？这期我们聊聊这些内容。优质评论换免费Alice系统账号活动持续进行中~===============================本期嘉宾：乔嘉：吸引子科技创始人兼CEOBob：某上市科技公司副总裁本期主播：@石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS@敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆本期内容文字稿：美国信用降级冲击波：全球风险格局重构与应对==============时间线==============🎯part 1：穆迪调降美国信用评级，影响大不大？03:48 石磊：从CDS角度来看市场对美债的风险预期：4月中旬，一年期美元的CDS涨到了2023年美国银行业危机以来的高位，但中国恰恰相反，这就表明市场已经给出了风险定价，所以此次降级虽然有滞后但是有意义，确认了趋势；05:10 乔嘉：2011年标普降评级比此次穆迪下调影响更大，第一次降级很重要，之前美国国债的3A代表无风险收益率的锚。此次降级跟10几年前的降级相比，冲击有所下降，但对远期的影响更大，因为大家未来无法确定，这个世界谁是3A？08:35 全球7个3A的主权国家：澳大利亚、加拿大、丹麦、德国、荷兰、挪威、瑞典。但乔嘉认为小国的3A一文不值；09:24 Bob：国债评级降级在意料之中，市场环境更关注关税战，特朗普压力更大的是中期选举，美国物价上涨，美股在跌。18号晚上新出的政策，针对非美国公民，资金往外转要征收5%的附加税可能对全球资金的循环影响更大；10:56 石磊：虽然看上去波澜不惊，但风险隐藏在水面之下。目前长债利率反常比短债利率涨得多，主要原因是信用层面和流动性层面的长债的风险溢价，虽然目前还没有传播，但更像是灰犀牛类型的风险；12:05 乔嘉认为标普和穆迪两大评级机构的模型不同：标普更传统，穆迪的评级方式里有期权因素，对风险的容错更高，看得更长远。但一旦确定降级，则对长期的影响更大，对远端信用风险预期更不乐观，所以可以解释石磊讲的长端利率比短端利率高的原因。🎯part 2： 风险嗅觉是天生的吗？第一次上我们节目的嘉宾乔嘉金句频出： 为什么总跟风险打交道？是因为穷。 什么是打怪升级？大多数打怪的人为什么没了？因为风控没做好消失了 疯狂的危机是最容易被识别出来的，平静的危机才可怕 不波动只崩溃 傻子都赚钱的时候就该滚蛋了 一个潮流可以承载很多愚昧，但它不可能永远地承载下去 不要贪婪地去赚与你无关的钱 所有的运气是个零和游戏，我不想把运气用在赚钱上，我想把它用在更重要的事情上 赚钱不需要运气，赚钱需要本事 所谓风险控制，首先是这个风险你能控制，对于不能控制的风险，何来风控？ 在中国赚钱是：人民需要+政府允许+自我高效 直觉，是似曾相识（法语：Déjà-vu） 忍耐才是恋爱最大的成本，而坚持在一起的理由，就是估值的锚 情绪有时候是挑战，有时候是试探 所谓灵感，是经验遇到新信息的反应关于儒家文化体系的解读battle：25:43 石磊：“要什么”对于儒家文化体系特别缺乏，因为儒家是一个特别实用主义的文化体系，只看眼前利益，追求越多越好，不问终极目的。大部分人只是想要更多，但要更多是用来做什么？意义是什么？并不关心；26:37 乔嘉：不是儒家的问题，而是当代发展太快的问题。我们处在一个不进步就落后的40年，GDP一直在8~13%猛进，好多缺陷的存在并不重要，因为靠高增长可以弥补。但增速慢下来之后，之前没关注的缺陷就变成了风险；27:22 石磊：当时代发生了降速，我们就从一个增长为主导的时代，变成了一个风险为主导的时代。所以先要守住投资的风险底线再谈赚钱；29:26 Bob分享草帽大王的案例：沃尔玛等大渠道商要求把生产线转移到柬埔寨去，但现实很难实现，所以对未来的产业预期只剩下3年。所以当下的风险在于：中美两边的资金壁垒都在提高，产业内循环+资金内循环；30:53 乔嘉的疑惑：美国的自由主义去哪儿了？为什么自己把自己的理论推翻了？31:59 Bob：自由文化可能变成美国的软肋，两党对立造成了社会的风险。由于大量自由产生的内耗，美国可能会影响全球经济。举例：洛杉矶大火中匪夷所思的现象；33:35 石磊：不管中国还是美国还是欧洲，都存在现实主义和理想主义两种文化。之前写进教科书的自由主义是偏理想主义的——即追求效率，资本效率？因此促进了过去几十年的全球化。但自由主义到极致之后，触到了现实主义的一堵墙，一部分拥有巨大政治影响力的人受损了，时间长达30年，两代人。这堵墙很硬，影响美国总统的权力。理想主义要回归现实。但矫枉必须过正，回归的不是中立位，必然偏向反向。不止美国，全世界都在实施自我优先，变得更加现实，不再那么理想。所以现在的世界是一个拆台的过程，是一个秩序崩溃的过程，是不确定性（而非风险，风险是经过识别的不确定性）累积的过程；35:41 乔嘉：过去的投资能力=识别趋势+执行能力+行动能力。但放到今天，这些能力可能比原来的作用要小。因为现在不是在趋势里赚钱，而是在各个局部的波动里赚钱。对于资本友好的环境是有持续秩序的环；42:40 Bob的风险应对策略：资产的均衡配置，跨境配置，其中最值得配置的是保险。目前中美两地状态相反且撕裂：中国的生活成本在下降，美国的生活成本在上升；45:20 石磊：美国通胀、中国通缩重点解读：美联储主席鲍威尔两周前公布了5年一次的长期货币政策框架演讲，他观察到这个时代：冲击更大、频率更高、特异性更强、更难预测、宏观调控的风险很大，不确定性也更大，无论美联储更鸽派还是更鹰派，都无法解决。所以甚至判断不了未来美国会通胀还是通缩，连鲍威尔都不知道。美联储和财政部的矛盾，也就是货币政策与财政政策的矛盾无法解决；52:03 中国的问题：对外强势，因为实物经济流以中国为驱动；但对内消费起不来，居民的资产负债表还没有企稳，追求储蓄而非投资，企业追求自由现金流，都在收缩货币信用，结果就是货币越来越少。🎯part 3： 投资中风险的解决方案55:24 乔嘉：愿意把资产交给专业人士打理，对新能源、新消费等领域的投资需要专业的基金经理。专业的人做什么？一是找最有潜力的赛道；二是在赛道里把握周期；三是什么时候结束？62:16 石磊：如果我们有无限的数据和算力，不需要知识和专家。但我们没有，所以需要对本质进行认知，但本质不是一成不变的，也不是只有一个本质，我们要判断什么是重要的，什么是不重要的，这是我们资源有限的环境下的理性判断；64:12 乔嘉：每一个投资者，要认清我们的局限，有多少钱，能承受多大压力？对你最重要的是什么？最不想要的是什么？通过这些问题，了解自己的边界在哪里；65:44 信息驱动和价值投资的并不冲突，直觉和理性并不冲突。理性并不是对抗信息，而是学会筛选什么是重要的，什么是不重要的，通过流程降噪，提取真正有价值的信息，再放到自己的投资里去。🎯part 4：投资里的直觉VS理性，对手or队友？70:20 石磊：理性离开了直觉会比较僵化，难以适应新的环境，因为理性本身就是一种经验的递归，并不存在一种永恒的真理。哪怕数学是建立在公理之上的，但都仍然是不完备的。名言：数学是与上帝相容的，但是我们无法证明魔鬼的存在。绝对的完备性和一致性，在一个复杂系统之中是不可同存的，因为一致性一定是不完备的。所以没有纯粹的理性，所谓的规律是需要有新的经验和直觉来校正和递归；73:07 乔嘉：嗅觉、敏感度、感性的支配，都是一种天赋，但仅仅天赋是不够的，只能造就一个大牛散。流程严谨必须流程正规。天赋+科学论证+执行=优秀的基金经理74:46 石磊：本质而言，直觉就是一次次的经验，形成的肌肉记忆。如果有一个系统把很多人的经验总结提炼，就能形成系统化投资；76:19 石磊：进化就是适应了环境的变化。系统一是个快系统，尺度是短的，它要求你立即反应，而且决定你生死，它是简洁启发式；系统二是个慢系统，有迁移能力，把原来的经验迁移到新的领域。77:10 乔嘉：知识分为三类——基础知识、专业知识、工具知识；77:27 石磊：没有绝对的理性，只是一种直觉的规律化的表达，理性也是动态性的。但如果直觉离开了理性，会被市场噪音侵扰，会让我们失去平静、坚定和长期主义。所以核心在于把握本质，如果不能把握本质，直觉和理性都没有用。分清什么是重要的，什么是不重要的，在这个基础上，再运用直觉和理性；82:35 石磊：如何理解巴菲特所说“市场短期是投票器，长期是称重机”这句话？——短期更反映情绪，长期更反映理性。日线、周线、小时线，偏情绪化的，交易的是情绪和幸运；120日均线却是非常理性的。我们作为投资者，不能拒绝信息和数据，也不能对抗市场情绪，但是我们可以选择如何控制消费信息和情绪，这个流程把它系统化之后，抽丝剥茧，形成哪些是重要的，哪些是趋势判断；86:29 石磊：情绪是有意义的，但是我们不要在一个维度上讨论情绪和理性，否则会打架。只有分层，之后会发现，情绪和理性是可以合作的。做一个Inside outsider，先环顾四周，先了解利益相关者他们怎么看待事物。跳出这些人，这件事，用系统化的视角来看，抽出来，重新拼图；先inside之后，先进到那个文明里，再出来，才能发现我们所处社会的本质；89:16 乔嘉：深度的理解、客观的评判、整体的视角缺一不可。

最近关于货币，有很多可聊的话题：比如这两年黄金价格的一路上涨，比如这个月9号比特币价格再次突破10万美元，市值突破2万亿美元；再比如前两天新台币兑美元汇率两个交易日暴涨10%......凡此种种，都让我们觉得有必要探讨一个比较本质的问题——那就是是货币问题。货币，全球财富的度量仪和价值参照系，在当下遇到了哪些问题？尤其是主权货币，也就是法币，目前各个国家又在面临什么样的困境？而这些对我们的资产布局又会产生什么样巨大的影响？另外，大家关注的黄金，未来的估值走向，恰又与它的定位相关，那么黄金在当下的这个全球叙事语境里，它又扮演什么样的新的角色？我们是否正处于国际货币秩序的转折点上呢？最重要的是，我们对于货币有哪些幻觉而这些幻觉又在影响着我们的投资决策呢？这也是十分吸引的第一次串台，很开心也很荣幸能与大卫翁老师一起深入探讨，同声相应，同气相求。本期嘉宾大卫翁：播客 起朱楼宴宾客 主理人本期主播@石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS@敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆本期文字稿：当财富进入失锚时代，黄金何以成为货币备胎？如果你喜欢我们这期节目，请点赞、转发，也欢迎评论、收藏，或者加群，加听友群方式：TheAttractor_szzl  请备注（十分吸引）优质评论换免费30天吸引子Alice系统（数据&路标）账号活动依然生效，希望在评论区看到你的精彩点评~==============时间线==============🎯part 1：货币的起源05:13 黄金的100年，相较美元上涨158倍，年化收益9.8%；而凝结了人类智慧和汗水的标普500，算上复利之后的年化收益是9%，与地产的涨幅相当；06:46 黄金与白银：货币属性与工业品属性的分道扬镳；10:16 根本不存在所谓的“资金流”，是一种假象；11:44 大卫翁对货币理解的三个阶段：从一般等价物到通货膨胀到汇率体感，对应三个问题：货币怎么来？货币的价值如何确定？货币与货币的关系？16:06 货币的来源：是我们每一个参与者在货币交易过程中交易出来的；16:27 美元、美金、美钞不是同一个东西；20:10 货币的幻觉与时间的幻觉：从相对到绝对、从工具到目的的偏离。狭义相对论把时间恒定的概念打破了，货币也一样，并没有锚，有的只是共识；25:50 货币的起源：从以物易物到全世界不约而同的海贝共识：稀缺、耐磨、易便携；33:21 马尔代夫环纹货贝作为货币的消亡：大航海和殖民时代的开启，海贝打孔技术的快速提升导致货币形态的海贝不再稀缺；34:11 主权货币的诞生，与一国的税收有关：从唐代的飞钱到北宋的交子到张居正的一条鞭法到清代的摊丁入亩，国家权力确定了债务记账和清偿，也需要国家权力来保证执行；39:19 欧洲也一样，从罗斯柴尔德家族到英格兰银行，共识需要向更高层级推进；🎯part 2：货币的本质41:45 信用与约束，是货币的AB面：从古典经济学的货币数量论到奥地利学派的黄金本位制再到凯恩斯学派的财政赤字大政府，最后到08年和疫情期间的无限量化宽松，出现不可调和的系统性矛盾；47:09 处于经济运行的拐点时刻，货币的信任体系就变成一个关键矛盾；48:22 货币的本质就是欠条，从最开始的支付工具逐渐演变成记账工具；50:58 我们存在商业银行的1块钱不等于央行的1块钱，无论是国内还是国外，商业银行都会有破产的可能性；52:38 政府为什么要救河南村镇银行？其实是为了挽救老百姓对银行作用或者说国家信用的裂缝；57:00 银行体系像一个钢结构大楼，看上去非常稳固，但却更脆弱，一旦超出承载重量，有可能瞬间崩塌；而资本市场则更包容和柔软，哪怕投资者在熊市亏损，但却更持续；62:46 货币的关键问题——是内生还是外生？外生指由体系之外的力量创造货币，而内生则是人类在使用货币的过程中，又会派生也新货币。石磊更倾向于货币是内生的；68:12 货币的第二个关键问题——是存量还是流量？货币只有在交易的过程中才会产生价值，所以是流量而非存量；🎯part 3：货币的未来70:02 为什么用油金比、铜金比度量黄金的价格是错误的？因为黄金已经呈现出货币属性，而非商品属性；72:01 黄金的性质：货币备胎，它的价值上涨是人们对美元等主权货币的信任缺失导致。但备胎也无法在路上长期行驶；75:40 比特币的稀缺性与支付效率，是利还是弊？79:12 美元体系看似腐朽，实则生命力极其顽强，正在推进把比特币的价值凝结在美元上，而人民币，凝结的则是以制造业为核心的实物价值；81:07 黄金的备胎价值，主要出现在美元、人民币、比特币等等三个轮子都不确定的时期，一旦一个轮子确定，则黄金价值也会下降；82:10 黄金不是金融资产，就不能用我们常见的度量金融资产的比例尺度去度量它；84:44 开脑洞：石磊把财富用黄金来度量，大卫翁把各类资产涨幅用黄金来重跑一遍。

【Alice 账号宠粉新玩法上线——优质评论兑换免费名额！】感谢大家一直以来对节目的热情互动！之前每次发放 Alice 账号试用名额时，后台都被大家的留言 “淹没”，好多小伙伴没抢到名额，我们看在眼里急在心里～ 这次终于带着 「重磅升级宠粉计划」 来啦！📣 新规则划重点——不拼手速拼才华！从本期开始，只要在节目评论区留下你的走心评论、犀利观点、暖心建议......就有机会触发 “主播专属彩蛋“—— 只要被两位主播pick为 “优质评论”，即可直接获得 Alice 账号30天免费使用权！ 不限名额、优质即送！你的每一次发声都值得被看见～===============================本期文字稿：哈佛耶鲁抛售私募股权，次贷危机会重演吗？本期主播：@石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS@敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆如果你喜欢我们这期节目，请点赞、转发，也欢迎评论、收藏，或者加群，加听友群方式：TheAttractor_szzl  请备注（十分吸引）本期脑图：==============时间线==============🎯part 1：哈佛耶鲁抛售私募股权01:06 美国国债风险外溢到信用市场，新债王冈拉克提示风险：美国的新次贷风险正在逐渐的浮出水面；01:48 哈佛耶鲁因何抛售私募股权资产？03:19 风险何在？——流动性危机：👉 私募市场资产账面估值往往高过资产实际价值；👉 二级市场压力会导致一级市场投资意愿下降；👉 如果底层资产需要不断融资，就会出现连锁反应；05:22 流动性冲击来源——CLO：➡️ CLO是一种结构性金融产品，通过将企业贷款（主要是杠杆贷款）打包并分层证券化，形成不同风险收益等级的证券组合；➡️ 2022年后美国开启加息周期，导致浮动利率贷款付息压力加重；➡️ 私募信贷与私募股权市场高度关联，且信息不透明；➡️ 流动性风险上升，脆弱性上升；🎯part 2：历史上的流动性危机11:41 1998年的LTCM破产倒闭案例💡LTCM的超级明星团队：债券套利之父+诺贝尔经济学奖获得者；💡收益来源：模型依赖历史数据假设市场“理性回归”，认为极端事件概率极低，并借助超高杠杆放大收益；💡1998年8月，俄罗斯因油价暴跌宣布卢布贬值并暂停偿付国债，引发全球流动性恐慌LTCM的多项核心策略同时失效；💡美联储召集高盛、美林、瑞银等进行注资，原有股东权益缩水至10%，后连续三次降息0.75%，以缓解市场流动性紧张并稳定投资者信心；17:55 2020年的负油价黑天鹅与原油宝事件➰ 新冠疫情全球蔓延导致原油需求骤降；➰供给端价格战激化：俄罗斯、沙特自杀式增产，美国页岩油因债务压力被迫维持产能；➰生产商为避免无处存放，宁愿倒贴钱让买家接货；➰4月美国WTI原油期货价格的历史性负油价水平为-37.63美元/桶；➰ 风险涉及国内原油宝客户，因挂钩WTI原油5月期货合约，且未在合约到期前及时移仓，导致投资者不仅本金亏损，还需倒贴银行巨额债务；🎯part 3：未来演绎的可能路径27:59 4月底政治局会议重点精神：外部斗争，内部求稳，加紧实施，适内外协调之时；30:0 中债与美债收益率的神奇对偶：中国长债利率定价了降息预期，但短债利率受到流动性的制约；美国长债利率定价了流动性制约与风险溢价，但短债收益率已回到降息前水平；32:19 国内主要矛盾：供过于求与物价下降；33:17 美国主要困局：系统性风险与流动性问题。

自从4月初关税战以来，美国各类资产都遭遇大幅震荡，无论是美股、美债、还是美元指数。美债也毫无悬念走出了过山车行情：美国10年期国债收益率从4月4日最低点3.8619涨到4月11日4.5904，各类媒体也纷纷进行解读，似乎美债代表美国的信用，美债价格下跌意味着美国的信用崩盘。所以今天节目里，石磊也会给出自己的观点和结论，通过数据分析给出这次美债价格波动的真实原因。本期节目文字稿：美债风暴：流动性危机与信任危机的共振本期主播：@石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS@敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆如果你喜欢我们这期节目，请点赞、转发，也欢迎评论、收藏，或者加群，加听友群方式：TheAttractor_szzl  请备注（十分吸引）本期脑图：==============时间线==============02:02 一句话结论：今天的美债已经不是昨天的美债，明天的美债也可能不是今天的美债。 放在投资组合里，美债的机会可能比较好；但是如果是单独押注美债，现在的风险可能还挺大；02:28 美债这次反常下跌，直接原因就是流动性挤兑，流动性挤兑的直接原因是基差交易平仓；07:27 美联储出手：保护市场流动性的机制——SRF常设回购便利；09:59 此次美债下跌与20年3月份的逻辑不同：美元变成风险资产而非避险资产；12:23 美债本次下跌的根本原因：是大量资金在集中抛售美债；12:31 美债持有人结构：国内投资人76%，国外投资人24%；17:48 日本农林中央金库大量抛售的前因后果；25:34 中国抛售美债的逻辑；28:07 中国持有的美国资产预估1.8万亿；29:47 美债一级发行市场上，投资者热情也在显著降低。数据见下图：结论：此次美债风暴的整体原因，是基差交易平仓与外资抛售美债的共振，但最底层原因，则是对美元和美债的信任危机。==============送福利==============为迎接五一国际劳动节，本期送出福利：吸引子Alice系统一个月免费使用权限，请在评论区回复“申请Alice系统试用”即可，一共10个名额，先到先得，曾经申请成功过的听友请把机会让给更多的人，谢谢！

本期节目中，石磊对2025年1季度的重大事件和全球宏观经济形势做了一个总结，详细分析了中美两国在经济和金融市场的现状以及未来可能的走向，分享了他基于复杂适应系统的理论基础上的具体方法论：step 1：系统化洞察；step 2：路径跟踪适应；step 3：多元化应对策略。通过合理的资产配置，我们作为投资者才有可能在混乱的中美撕裂的世界中获得收益和成长。本期文字稿：石磊：适应撕裂的世界本期主播：@石磊TheAttract  微博：石磊Attractor_MS@敏-姐 公众号：刘敏的咖啡馆如果你喜欢我们这期节目，请点赞、转发，也欢迎评论、收藏，或者加群，加听友群方式：TheAttractor_szzl  请备注（十分吸引）本期脑图：==============时间线==============02:16 上一次出现与关税战这么重大的事件，还是2022年的俄乌战争；03:00 目前的贸易战，并不是一天的积累。就像一战，也不是萨拉热窝事件带来的，关税只不过是导火索；03:24 矛盾的本质，是美国作为这30年来全球唯一的超级大国，赖以生存的秩序在受到另外一个超级大国—中国的挑战；05:09 目前所处的就是阵营分化阶段，分化之后就是同盟化；06:32 二月份同时发生了deepseek和美国缩减财政赤字的共振，中美平衡被打破；07:37 西落是从高位下落，东升是从低位上升，过程注定非常波折；美国方面：08:23 美国是货物贸易的顺差和服务贸易的逆差，服务贸易战是中国反击美国的一个后手；11:14 美国的循环是美元汇率的循环，汇率机制反馈美国的秩序是否脆弱；16:13 历史上三次美元的暴跌：第一次，70年代，布雷顿森林体系瓦解；第二次，80年代，广场协议；第三次，至今，美国金融资产泡沫破灭的可能性。21:08 特朗普关税战的出牌是非常理性的，那就是在新的挑战者建立新的国际秩序之前把它消灭；23:16 马斯克5月份离职前要削减1万亿美元财政支出的口号存疑，否则美国就会陷入深度衰退；27:57如果联邦政府进一步的紧缩财政，美国会进入到信用紧缩的循环。信用紧缩一旦开始，就是美国大周期的反转：因为信用周期才是个大周期，制造业的周期都是小波动；中国方面：31:16 中国的风险因素依然很多，通缩压力在增加：居民资产负债表问题；政府部门扩张力度在加大；供给侧问题依然严重；32:12 1~3月份经济回暖完全依赖于财政刺激，有刺激有反弹，无刺激无动静；33:00 企业订单恢复，生产积极，但信心不足，库存谨慎；33:36 下游PPI下跌对通缩影响最大，汽车行业价格战又贡献大部分力量；36:52 投资上：制造业投资下降、房地产低位企稳、传统基建微小回升；37:20 三个投资增长亮点：信息传输行业的基础设施建设，算力中心投资增长超30%；电网基本建设投资增速35%；全球产业链链主。40:58 就业问题严重；45:22 人民币汇率是“防波堤”：异动→测试→脱钩→大幅波动；49:06 中美贸易战后世界的投资策略：中国阵营配置抵御中国通缩风险：+中债，关键路标：中国财政政策；新旧世界中相对强势的结构：股票：高自由现金流+成长型链主；防守反击：价值型可转债、实需稳定的大宗商品；美国阵营配置抵御美国需求崩溃：+美债（与黄金同配），关键路标：美国财政政策，美国信用条件；防守反击：美国构建产业循环的基础：+美国基础设施股，高自由现金流高股息；中美阵营撕裂货币风险：+黄金，组合内不可或缺。