中药第一“妖股”慌了（四）

要想从根本上解决偿债能力差的问题，必须让收入增长，盈利能力增强。自2017年开始，香雪制药营收增速一路放缓，再到变为负数。2023年营收终于有所微增，达23亿元，但是同期齐名的以岭药业，营收已经突破百亿元。净利润情况有所好转，但仍旧亏损。2021-2023年，归母净利润分别为-6.77亿，-5.3亿和-3.89亿，3年累计亏损约16亿元。今年Q1净利润亏损3566万。一切说明，香雪制在提振盈利能力，但还不够。事实上，如果仅以现有的主营业务及产品来推动盈利，香雪的速度，注定是很难飙升的。香雪是一家以中药制造为主营业务，集现代中药及中药饮片的研发、生产与销售，辅之医疗器械、少量西药产品及医药流通等业务为一体的企业。其营收多年来都由抗病毒口服液和橘红系列支撑，但放在现在这个时代，缺乏足够的竞争力。以独家品种橘红系列中的橘红痰咳液为例，其在中国城市实体药店终端止咳祛痰平喘中成药品牌中，不在第一梯队。另外，香雪的产品主要集中于感冒、咳嗽等领域，这一领域经营主体及同类品种较多，可替代性较强，市场竞争相当激烈，非独家品种药品面临严峻的价格调整风险；医保控费、集采、主要原材料及辅料成本的上涨，也为香雪的发展带来必然影响。还有两个值得关注的数据。有数据显示，香雪制药的应收账款周转天数在过去三年分别为129，140和102天，而中药行业平均为70-76天。2007-2015年，香雪制药销售毛利率总体呈下降趋势，但尚能在41%-51%区间徘徊，然而再看最近5年，其毛利仅在30%上下水平浮动。由此可以看出，香雪制药的产品销售难度是较大的。那么，在香雪制药高债务、主营业务不振的底部，到底发生了什么？这其实也是我们研究这家老牌地方中药龙头，最大的价值所在。那么，究竟是什么让昔日缔造抗病毒口服液神话的香雪制药，淹没在了时代当中呢？香雪制药，曾代表了OTC最为风光的一个时代。非典期间，凭借抗病毒口服液良好的市场反馈和大面积营销，香雪制药登上“福布斯中国潜力100”榜单，也是唯一一家进入该排行榜前10名的广东企业。“一讲香雪制药，全广东都知道。”那时候的香雪制药，是从广东杀出来的一匹黑马，响遍全国。带着抗病毒口服液，香雪制药在2010年登陆资本市场。一上市，香雪制药就高调进行了第一阶段的扩张。2011年，抗病毒口服液正是香雪制药收入支柱，约占公司总收入的60%，以OTC渠道为主，市场占有率在60%以上。为了巩固竞争力，香雪制药一连并购了广东九极生物、中山优诺和广东化州中药厂、广东清平制药部分资产，目的是形成以抗病毒口服液为一线产品，以橘红系列、白云医用胶、九极保健品为二线支撑产品的 “大健康”雏形。“大健康”是那两年香雪制药大肆扩张的关键词。2012年，香雪制药对外投资3家公司，分别是广州市亚洲牌食品科技有限公司、广东九极生物科技有限公司和云南香格里拉健康产业发展有限公司。其实，这一轮扩张里，有一个潜在危机已释放信号：九极生物和化州中药厂收入贡献微薄，有可能并购吃力不讨好。但香雪制药的步伐，并未收敛。什么给到香雪制药勇气？这会是一场飞蛾扑火还是羽化蝶变？请您下周一接着收听。