这家分拆狂魔到底图啥？（三）

而今全球尚未有分拆12家子公司先例，至于这条路究竟走向何方？若“胜”，是把这庞大的体系走活，从而诞生一个伟大的模式；若“败”，一朝把控不当，或成一地散沙。微创医疗最大的争议，莫过于母子公司的管理控制、利益分配这种模式。随着不断拆分引入资本从而扩大版图，不少投资人质疑，怎么解决子公司上市对母公司的冲击？进一步引发了母公司空心化及会否失去控制权的担忧。“微创自己没那么多钱养子公司，投资方输血养子公司，自然要付出代价。”纵观微创医疗旗下分拆上市的几大子公司，母公司虽保有控制权和并表权这一先决条件，但仅仅持股一部分。此举无疑会对原股东价值产生稀释作用，因此发展过程中肯定是有代价的。分拆是为了更好地发展。如果分拆后母子公司发展的更好，那么总体价值在考虑稀释的基础上也是提升了的。对于微创医疗而言，目前是需要见到投资成效的阶段，如何实现投入最小化利益最大化的综合平衡。对于微创的举动，有投资人给出了自己的理解：未来发展取决于树林的规模、品种梯队，以及开花结果的潜力。在业内人士分析看来，纵使通过分拆建立了“庞大且复杂的风险对冲体系”，但多个业务不够成熟，部分领域没有商业化产品，摊子或铺得太大，而且版图虽不断扩容，但市值却不断缩水。“拆拆拆”背后是否有一些共同的轨迹呢？以微创为首的疯狂拆分的路径，究竟会走向何方？常年关注器械领域投资的业内人士告诉E药经理人，器械行业频繁的分拆与其本身发展背景也不无相关，可从以下几个方面理解：首先，一方面，医保集采常态化，特别是骨科、心脏介入等高值耗材利润空间挤压极为严重，这类产品上市公司的盈利能力大幅下降；另一方面，新冠疫情，手术量下滑影响上市公司营业收入，上市公司业绩承压。自从医疗器械领域陆续进入集采之后，微创医疗也面临着承担着较大的业绩压力。2020年出现5年来的首次亏损，全年净亏损额达1.91亿美元；2021年净亏损额扩大至2.76亿美元；2022年则直接亏损再扩大超50%，达4.37亿美元。其次，资本运作导致创新医疗器械融资市场活跃。这一是有助于拓宽融资渠道，二是创新业务的并购和投资增加了很多负债，债务规模增长过快、有息负债过高、商誉减值均会降低公司利润规模，也会给公司现金流带来不小的压力，上市利于降低负债率，增加经营性现金流。一般来说，子公司单独上市的估值比在母公司融资估值能提高3-5倍，分拆成熟业务再次上市融资，可以实现市值和财富双增长。这无疑加强了分拆上市的吸引力。另一大关键问题就是“公司管理层激励”问题。医疗器械行业，是知识密集型、技术密集型，主要靠人才团队，人才激励也是分拆着重考虑的一大因素。在内部管理层面，树立内部业务，提升子公司管理层激励，增加人才运营效率，有助于降低管理成本。在发展过程中，微创医疗经历过不少波折。创始人常兆华是技术出身，一开始并不能在商业领域如鱼得水，所以在“公司创立前几年，高管团队换了七八次，有些时候几乎是‘政变式’的。”前期的教训和跟头也使常兆华在后期较为重视管理层激励以“留人”。“一个池塘容不下这么多人才，只能建立很多池塘。”常兆华曾言，让平台里的同事能够参与到各个子公司的成长中，“浇水施肥”是一件很重要的事，积极性不高很容易跳槽。有分析师认为，这些大型上市企业是最早一批我国器械市场需求增长获益的企业，公司拆分背后有扩展业务布局特别是提高海外市场的占有率，简化业务管理的急迫性。加上细分领域的国产化进度，产业结构化特征非常明显。医疗器械行业尤其是骨科、心脏介入耗材等细分行业的中低端市场基本实现了国产替代，跑出了行业龙头。但是，大部分没有实现国产替代的细分行业，还被海外企业卡着脖子。国内创新医疗器械企业如果想弯道超车，势必需要资本运作支持，需要合理地分配资金，在研发上加大投入推动技术优势发展，进一步拓展销售渠道，这些都将促进国内企业占据更多市场份额。诸多因素也就掀起了国内诸多器械企业的分拆潮，选择与资本“共舞”。当然，这些公司的拆分，也需要关注到拆分后可能面临的资源利用率低下，中小股东利益保护等问题。持有微创还是有风险投资的味道。微创们分拆后的未来，至今仍然是横亘在大家头上的疑问。