产业与资本的价值对撞正在升级（二）

这是一种典型的NewCo出海模式：国内药企将核心管线授权给海外现成的上市平台（或新设立公司），引入国际资本与专业团队推进全球研发与商业化，自身通过现金对价+股权绑定的方式，分享资产长期增值收益。这种模式在2025年上半年尤为流行，既规避了自建海外团队的高成本，又能借助海外资本市场的融资能力加速管线推进。此次股价暴跌，让荣昌生物与VOR再次陷入舆论漩涡，也让二级市场与产业界的BD价值认知偏差具象化。股价暴跌前一日，VOR宣布以每股10美元的价格公开增发1000万股普通股，募集资金总额1亿美元。该价格较当日18.80美元的收盘价折价46.8%，大幅超出市场预期的20%-30%常规折价区间，直接引发短期投资者恐慌性抛售。数据显示，截至2025年6月30日，VOR账面现金仅2.01亿美元。尽管公司宣称现金可支撑至“2027年第一季度”，但泰它西普正处于全球多中心Ⅲ期临床关键阶段，涵盖系统性红斑狼疮等多个适应症，资金消耗速度远超早期临床，市场对其资金储备的担忧并非空穴来风。这正是资本市场与产业界的视野差异。产业界认为，VOR此次高折价增发是“主动补粮”，通过短期让渡部分股权价值，快速锁定1亿美元资金，为泰它西普Ⅲ期临床“上保险”，确保能支撑到关键数据读出，这种“牺牲短期股价换长期确定性”的操作，符合创新药长周期研发的底层逻辑。但二级市场的短期投资者更关注“即时收益”，高折价增发直接稀释了现有股东权益，引发恐慌性抛售。不过，盛景嘉成首席产品经理冯骁给出了更客观的解读：“对长期价值投资者而言，此次股价下跌不一定是坏事。” 股价下跌并非源于泰它西普临床失败等突发利空，而是增发定价大幅折价导致的情绪性波动；而‘高折价’的本质，是专业机构对VOR“注入泰它西普”后的一次价值重估，戳破了此前的估值泡沫。值得一提的是，此次10美元/股的增发价，虽仅为当日收盘价的一半左右，但当把时间线拉长，对照私募募资的价格后，会发现一个截然不同的故事。今年6月，VOR私募募资的每股价格为0.25美元/股，而后在9月份，VOR将每20股已发行流通普通股转换为1股已发行流通普通股（每股面值保持不变）——合股后为5美元/股，仍远低于10美元/股。这意味着，此次增发并非“贱卖”。长期来看，股价变动与BD交易的成败并无直接对应关系。一项BD交易的成败取决于市场需求、临床时机、数据表现等多重变量，不能仅以短期股价表现作为评判依据。荣昌的BD能力没有问题，企业家看重的是长期战略价值，这与二级市场投资者‘追求短期价差’的考量逻辑，存在本质差异。随着市场逐步消化增发冲击，VOR股价开始企稳。截至11月14日收盘，公司股价报10.01美元，单日上涨2.67%，逐渐向新的价值锚点回归。有业内人士评价：“无论最终结果如何，荣昌与VOR的这次合作，都为中国药企在资本寒冬下的出海之路，积累了“股权绑定+借力海外平台融资”的宝贵经验。”想了解荣昌NewCo股价腰斩背后，反映了产业与资本怎样的对撞？请您下周一接着收听。