中药第一“妖股”慌了（三）

先说香雪制药可有力支撑未来预期的产品。很抱歉，目前应该只有TCR-T一支独苗。对于一家无过多BD经验和成熟化药、生物药布局的中药企业，有创新的前瞻性，不代表有好眼光；有坚持，不代表有好的梯队建设逻辑；有胆量，不代表后续有钱兜底。除TCR-T之外的几个创新研发项目，几乎都还在低效砸钱，尚未有什么突破进展，或者已无水花。香雪制药在10年前引进了一款是治疗脑胶质瘤的孤儿药。花的钱不多，但在当时意外地受行业关注，香雪制药甚至因此被冠以“脑瘤药第一股”之称。不过，10年过去，该产品进度还停留在I期阶段。有业内人士表示，目前此类产品治疗实体瘤几乎都凉了，市场不看好，疗效不明晰。2019年，香雪制药引进某公司抗肿瘤新药口服紫杉醇、口服伊立替康和KX2-391软膏，其中有两个产品在美国已完成III期临床，然而该公司已在资本寒冬中宣布破产，香雪制药还在苦哈哈地推进口服紫杉醇新药在中国的申报工作。2010年，香雪制药与苏州圣诺及美国圣诺签订《STP705项目合作协议书》，三方约定共同合作研制用于无疤痕皮肤伤口愈合的小核酸新药（STP705）。2020年，香雪制药宣布拟以5784万转让该项目68.18%权益。近3年，论研发成果，除了TCR-T，香雪制药几乎别无创新亮点。论研发投入，基数也比较小。2021-2023年，香雪制药研投占营收比例分别为4.6%，6.12%和5.36%，占比相较行业水平不算低，但对比几家重视创新的中药企业，砸的钱相对较少。2023年，香雪制药研发投入为1.23亿元，同期以岭为9.35亿元。与化药、生物药公司的研投就更没得比。不得不提，研发创新投入上不痛不痒，离不开香雪制药忙于处理自身的一地鸡毛，其债务、盈利能力弱等因素，拖累了研发。香雪制药的负债情况，目前几乎是业内最恶劣的。资产负债率唯一高出他的，是深陷债务漩涡已经被ST的吉药。中药行业资产负债率平均水准，约在30%左右。2019-2023年，香雪制药的资产负债率一路从51.4%，上升至了70%多，尤其是在2021年之后，上升速度明显加快。账上现金有多少呢？截止至今年一季度，香雪制药账上的现金及现金等价物仅为1.03亿元。然而同期与之形成鲜明对比的是，短期借款为14.94亿元，长期借款为5.47亿元，一年内到期的非流动负债为3.43亿元，总计约为24亿元，远远无法覆盖。当然，抛开造血能力谈现金是不客观的。看看香雪制药在完成一个生产经营周期所创造资金的能力。2021-2023年，经营性现金流量净额分别为2.57亿元、2.27亿元和2.63亿元，截至今年一季度为2581万元，但结合短期借款等流动负债情况，能看到经营创造的现金流无法覆盖外部借款。这意味着，一方面，香雪制药的财务状况不够稳健，过度依赖外部融资等方式来偿还债务。另一方面，香雪制药运营效率有待提升，盈利能力和市场竞争力也亟待改善。什么给到香雪制药勇气？这会是一场飞蛾扑火还是羽化蝶变？请您明天接着收听。