非共识的20分钟

2026 年 6 月 16-17 日，凯文·沃什将首次以美联储主席身份主持议息会议。利率期货定价显示约 98% 的概率利率不动，但这场「无聊的会」是观察新美联储的第一个窗口。本期把沃什的「发言」拆成五种类型，逐一对应不同的资产传导管道，并以 1 月 30日提名日的市场反应作为实证：当天他未谈及任何政策，贵金属却出现 1980 年代以来最差单日 ——市场为他重新定价的，从来不是利率。 核心判断： 市场争论「沃什是鹰是鸽」，这个问题从一开始就问错了。他影响市场的管道几乎都不经过利率：他的任命本身打掉了贬值交易的地基；他对点阵图和前瞻指引的厌恶，打的是波动率而非方向；他的「市场纪律」主张，打的是信用市场里「总有人兜底」的隐含保险。盯着 6 月 17日利率决定的人，看错了地方 —— 真正要听的是记者会：他怎么说，说多少，用什么词。 关键事实： — 2026 年 1 月 30 日，美国白宫提名凯文·沃什（KevinWarsh）接替鲍威尔出任美联储主席。当日黄金日内最深下跌约 16%、白银约 39%，为 1980年代初以来最差单日；10 年期美债收益率基本未动（4.24% 至 4.25%）。 — 沃什 2006 年以 35 岁成为美联储史上最年轻理事；2008年危机期间担任美联储与华尔街之间的联络人，经手贝尔斯登出售、美国国际集团（AIG）救助等案。 — 2010 年公开反对第二轮量化宽松（6,000 亿美元购债计划），2011 年 3月辞职；此后供职于斯坦福大学胡佛研究所，长期批评美联储政策框架。 — 2026 年 4 月 21 日参议院听证：主张缩减资产负债表（同时承认需要时间与耐心）、批评前瞻指引与点阵图、主张恢复市场纪律；5 月 22 日宣誓就任第 17 任主席。 — 当前联邦基金利率区间 3.50%-3.75%，2026 年连续三次会议未调整；利率期货市场（CME FedWatch，截至 6 月 12 日）显示 6 月 16-17 日会议不动概率约 98%，12月加息概率约三分之二。 — 2026 年 5 月美国 CPI 同比 4.2%（2023 年以来最高）；PPI 同比 6.5%。FOMC 会后记者会定于 6月 17 日美国东部时间 14:00 。 长尾风险： 其一，本期判断「真到危机他大概率还是会救」基于他 2008年的行为记录；若他刻意用强硬行动建立反通胀信誉，这个判断会被快速证伪，且当前约 4.2%的通胀给了他这样做的理由。 其二，1 月 30 日贵金属暴跌中，多少归因于沃什本人、多少归因于贬值交易自身的拥挤度，无法精确拆分；若主因是后者，「他的存在本身就是发言」的力度需要打折。 互动问题： 一个央行主席，说话越清楚越好，还是适当模糊一点好？清楚，市场不用猜，但所有人会挤到同一边；模糊，市场自己管自己，但要为不确定性付钱。你想活在哪一个世界？ ------ 了解更多： Jason X | NDV X | NDV 官网 | 公众号：NextGen Digital Venture ------ 声明：本节⽬内容仅供信息分享与学术探讨，不构成任何形式的投资建议。所有分析、观点及案例均不指向推荐任何具体投资标的或操作。投资决策须由您基于个⼈独⽴研究作出，并⾃⾏承担全部⻛险。市场有⻛险，投资需谨慎。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 另外，为了给购买过付费节目的听友提供更聚焦、更高质量的交流空间，我们新建了「资深交流群」，面向已购买《非共识的 20 分钟》任意付费集的听友开放。已购买付费节目的听友，可添加「非共识的20分钟-课代表」了解详情。需提供购买记录截图，核验后入群。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc92f7430a402a7e03 *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

这是球星卡系列的大结局。 三句话看完本集： 机会：足球卡落后篮球卡的 5 年差在机制，不在热度；世界杯是窗口，但窗口不等于结果。 风险：故事断崖、评级集中、流动性幻觉——越迷人的市场，越需要边界。 视野：球星卡只是入口，我们这一代正在把共同记忆翻译成新的资产形态。 这一集想讲清楚三件事：足球卡和篮球卡之间真实的机制差距，2026 年世界杯为什么可能是足球卡的补课窗口，以及这个市场最容易伤人的地方。 足球卡落后篮球卡的 5 年，差的不是热度，而是机制成熟度。足球是全球触达最广的运动之一，但在卡牌市场里，顶级成交、评级量、交易基础设施和收藏文化，都还没有像篮球卡那样成熟。 2026 年世界杯可能是一个窗口。高端成交开始出现，大众入口重新打开，FIFA 授权也从 Panini 转向 Fanatics 旗下 Topps。产业资本愿意提前多年下注，说明足球卡正在被当成一个更长期的资产类别，而不只是赛事周边。 但窗口不等于结果。 这一集也会讲三个风险：运动员故事还在继续，受伤、退役、状态下滑都可能改写叙事；评级公司集中度提高，市场基础设施本身也有风险；顶级卡看起来成交很高，但真实买家深度可能很薄，容易出现流动性幻觉。 最后，这件事不只是关于卡。球星卡、宝可梦、黑胶、游戏物品，背后都是同一个变化：我们这一代正在把自己的共同记忆，翻译成新的资产形态。 本集你会听到： -为什么足球卡和篮球卡的差距，不只是价格差距 -2026 年世界杯为什么可能成为足球卡的关键窗口 -为什么 FIFA 授权从 Panini 转向 Topps 很重要 -为什么“资产化”不是价格上涨，而是被市场认真定价 -足球卡最容易伤人的三个陷阱：故事断崖、评级集中、流动性幻觉 -为什么同一个球员，不等于同一张资产 -球星卡、宝可梦、黑胶和游戏物品背后的共同机制是什么 -我们这一代的资产观念，为什么可能不再长在美术馆里，而长在比赛最后 0.3 秒 互动问题： 到 7 月 19 日世界杯决赛，你认为足球卡的月度评级量会站上一个新台阶，还是回落到世界杯前？ 下一个被资产化的『我们这一代记忆』，最可能是什么？ ------ 了解更多： Jason X | NDV X | NDV 官网 | 公众号：NextGen Digital Venture ------ 声明：本节⽬内容仅供信息分享与学术探讨，不构成任何形式的投资建议。所有分析、观点及案例均不指向推荐任何具体投资标的或操作。投资决策须由您基于个⼈独⽴研究作出，并⾃⾏承担全部⻛险。市场有⻛险，投资需谨慎。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 另外，为了给购买过付费节目的听友提供更聚焦、更高质量的交流空间，我们新建了「资深交流群」，面向已购买《非共识的 20 分钟》任意付费集的听友开放。已购买付费节目的听友，可添加「非共识的20分钟-课代表」了解详情。需提供购买记录截图，核验后入群。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc92f7430a402a7e03 *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

我已经很久没忍不住给人安利工具了,这一期讲一个我每天离不开的 AI。 语音输入法：你对着它随便说，再碎、再没逻辑的话，它都能当场理成一段通顺、能直接用的文字。 立即免费体验（支持电脑 + 手机，免费可用，按住一个键就能说。说明：这是我的推荐链接，你用它下载我可能有点小福利——但我推荐它纯粹因为真好用。给它三天，过了对着设备说话的别扭期，你大概率会离不开。） 它不只是把语音转成文字，而是把“想清楚”和“写清楚”拆开：你只管说，逻辑和措辞，它来收拾。 关于团队：为什么这产品对中文友好 · 公司：Simply CA LLC，硅谷帕罗奥图（Palo Alto） · 创始团队：斯坦福校友、连续创业者；StartX 加速器支持 · 创始人兼 CEO：Huang Song（华人） · 自我定位：voice OS company（语音操作系统公司） · 理念（官方 Manifesto）：「键盘本身就是个错误」——人天生会说话，不是打字 ------ 了解更多： Jason X | NDV X | NDV 官网 | 公众号：NextGen Digital Venture ------ 声明：本节⽬内容仅供信息分享与学术探讨，不构成任何形式的投资建议。所有分析、观点及案例均不指向推荐任何具体投资标的或操作。投资决策须由您基于个⼈独⽴研究作出，并⾃⾏承担全部⻛险。市场有⻛险，投资需谨慎。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 另外，为了给购买过付费节目的听友提供更聚焦、更高质量的交流空间，我们新建了「资深交流群」，面向已购买《非共识的 20 分钟》任意付费集的听友开放。已购买付费节目的听友，可添加「非共识的20分钟-课代表」了解详情。需提供购买记录截图，核验后入群。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc92f7430a402a7e03 *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

核心判断： 那 32 枚比特币（约 250 万美元）几乎不是为了换现金——同一周公司增发普通股净募约 1.283亿美元才是补血主力。卖币是一个信号：对优先股投资者说「我能卖币付你股息」，对普通股股东说「我不会违约」。它真正暴露的，是资本结构里「谁先拿钱」的排序开始紧张，以及一个控制权解决不了的新约束——每年约 16–17 亿美元、必须用现金支付的优先股股息。 关键事实： — 2026-05-26 至 31，公司卖出 32 枚比特币、约 250 万美元，均价约 77,135 美元，为2022 年 12月以来首次净卖出，所得用于支付 STRC 优先股股息。 — 同期公司增发普通股 801,994 股、净募约 1.283 亿美元；消息公布当日（6 月 1 日）股价下跌约5–6%。 —求偿优先级（谁先拿钱）：可转债 → STRF → STRC → STRK → STRD → 普通股，普通股排在最后。 —现金储备约 9 亿美元、约 6 个月跑道，对应每年约 16–17 亿美元的优先股现金股息义务。 —可转债加权票息约 0.42%，利息负担极低；真正的现金压力来自优先股股息，而非债务利息。 —最依赖的一档优先股 STRC 锚定 100 美元面值，2026-05-29 跌破面值（盘中低见约97），削弱其继续融资的能力。 长尾风险： 卖币可能引发情绪传染，但这是机制上的可能性，不是方向预测。公司创始人二十五年来多次让看空者落空；这次约束是否真的质变，仍需观察他下一步是有序去杠杆，还是死扛猛发。 互动问题： 你觉得这 32 枚币更像「主动减压的成熟选择」，还是「2000 年老剧本的重演」？ 了解更多： Jason X | NDV X | NDV 官网 | 公众号：NextGen Digital Venture ------ 声明：本节⽬内容仅供信息分享与学术探讨，不构成任何形式的投资建议。所有分析、观点及案例均不指向推荐任何具体投资标的或操作。投资决策须由您基于个⼈独⽴研究作出，并⾃⾏承担全部⻛险。市场有⻛险，投资需谨慎。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 另外，为了给购买过付费节目的听友提供更聚焦、更高质量的交流空间，我们新建了「资深交流群」，面向已购买《非共识的 20 分钟》任意付费集的听友开放。已购买付费节目的听友，可添加「非共识的20分钟-课代表」了解详情。需提供购买记录截图，核验后入群。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc92f7430a402a7e03 *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

核心判断： 市场习惯把微策略理解成「比特币的杠杆代理」。但它更准确的身份，是一台把比特币波动金融化的机器：它能不能增厚每股含币量，取决于股票相对持币净值有没有溢价。当这个溢价跌破 1，过去那个「增发买币」的飞轮就反转成稀释——这才是它真正的风险来源，而不是比特币短期涨跌。 关键事实： — 截至 2026-05-31，公司持有 843,706 枚比特币，累计买入成本约 639亿美元，约占比特币流通总量的 4%。 — 过去几年的扩张主要靠在股价高于持币净值（溢价）时持续增发股票（at-the-market，按市价滚动增发），再用募得资金买入比特币。 — 衡量溢价的一种口径（普通股市值 ÷ 持币净值，即 basic mNAV）在录制时点已跌破1，意味着「增发买币」从增厚每股含币量转为稀释。 — 同一动作的方向完全由溢价决定：溢价 > 1 时增发增厚，溢价 < 1 时增发摊薄。 — 这一机制与历史上封闭式基金的「溢价 / 折价」反复同源——壳价可以长期偏离它所持有的资产本身。 长尾风险： 把溢价机制当成铁律，可能低估两件事：比特币背后有真实的长期持有人群，且公司创始人擅长在绝境中创造新的融资工具。溢价破 1 是否等于飞轮永久反转，仍需更多时间验证——这是判断，不是定论。 互动问题： 你更同意哪种说法——微策略是「比特币的杠杆代理」，还是「一台靠溢价运转的金融机器」？ ------ 声明：本节⽬内容仅供信息分享与学术探讨，不构成任何形式的投资建议。所有分析、观点及案例均不指向推荐任何具体投资标的或操作。投资决策须由您基于个⼈独⽴研究作出，并⾃⾏承担全部⻛险。市场有⻛险，投资需谨慎。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 另外，为了给购买过付费节目的听友提供更聚焦、更高质量的交流空间，我们新建了「资深交流群」，面向已购买《非共识的 20 分钟》任意付费集的听友开放。已购买付费节目的听友，可添加「非共识的20分钟-课代表」了解详情。需提供购买记录截图，核验后入群。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc92f7430a402a7e03 *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

这一期是 Jason 做客 Day1Global生而全球，与 Ruby 的一场长访谈。 投资里常说，要去“有鱼的地方钓鱼”。但真正难的，不只是找到有鱼的水域，而是在别人还没挤进去、价格还没把机会充分反映出来的时候，先看见那片水域。 这也是这期的核心：如何在不同市场、不同周期里，寻找那些还没有被共识充分定价的地方。 这期主要聊两条线。 第一条，是如何跨市场理解资产和周期：为什么现在低配比特币，如何用链上数据、四年周期和美债利率判断风险资产的位置；今年为什么从 Crypto 切到 Global Macro，在石油、农产品、金银比等方向寻找更好的赔率。 第二条，是还没有被主流充分定价的新资产和新机会：稳定币如何降低新型交易所的门槛，RWA、预测市场、Hyperliquid 的本质是什么，以及为什么球星卡可能不只是收藏品，而是一种“基于人的下注”。 后半段也聊到超级个体的投资方式。相比机构，个人最大的优势不是资源，而是灵活。重要的不是每天追市场，而是找到自己真正有认知优势的地方，只在足够极端、赔率足够好的位置下注。 你会听到： 为什么 Jason 在 FTX 暴雷后、市场最冷的时候离职创业 第一期基金如何在 23 个月做到约 3.75 倍后清算给投资人 为什么他认为比特币周期还没有到底 今年为什么重点关注大宗商品和通胀传导链 金银比策略里的安全边际是怎么理解的 稳定币、RWA 和预测市场的本质是什么 为什么球星卡不是简单的收藏品，而可能是一种“基于人的下注” 为什么要做别人看不懂、看不起的事 散户相对机构最大的优势是什么 Jason 如何使用 Claude + Codex 管理自己的思考和工作流 相关链接： Jason X：https://x.com/Jhy256 NDV X：https://x.com/NextGen_Venture NDV 官网：https://www.nextgendigital.vc 公众号：NextGen Digital Venture 免责声明 & 风险提示： 主持人与嘉宾在播客中的观点仅代表个人看法，有时可能会持有播客中讨论的某项目的头寸。本期内容仅用于信息分享，不构成任何投资建议。加密资产、美股、大宗商品及其他另类资产均存在风险，请务必独立判断，Always DYOR（Do Your Own Research）。 -- Hosting provided by SoundOn

核心判断： 市场表面平静、下行保护极度便宜，与「卖保险」交易拥挤是同一件事的两面：越平静越多人卖波动率，又把市场压得更稳，形成自我加强。问题在于这门生意盈亏极不对称——像在压路机前捡硬币。那些开始悄悄买保护的人，赌的不是「明天就崩」，而是「出事概率被低估，而保护便宜得反常」。平静的尽头，往往不是更平静。 关键事实： — 录制于 2026-05-24（周日）：AI 财报持续兑现，半导体指数、纳斯达克、标普 500均在新高附近（5/11 标普 7,412、纳指 26,274），标普利润率亦在历史最高。 — 衡量市场波动预期的恐慌指数（VIX）4 月初在约 10.2–10.8，跌破 11，为七年多最低；0-15通常代表低波动与自满。 — 标普期权的尾部保护（SKEW 所衡量）处于低位 —— 对极端下跌的对冲需求弱、保护便宜。 — 「卖波动率」在低波动期自我强化：越平静越多资金卖保险，保费越便宜，市场看起来越稳。VIX长期均值约 19–20，当前 11 以下。 — 2018-02-05「波动率末日」：VIX 一日自约 17 跳至约 37（涨超100%）；押注「市场一直稳」的反向波动率产品当日自约 100 跌至约6（−80%），数周后被清算，几周前还值 140+。崩跌机制是被迫买入波动率对冲、自我踩踏。 — 2024 年 8 月日元套息平仓引发全球波动率数日内暴冲 —— 前面静得不像话，然后几天踩踏。 长尾风险： 头号脆弱点正是开篇的纠结——节奏。买保护最难的不是判断「会不会」，是「什么时候」；买早了年复一年白交保费，便宜不等于该买。另一面：他自承在「拿锤找钉」，低波动也可能是市场结构真的更稳——若 AI 盈利是持续的，这份「稳」是有底气的，「平静即风险」就成了杞人忧天。专盯小概率灾难本身也是一种偏见。 互动问题： 现在这种「便宜的平静」，更像 2018 年末日前的宁静，还是市场真的变结实了？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 另外，为了给购买过付费节目的听友提供更聚焦、更高质量的交流空间，我们新建了「资深交流群」，面向已购买《非共识的 20 分钟》任意付费集的听友开放。已购买付费节目的听友，可添加「非共识的20分钟-课代表」了解详情。需提供购买记录截图，核验后入群。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc92f7430a402a7e03 *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

核心判断： 过去近二十年，日本是全世界最便宜的那个钱袋子：借几乎零成本的日元，去全球买更高回报的资产，赚利差。这顿免费午餐的账单正在送上门——当日本利率与国债收益率上行、利差被压薄，全球套息资金面临平仓：卖海外资产、买回日元。2024 年 8 月初是一次完整的预演：日元几天内急升，做多比特币的高杠杆与做空日元的套息盘同时被挤爆，循环踩踏。 关键事实： — 日本是美国最大的海外债主，持有约 1.2 万亿美元美国国债（外国人合计约 9.5万亿）；十余年间美元兑日元从约 80 贬到一度 160，日元约贬值一半 —— 钱长期外流的结果。 — 套息利差示意：借日元成本近零，买美债收益率约 4% 出头，裸赚约4%；但只要日元一年升值超过该利差，利差即被汇率吞掉并倒贴本金。 — 2024-08-05：日经 225 / 东证单日跌超 12%，为 1987 年以来最大单日；7/29–8/5 日元升约6.15%；比特币几天内自约 6 万美元跌穿 5 万（对日元跌约 15%，跌幅更猛）。 — 那次导火索：2024-07-31 日本央行意外加息（约 0.1%→0.25%）+ 8/2美国弱就业，利差预期收窄触发平仓。 — 当前：日本央行政策利率 0.75%，为 1995 年 9 月以来最高；上次会议 6–3 维持，3 名委员主张加至1.0%。 — 日本央行将本财年核心通胀预期由 1.9% 上调至 2.8%（进口能源推升），同时下调增长至 0.5%。 — 10 年期日本国债收益率约 2.47%，4 月 30 日一度摸到 2.537%，为近 30 年高位。 — 日元 4 月底破 1 美元兑 160；财务省 4/30、5/1 入场干预逾 300 亿美元，日元一度升约 2.2%；随后5 月又滑回 159 附近——单靠干预按不住利差。 — 市场押注 6 月可能加息；日本央行 6 月会议为 6 月 15–16 日，声明 16 日公布。 长尾风险： 日本央行记得 2024 年 8 月那一课，正以小步、慢走、反复吹风的方式泄压；若节奏控制得当，管道可慢慢泄气而非爆掉。且套息交易真实规模藏在全球账户里，没人量得准——危险但量不准。反身性角度：正因刚爆过，很多人现在反而不当回事，这种麻痹本身值得多看一眼。Jason也提醒：本期有一部分是他偏空情绪的投射，需打折听。 互动问题： 日本央行这一轮收口，会是慢慢泄气，还是又一次「砰」的踩踏？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 另外，为了给购买过付费节目的听友提供更聚焦、更高质量的交流空间，我们新建了「资深交流群」，面向已购买《非共识的 20 分钟》任意付费集的听友开放。已购买付费节目的听友，可添加「非共识的20分钟-课代表」了解详情。需提供购买记录截图，核验后入群。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc92f7430a402a7e03 *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

核心判断: 物价高和股市涨能并存，一半是真账：指数权重股既能把涨价转嫁出去，又正好在 AI 这一轮里把利润真做了出来，利润率创了历史新高；另一半是赌注：市场把多出来的能源通胀，定价为外生、临时。第一半我信，第二半打问号——历史上每次说「临时」，最后都不太临时，而政治人物的本能又总是把问题往后拖。 关键事实： — 美国 4 月 CPI 同比 +3.8%、环比 +0.6%；剔除食品能源的核心 CPI 同比 +2.8%。 — 能源价格同比 +17.9%，贡献当月涨幅四成以上；食品同比+3.2%。能源走高的背景是中东冲突推升油价（仅作资产定价角度）。 — 标普 500 于 4 月底收 7,209；5 月 11 日标普收 7,412、纳斯达克收26,274，双双再创新高，费城半导体指数领涨。 — 一季度已出财报的标普 500 公司约 83% 超预期；全年盈利增速预期由 4 月的 14.4% 上调至28.6%—— 股价上涨有真实利润支撑。 — 标普 500 一季度净利润率 13.4%，为 2009 年有记录以来最高 —— 涨价被大量转嫁给下游。 — 集中度：七巨头占标普 500 约 34.8%（2016 年仅 12.5%）；前十大个股约占 40%，高于2000年互联网泡沫顶的 27%，但前十大也贡献约 30% 的盈利——与 2000 年的关键差别。 — 前瞻市盈率约 20.9 倍，高于 5 年（19.9）与 10 年（18.9）均值；席勒市盈率约 41.6，为140年第二高，仅低于 2000 年的 44.19。 长尾风险： 一面是「不信临时」可能是偏见：若能源通胀真是地缘事件一次性冲击，这套警惕就是多虑。另一面更不舒服——我承认低估了 AI 盈利，万一还在继续低估，AI 利润扩张是结构性的，那涨一点的通胀这些公司也扛得住，估值就不算贵。但利润率已是历史最高、估值是 140年第二高，台子又高又窄，对任何意外都极其敏感。 互动问题： 这一次，更像 2021 年通胀反咬一口，还是 2007 年从大家没盯的角落先爆？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 另外，为了给购买过付费节目的听友提供更聚焦、更高质量的交流空间，我们新建了「资深交流群」，面向已购买《非共识的 20 分钟》任意付费集的听友开放。已购买付费节目的听友，可添加「非共识的20分钟-课代表」了解详情。需提供购买记录截图，核验后入群。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc92f7430a402a7e03 *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

上一期我们讲了油价。油价不是孤立价格，它会通过通胀预期、美债收益率和估值，慢慢影响整个市场。 这一期接着聊第二块拼图：避险。 很多人有一个直觉：世界越乱，黄金越该涨。这个说法不能说错，但它只对了一半。因为市场里的「避险」，从来不是一拨钱。 有人要黄金，有人要美元，有人要美债，有人要现金，有人要商品。它们都可以被叫作避险资产，但背后的需求完全不一样。 黄金没有一路上涨，不等于避险逻辑失效，而是避险需求内部发生了分裂。 关键事实： — 2026 年 5 月中旬，黄金在中东风险和高油价背景下仍出现回落。 — 路透报道，美元和美债收益率上行压制黄金吸引力。 — 黄金不付利息；实际利率上升时，持有黄金的机会成本上升。 — 美元走强有时不是“美国更强”，而是全球资金先要流动性。 — 2008 年危机早期也出现过“避险资产被卖换美元现金”的情况。 你会听到： 2026 年 5 月中旬，为什么黄金在中东风险和高油价背景下仍出现回落 黄金、美元、美债、商品：四种避险，四种害怕 黄金不付利息这件事，为什么在高利率环境下变得很贵 实际利率越高，持有黄金的机会成本为什么越大 危机早期，为什么美元有时比黄金更像避险资产 美债和黄金为什么不是同一种安全感 1980 年沃尔克加息压住黄金，2008 年危机早期黄金也被卖掉换现金，这两个历史镜像说明了什么 央行买黄金和交易员买黄金，为什么是两件完全不同的事 下期预告： 到这里，我们有了两块拼图：第一块是油价和通胀，第二块是避险分裂。真正关键的第三块，是 30 年期美债、期限溢价和美国财政融资问题。下一期付费集会把这三块拼图合在一起讲。 ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 另外，为了给购买过付费节目的听友提供更聚焦、更高质量的交流空间，我们新建了「资深交流群」，面向已购买《非共识的 20 分钟》任意付费集的听友开放。已购买付费节目的听友，可添加「非共识的20分钟-课代表」了解详情。需提供购买记录截图，核验后入群。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc92f7430a402a7e03 *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

油价已经回到 100 美元上方。新闻里到处是地缘风险、霍尔木兹海峡、通胀担忧，但美股没有立刻进入恐慌模式。 是股市太乐观，还是油价传导本来就需要时间？ 这一期我们不预测油价，而是拆解一条很多人忽略的传导链：油价不是一个孤立商品价格，它会先影响运输、保险、库存和企业成本，再影响通胀预期，最后走向美债收益率和股票估值。 股票市场没有立刻恐慌，不代表油价不重要；它只说明这条传导链还没有完全走到利润和估值那一端。 关键事实： — 2026 年 5 月 15 日，西德州中质原油收于 105.42 美元/桶。 — 2026 年 5 月 13 日，美国 30 年期国债拍卖高收益率为 5.046%。 — 2026 年 5 月 18 日，美股回落，路透将压力部分归因于高油价和美债收益率上行。 — 1990 年海湾战争期间，油价大幅上行；但当时美国本来已经处在衰退和信贷收缩环境里。 — 2022 年俄乌冲突后，油价通过通胀、加息预期和折现率，在几个月里传导到风险资产。 你会听到： 2026 年 5 月中旬三条线同时在动：WTI 105.42 美元、30 年美债拍卖高收益率 5.046%、美股回落 油价怎么从一个商品价格，变成整个市场的压力 为什么美股经常不会第一秒交易物理风险，而是先看利润和利率 为什么债券市场没那么好哄 1990 年海湾战争和 2022 年俄乌冲突，两次油价冲击的历史镜像 高油价是否影响股市，关键为什么不是它吓不吓人，而是它维持多久、经济底子有多脆 美联储真正怕的不是一次性油价波动，而是通胀预期被重新点燃 下期预告： 如果市场真的在担心地缘风险和通胀，按理说避险资产应该一起涨。可最近黄金没有这么简单。下一期我们聊：避险这件事，真的只有一种买法吗？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 另外，为了给购买过付费节目的听友提供更聚焦、更高质量的交流空间，我们新建了「资深交流群」，面向已购买《非共识的 20 分钟》任意付费集的听友开放。已购买付费节目的听友，可添加「非共识的20分钟-课代表」了解详情。需提供购买记录截图，核验后入群。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc92f7430a402a7e03 *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

核心判断 2008 之后，美联储最大的变化不是「更爱放水」，而是把沟通本身变成了一项政策。神秘感曾经是一种权力，解释能力是另一种——它的代价是央行被自己的话绑架。 关键事实 — 2008 年 11 月公告 QE 购买上限：机构债 1,000 亿美元 + 机构 MBS 5,000 亿美元；2009 年 3 月扩大到 2,000 亿 + 1.25 万亿。 — QE 不是「印钱」：央行用自己的资产负债表，接住市场不愿意接的久期与风险。 — 2011 年，伯南克召开美联储史上第一次 FOMC 会后新闻发布会。 — 2012 年，美联储正式写下 2% 的 PCE 通胀目标——它的价值在「被记住」，不在「被证明是对的」。 — forward guidance（前瞻指引）把未来的政策路径提前拿出来，影响当下的价格。 — 2013 年 5 月，伯南克一句含三个软词的话，引发 10 年期美债收益率从约 1.6% 升到约 3%、新兴市场动荡——史称 taper tantrum。 你将听到 — taper tantrum 为什么说明，央行一句软话也能让全球市场震动。 — QE 为什么不是简单的「印钱」。 — 美联储如何用资产负债表接住市场不愿意接的久期与风险。 — forward guidance 为什么能把未来政策路径提前拿出来影响当下价格。 — 2% PCE 通胀目标为什么更像一个公众能记住的锚。 — 伯南克新闻发布会为什么改变了现代美联储的沟通方式。 — 为什么美联储越透明，市场越会逐字解读它。 — 央行说话为什么既是工具，也会变成约束。 长尾风险（判断可能错的地方） 前瞻指引有效的前提，是市场相信央行会履约。如果通胀或金融稳定突然变脸，语言这个工具会迅速失效。 互动问题 央行越来越会说话，是在降低不确定性，还是在制造市场对央行的依赖？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

核心判断 2008 真正爆掉的不是房子，是一整套金融系统用二十年时间，把脆弱、相关性极高的资产，包装成了「看起来很安全」的东西。房子只是入口，真正的主角是抵押品链条。 关键事实 — 危机两年间，全美家庭净资产从约 69 万亿美元缩到约 55 万亿，蒸发量约等于一整年的美国 GDP；失业率从 5% 升到 10%。 — 标普 500 从 2007 年 10 月高点到 2009 年 3 月低点下跌 57%；全国房价从 2006 年中高点下跌约 30%。 — 抵押品（collateral）可被反复质押——它是金融系统的「积木」。 — AAA 评级，叠加「美国房价不会全国同步下跌」这一模型假设，把 MBS 变成了金融系统的标准抵押品。 — 2006 年中房价首次全国同步下跌后，回购市场提高 haircut（融资折扣），触发被迫抛售、价格再跌的自我强化循环。 — 伯南克越过传统边界：开放贴现窗口、修复回购市场、大规模买入 MBS。 你将听到 — 为什么 2008 不能只理解成「美国人贪心买房」或房地产泡沫。 — collateral 为什么是金融系统里的「积木」。 — MBS 如何从投资产品变成金融系统的标准抵押品。 — AAA 评级和房价模型，如何共同制造安全感。 — repo 和 haircut 如何把资产下跌放大成融资收缩。 — 为什么金融危机不是价格跌，而是价格下跌和融资收缩互相喂养。 — 伯南克为什么必须越过传统边界，直接进入市场修管道。 — 为什么「安全资产误认」不是 2008 独有，而是危机反复出现的结构。 长尾风险（判断可能错的地方） 这一集容易把 2008 简化成一个金融工程问题。真实图像里，居民杠杆、监管套利、评级机制和影子银行是一起构成脆弱性的。 互动问题 下一次系统性危机，更可能从资产价格下跌开始，还是从某一类「被默认安全的抵押品」突然不再被信任开始？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

核心判断 格林斯潘上半场最深远的影响，不是某一次救了市场，而是从他开始，交易员把「央行会怎么反应」写进了自己的定价模型。Greenspan put 不是一个正式承诺，是一种集体默认——跌到尾部，央行大概率会出来兜。 关键事实 — 1987 年 10 月 19 日「黑色星期一」，道琼斯指数单日下跌 22.6%，至今仍是美股史上最大单日跌幅。 — portfolio insurance（组合保险）的同向触发，把单纯的下跌放大成系统性踩踏——伤人的不是火本身，是踩踏。 — 危机次日，美联储发出一份简短声明：已准备好提供流动性。不给金额，只给信号。 — 1998 年 9 月 23 日，纽约联储召集 14 家银行与券商，自筹 36 亿美元接管 LTCM；美联储自身未出一分钱。 — LTCM 权益资本跌破 10 亿美元时，仍持有约 1,250 亿美元证券头寸与约 1.25 万亿美元名义衍生品——超过百倍杠杆。 你将听到 — 为什么 1987 年黑色星期一最吓人的不是跌幅，而是跌速。 — portfolio insurance 如何把自动止损变成集体踩踏。 — 美联储为什么只用一句「准备好提供流动性」，就改变了市场预期。 — LTCM 为什么不是一只普通对冲基金，而是一张高杠杆的市场网络。 — 纽约联储为什么没有直接出钱，却能把 14 家机构拉到同一张桌子上。 — Greenspan put 如何让交易员开始把央行反应写进模型。 — 为什么救流动性本身合理，但会训练市场下一次更依赖央行。 长尾风险（判断可能错的地方） 这一集容易被误听成「央行永远兜底」。必须强调：救流动性，不等于救所有价格。 互动问题 1998 年纽约联储出面协调救助 LTCM，是央行应该做的事，还是不应该做的事？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

有些加息不是政策调整，是信用急救。沃尔克真正做的，是把美元信用从通胀预期里抢回来。 这是美联储长青系列第 3 集。上一集我们讲了 70 年代大通胀里，伯恩斯和米勒怎样被政治、就业和预期约束住；这一集，我们讲沃尔克为什么不是简单加息，而是在用痛苦重建美元信誉。 沃尔克最重要的动作，不是把利率加到多高，而是重新定义了央行信誉的来源。 你将听到： - 1980 年美国 CPI 通胀 13.5% 意味着什么 - 30 年固定房贷利率冲到 18.63% 时，普通家庭和企业承受了什么 - 1979 年 10 月美联储新操作程序为什么是一个转折 - reserves 和 nonborrowed reserves 在沃尔克政策里扮演什么角色 - 为什么反通胀不是爽文，而是在真实的人身上分配代价 - 1981 到 1982 年衰退和 10.8% 失业率背后的历史复杂性 - 央行信誉为什么不是靠声明建立，而是靠愿意承受代价建立 - 为什么后来的每一任主席都活在沃尔克的影子里 留一个问题： 如果央行必须在短期衰退和长期信用之间选一个，你觉得市场会先惩罚哪一个选择？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

这期是《非共识的20分钟》和《食野之评》的一次串台对谈。Jason 和小野酱从投资聊起，一个人在周期里如何形成判断：哪些东西是时代给的位置，哪些东西是自己的选择；哪些机会后来被叫作运气，哪些选择在当下其实非常不舒服。 Jason 聊了自己从 VC、家办、Crypto 到二级市场的几次转向，也聊了为什么《非共识的20分钟》更像一份公开的投资笔记。问题没有停在履历和结果上，而是不断往人的状态里问：一个人怎么面对错过，怎么处理外界评价，怎么在变化里重新找到自己的节奏。 这期值得听的不是某个标准答案，而是那些判断形成之前的犹豫、修正和自我说服。 本集你会听到： Jason 如何回看自己在 VC、家办、Crypto 和二级市场里的几次转向 为什么时代机会、个人位置和运气，经常比事后叙事更复杂 Curry 2022 年夺冠，为什么给了他出来创业的勇气 「做让你难受的决定」为什么是他理解非共识的重要方式 Jason 从蔡崇信身上学到的两个词：拥抱变化，尊重常识 AI 时代之后，为什么真实的人与人交流会变得更珍贵 普通人做投资，为什么先保护本金和心态，比追逐热点更重要 也欢迎大家关注小野酱的播客节目《食野之评》。她很擅长把人物、职业选择、时代情绪和真实处境聊开，这期对谈里很多细腻的追问，也来自她敏锐的观察。 https://www.xiaoyuzhoufm.com/podcast/6506e74a283348dcad7b5c37 ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc29a1cc6704c5aafd *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

最可怕的央行错误，不是不知道通胀在哪里，而是知道之后仍然做不到。 这是美联储长青系列第 2 集。上一集我们讲了美联储不是一个人，而是一套由 FOMC、理事会和地区联储共同运转的机器；这一集，我们回到 70 年代，讲伯恩斯和米勒为什么明明知道通胀，却还是输给了通胀。 70 年代的大通胀，不只是一个 CPI 曲线问题，而是一套政治、工资、能源、财政和社会预期共同制造的困局。 你将听到： - The Great Inflation 为什么改变了一代美国人对央行信誉的理解 - wage and price controls 为什么只能暂时压住价格牌，却压不住预期 - 伯恩斯为什么不是不懂通胀，而是不敢让社会承受压通胀的代价 - inflation expectations 如何让通胀从数据变成行为 - wage-price spiral 为什么不是教科书概念，而是一张张谈判桌 - WIN 口号背后，美国社会真正焦虑的是什么 - 米勒为什么代表了一种危险的中间状态 - 央行真正的失败，为什么常常不是看错数据，而是假装冲突不存在 留一个问题： 你觉得七十年代美联储输给通胀，核心是判断错了，还是制度上不敢承认代价？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc29a1cc6704c5aafd *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

1952 年的 Topps Mickey Mantle 棒球卡，在 1991 年于 5 万美元成交，2022 年再次成交于 1,260 万美元。30 年，252 倍。 从 5 万涨到 1,260 万的这套底层机制到底是什么？这集中 Jason 会详细拆解球星卡市场过去 30 年里被一砖一瓦砌起来的「语法」。任何一个资产品类想要被认真对待，光有情绪共鸣不够，它需要一套让陌生人之间也能达成共识的规则体系。球星卡的语法，就是这套规则。 本集你会听到： - 5 层稀缺性叠加：Rookie、National Treasures、Logoman、Autograph、1/1 —— 每一层怎么把「稀缺」从概念变成可量化的市场信号 - 第三方评级体系：PSA、BGS、SGC 怎么把主观品相变成客观打分，撑起每年 2,000 万张的评级量 - 评级行业的集中化：PSA 母公司 Collectors 2024 年收购 SGC、2025 年收购 Beckett，这意味着什么 - Fanatics 2022 到 2025 年整合 Topps、PWCC、Fanatics Collect 的全产业链垄断 - 跨品类对照：Logan Paul 那张 Pikachu Illustrator，5 年从 527 万涨到 1,650 万 —— 收藏品的语法是可以跨界的 下集预告：EP4 篮球卡领先足球卡 5 年，足球卡能借这次世界杯快速赶上吗？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc29a1cc6704c5aafd *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

上一集我们立了这个系列的核心主旨 —— 我们这一代人的共同记忆需要找到自己的资产形态。这一集，Jason 会先从自己的故事开始讲述： 2025 年 6 月，Tyrese Haliburton 在 NBA 总决赛第七场比赛中跟腱断裂。一个月后，Jason 花 12 万美元收了一张他的 1/1 球星卡。一个管着基金的人，为什么会做一件看起来完全不理性的事？答案不是「我觉得会涨」。是一种更难被资产负债表捕捉的东西 —— 对一个还没写完的故事，用真金白银表达敬意。 本集你会听到： Haliburton 2025 赛季从「最被高估的球员」到总决赛跟腱断裂的完整弧线 库里 2022 年 34 岁夺冠那一夜，怎么给了 Jason 出来创业的勇气 「敬意」这个词，怎么翻译成投资人也能接受的结构 12 万美元成交背后的真实判断 —— 不是升值预期，是「为还没写完的故事买单」 下集预告：EP3 球星卡市场的语法 —— Rookie、Patch、1/1、评级到底是什么意思？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc29a1cc6704c5aafd *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

SpaceX、Anthropic、OpenAI，三场巨无霸 IPO 全挤在 2026 下半年。表面上看，这是 AI 超级周期里最受关注的三家公司集中走向公开市场；但这一期我想唱唱反调，提出一个思考：巨无霸扎堆上市，到底是市场狂欢，还是发行方对窗口期的一次集中投票？ 历史上，最大的 IPO 几乎从来不出现在周期中段。它们出现在顶部附近——因为只有在那个位置，发行方才能拿到最好的价格，而买方还愿意相信故事。 本集拆四件事：为什么大型 IPO 本身可能是顶部信号？三家估值逻辑为什么完全不能混着看？OpenAI 延后、折价或破发会怎样冲击 AI 叙事？以及为什么三家同框，更像集中退出，而不只是市场在庆祝。 本集你会听到： • 大型 IPO 的时点从来不是偶然——发行方永远比买方更清楚窗口在哪里 • Coinbase 2021 和蚂蚁金服 2020，两个历史镜像分别预示了什么 • 三家合计可能抽走 2,400 亿美元以上资金，对流动性意味着什么 • SpaceX 接近硬现金流叙事，Anthropic 仍在享受追进情绪，OpenAI 已出现老股东谨慎回收信号——三套估值语法不能串着读 • OpenAI 若延后、折价或破发，为什么不只是一家公司的问题，而是整个 AI 叙事的压力测试 • AI 叙事、七巨头估值倍数、美股高位已形成双向绑定——涨时互抬，跌时互拽 • 真正值得盯的不是 SpaceX 首日定价或 Anthropic 能否破万亿，而是 AI 叙事能不能撑到 OpenAI 那一棒 留一个问题： 如果 OpenAI 真的延后到 2027 下半年甚至更远，AI 二级市场叙事会从「超级增长」切换成「超级回落」，还是反过来——OpenAI 让位反而让 SpaceX 和 Anthropic 吸收掉那部分流动性，成为剩下两家的利好？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc29a1cc6704c5aafd *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

上一代收藏家相信财富需要文化形式来承载，所以他们买毕加索、腕表、珠宝和红酒——价值共识由策展人、拍卖行和鉴定机构一层层垒起来。但我们这一代人的共同记忆，长在完全不同的地方：长在 NBA 总决赛第七场，库里 34 岁夺冠流泪那一刻；长在 2022 世界杯决赛，梅西终于捧起大力神杯那一刻；长在 F1 2021 阿布扎比最后一圈，汉密尔顿和维斯塔潘把整个赛季压缩成一次冲线；也长在费德勒、纳达尔、大谷翔平、谷爱凌这些名字从运动员变成一代人情绪坐标的过程里。 这些记忆有真实的群体共识，有不可复制的稀缺性——但到目前为止，我们的资产配置框架几乎没有给它们留过位置。球星卡，可能是第一个认真尝试把这种情绪共识转化为可定价、可流通资产的品类。 这个系列共 6 集，我们想跟你认真拆解这种正在成形、但还很少有人严肃讨论的资产形态。 本集你会听到： -2023 年 Emily Fisher Landau 4 亿美元收藏专场背后的代际命题 -上一代收藏资产的三根支柱：文化共识、稀缺性、机制成熟 -库里球星卡 590 万 vs 毕加索画作 1.394 亿——24 倍差距说明了什么 -篮球卡的机制成熟度为什么领先足球卡 5 年 -2026 年 6 月 11 日世界杯开赛，对足球卡意味着什么 下集预告：EP2 Jason 会讲自己的故事—— 一张哈利伯顿跟腱断裂之后的球星卡。 ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc29a1cc6704c5aafd *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

市场每天盯着主席的一句话，但真正决定货币政策的，不是一个人在办公室里按按钮。 这是美联储长青系列第 1 集。接下来 7 集，会从美联储这台机器怎么运转，讲到 70 年代大通胀、沃尔克、格林斯潘、伯南克、耶伦和鲍威尔。这个系列想讲清楚一件事：市场真正交易的，往往不是某位主席的性格，而是美联储在通胀、就业、流动性和金融稳定之间如何排序。 这一集先做一件很基础、但很重要的事：把美联储这台机器拆开。 你将听到： - 为什么真实的美联储不是“主席一个人说了算” - FOMC、联储理事会、12 家地区联储分别扮演什么角色 - 为什么主席不像皇帝，更像总导演和制度翻译器 - Federal funds rate 为什么是市场最关心的上游阀门 - maximum employment and price stability 这组双重目标为什么经常互相打架 - 什么是 reaction function，以及它为什么比“鹰派鸽派”更重要 - 为什么纽约联储像伸进市场里的那只手 - 为什么投票权和真实影响力不是一回事 留一个问题： 你觉得下一任美联储主席最重要的能力，是压通胀、稳市场，还是让 FOMC 和市场同时相信他？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc29a1cc6704c5aafd *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

「新时代科技投资⼤师系列」第五期 SIG投了张⼀鸣三次。前两次都没成功。 第三次，字节跳动变成了全球估值最⾼的私营公司。 你将听到： 你⼏乎肯定没听过它——但它是字节跳动最⼤的外部股东之⼀ Jeff Yass：⼀个靠打扑克发家的⼈怎么理解投资 SIG的⾯试要打扑克——不是看你会不会，是看你怎么决策 “预期价值"——为什么做市的逻辑和VC的逻辑在数学上是同⼀件事 费城郊区的期权做市商 → 字节跳动最⼤股东。怎么做到的？ 投了张⼀鸣三次。前两次都没成。为什么第三次还投？ ⼀位SIG中国前辈告诉Jason的三句话 “宁可亏聪明的钱，也不要亏愚蠢的钱"——这句话什么意思？ Conviction、IQ、和⽓量——最难的是哪⼀个？ “所有坏事都有代价。所有德⾏终有收获。" 五期终极对⽐：五种⽅法，三条共同的底层规律 ❓ 如果你只能选⼀种投资框架——你选谁的？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc29a1cc6704c5aafd *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

美伊又谈崩了。 本来想稍微缓一缓，但这件事节奏变化太快，我还是拖着病躯，先给大家补一集特辑。 这期我不想重复新闻，也不想只聊“谁更强硬、谁先让步”这种表层问题。更想借这个节点，换一个更底层、也更冷静的视角来看： 如果从马基雅维利、《君主论》的角度出发，伊朗、美国、以色列今天到底有没有可能谈出一个协议？ 我的判断是： 今天真正有机会谈成的，不是“和解”，而是有限、冷的和平。 不是彼此信任了，不是仇恨消失了，而是三方都发现，有些东西再不锁住，代价会越来越高。 这期主要聊了三件事： • 为什么现在谈不拢，不只是因为情绪，而是因为三方要的东西根本不是一回事 • 真正可能进入谈判桌的，不是“大和解”，而是三把锁：核库存、霍尔木兹、代理人升级 • 如果真要写一份现实版本的协议，它大概会长什么样，以及它为什么本质上不是善意协议，而是惩罚协议 这一期比较适合和最近一直在看中东局势、油价、黄金、美元流动性、甚至全球风险资产的人一起听。 因为这件事影响的，绝不只是中东本身。 你会听到的核心判断是： 能谈成的不是友谊，而是互相上锁的秩序。 也欢迎你听完之后想一想： 如果真有这么一份“冷和平”协议，你觉得最先崩的会是哪一条？ 是核查，霍尔木兹，还是代理人冻结？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc29a1cc6704c5aafd *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

「新时代科技投资⼤师系列」第三期 2000万美元投阿⾥巴巴。⼀度价值数千亿。⼈类VC史上最⼤的回报之⼀。 你以为他是“看准了⻢云"。 不是。1996到2000年，他投了250家互联⽹公司。阿⾥巴巴只是250分之⼀。 你将听到： 250家公司，4年——孙正义的真正逻辑不是选股 佐贺县铁路旁的棚户区——⼀个在⽇本被歧视的韩国孩⼦怎么⾛到这⼀步 16岁到加州。看到⼀张芯⽚图⽚。流泪了 "时光机理论"——⼀个从没有⼈给你完整讲过的投资框架 为什么投250家不是赌博——幂律分布的数学 巴菲特和孙正义：两种数学，两个世界 时光机失效了——DST、⾼瓴、红杉中国学会了同⼀招之后 愿景基⾦1000亿 + WeWork 470亿估值 → 破产 他的⽅法论可能在数学上是对的。但有⼀个前提条件变了 ❓ 幂律分布的策略在信息对称的时代还能奏效吗？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc29a1cc6704c5aafd *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

华尔街有⼀个"⽼⻁家族"。教⽗Julian Robertson培养了⼀整代⼈。 其中⼀个叫Chase Coleman，巅峰时管理超过千亿美元。 另⼀个叫Bill Hwang，200亿美元两天归零，然后被判刑。 同⼀个师⽗。 你将听到： Tiger Cub——拥抱科技投资最彻底的⼀群⼈ 教⽗Julian Robertson：选⼈⽐选股更重要 Robertson⾃⼰的基⾦在2000年关了——他是对的，但他没活到那天 Chase Coleman：25岁，在科技股崩盘那年成⽴了科技基⾦ 2020年翻倍。2022年腰斩。他的个⼈财富缩⽔可能⽐基⾦还狠 15年前⼀位导师跟Jason说的⼀句话 Bill Hwang：从SEC处罚到Archegos——⼀个你不知道的⼯具叫"总回报互换" 5倍杠杆，但没有任何⼀家银⾏知道全貌 2021年3⽉26⽇。两天。归零。瑞信因此倒下 三个变量决定了谁活谁死 ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc29a1cc6704c5aafd *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

「新时代科技投资⼤师系列」第一期 1992年9⽉16⽇，有⼈做空了100亿美元英镑。英格兰银⾏崩了。全世界记住了索罗斯的名字。 但真正按下按钮的⼈，不是索罗斯。 你将听到： 匹兹堡出来的⼩⼦——博⼠读了三个⽉就退学了 索罗斯对他说了⼀句话，他把仓位加到了100亿 1992年"⿊⾊星期三"的真实操盘⼿ 1999年，他做空科技股——对了。然后他做了⼀件事，差点毁掉⾃⼰ 他后来承认这是职业⽣涯最⼤的错误。那个错误是什么？2023年，70岁，他⼜⾯对了⼀模一样的局⾯ 他是即将上任的美联储新主席的投资导师 周期最残酷的地⽅：公司还在赚钱，但你的投资可能永远回不了本 如果你觉得AI股票贵了——市场继续涨，你怎么办？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 ------ 【收听延伸与交流】 欢迎加入我们的听友群，一起探讨你的“非共识”。 世界没有标准答案，我们欢迎一切有价值的思考碰撞。 添加「非共识的20分钟-课代表」，即可入群交流。 https://work.weixin.qq.com/kfid/kfc29a1cc6704c5aafd *社群内所有讨论仅为听友间的观点交流与学术探讨，不构成任何投资建议。 -- Hosting provided by SoundOn

「3月27号，一条新闻让我反复看了两遍——Nvidia的forward PE跌到了大约20倍，比标普500的21倍还低。全球市值最大的AI芯片公司，前瞻估值比大盘指数还便宜。」 这是这个系列最后一期。前两期讲了谁被打脸了、利率反转是怎么发生的。这期我要讲这个反转的具体结果——Mag 7的估值被压到了什么位置，以及为什么「看起来便宜」和「真的便宜」之间有一个关键区别。 你觉得Nvidia一年后股价比现在高还是低？评论区选一个，不用说理由。 这三集是一个整体——谁被打脸了→利率反转怎么发生的→如果加息来了意味着什么。建议从Ep 21开始连听。 如果身边有人在纠结要不要抄底科技股，发给他看看。 ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

「3个月前所有人都在等降息。3月19号，DoubleLine的Jeffrey Gundlach在X上说：2年期美债3周涨了50个基点，这暗示加息可能要来了。」 这期我要讲清楚一件事：从「至少降两次」到「可能加息」，三个月内到底发生了什么，传导链条是什么，以及这条链条的终点——一个管着3700亿美元的人为什么把几乎所有钱放在国库券里。 你觉得2026年底，美联储更可能加了一次息、降了一次息、还是什么都没做？评论区选一个。 这期和Ep 21、明天的Ep 23是一个整体——谁被打脸了→利率反转怎么发生的→如果加息来了意味着什么。 如果你身边有人还在等降息的，发给他听听。 ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

2026年1月，210个基金经理把现金降到了3.2%历史最低。3月，同一批人现金暴涨到4.3%——单月增幅追平2020年疫情。从最乐观到集体认怂，只用了三个月。 这期我把他们1月押的注、3月的市场成绩单摊开来看：黄金跌了约15%，Nasdaq进了correction，新兴市场跌了约8%。5个拥挤交易被打脸了4个，只有能源还涨着。 然后我发现一件更有意思的事——所有被打脸的交易，背后可能只有一个变量在起作用。 这210个基金经理三个月内从极度乐观切到集体认怂——你觉得是因为他们比散户看得多，还是因为他们跟散户一样在被情绪推着走？评论区选一个。 这期和接下来两期是一个整体——谁被打脸了→利率反转是怎么发生的→如果加息来了意味着什么。 如果身边有人正好在关注黄金或者美股的，发给他看看。 ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 ​ -- Hosting provided by SoundOn

截至2026年3月，玉米约480美分/蒲式耳，小麦约600美分，大豆约1150美分。三种主要粮食作物全部接近或低于生产成本。这是近30年来最便宜的定价区间之一。 但化肥占种植成本的20-30%，化肥的核心原材料是天然气。伊朗南帕斯气田被攻击——全球最大天然气田之一。天然气涨→化肥涨→种植成本被抬高→粮价的成本线上移。而粮价本来就在成本线上了，几乎没有缓冲。 2022年俄乌战争，小麦从$8涨到$13+，涨幅超60%。1973年石油危机后，粮价6-9个月内全面上涨。 这次传导链正在走第三遍。 这三集是一个整体——战争→能源→化肥→粮食→通胀。连起来听效果最好，通勤四十分钟可以一次听完。 ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

AI模型要算力，算力要数据中心，数据中心要电——大量的电。2024到2026年科技巨头资本开支超过5000亿美元，IEA预测全球数据中心电力需求到2026年底增长超70%。 但电从哪来？中国有完整的光伏风电储能产业链。美国呢？面板和电池主要从中国进口，关税超过45%。新能源建不起来，天然气占美国发电的43%，是最大单一来源。 同时中东战争损毁了全球最大天然气田之一。上游在收窄，下游在扩大。能源价格的底部正在被系统性抬高。 也许AI时代真正的赢家不是写代码的，而是发电的和挖气的。你怎么看？ 如果你从来没想过AI和化石燃料之间有这层关系，发给一个天天聊AI但不看能源的朋友。 ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

3月23号，特朗普宣布暂停对伊朗能源基础设施的打击5天，称与伊朗进行了"非常好的对话"。油价当天暴跌11%，比特币从6.8万反弹到7万。市场管这叫TACO——Trump Always Chickens Out。 但几个小时后，伊朗官方媒体否认与美国有任何接触。同一天，伊朗向以色列北部发射导弹，碎片落在萨法德。特朗普自己在暂停声明不到一个小时后又发了48小时最后通牒。 这期拆一个问题：关税可以一个人TACO，战争需要所有人同时TACO。这次真的够用吗？ 你觉得这次TACO和以前一样吗？评论区聊聊。 如果这期帮你看清了一些噪音背后的东西，发给一个今天因为油价跌了就觉得天下太平的朋友。 ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

BofA每个月做一个全球基金经理调查。2026年1月，「做多黄金」成为#1最拥挤仓位，占比51%。2月，仍然是#1，读数50%，连续两个月。 这什么意思？ 不是说黄金不能涨。黄金过去一年已经涨了约70%，最高摸到$5,040/盎司。很多机构的峰值预期是$6,200。 但这期，我想单独把一件事讲清楚：「这个东西长期会涨」和「现在是个好的入场点」，是两件完全独立的判断。 历史上有一个非常具体的对照组： 2011年，黄金冲到$1,920/盘司的历史高点。那时候，所有人都在讲美联储QE、美元贬值、黄金才是真正的价值储存。故事没有错。但接下来两年，黄金从$1,920跌到$1,180，跌了38%。 故事是对的，但时机是灾难性的。 「连续两个月全球最拥挤仓位」意味着什么？ 意味看这个故事已经被市场定价到很高的程度了。谁还没有买？不多了。支撑价格继续上涨的新增买盘在哪里？ BofA的Bull&Bear指标同期读数是9.5一这是一个在历史上可以对应「极度贪婪」的水平，通常被作为逆向指标看。全球基金经理现金水平降到3.4%，接近历史最低。 这不是「做空黄金」的理由。这是「要分开两个问题」的理由。 ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

2026年1月，一件事发生了，但中文媒体几乎没什么声音 —— FTSE100，英国股市旗舰指数，首次突破10,000点。 正常逻辑下：一个指数创历史新高，说明它贵了，要小心了。 但英国这个故事很奇怪。创了历史新高，CAPE市盈率（周期调整后）却只有15.6，低于37年历史均值17.5。还有3.4%的股息率，比标普500高了一倍多。 这就是这期的核心悖论：一个刚刚创历史新高的市场，同时还是被低估的。 英国股市为什么被压制了十年？三件事： 1．脱欧折价一—2016年公投后，外资系统性低配英国。 2. 板块结构的诅咒——FTSE100里没有Meta、没有英伟达，满是银行、石油、矿业这些“传统产业"。在科技股牛市里，这是负分。 3．英镑汇率一弱英镑让英国资产对外资更便宜，但同时让本国投资者觉得资产在「缩水」。 这三个因素，现在有没有在变？ 英格兰银行从2024年8月起累计降息6次，目前利率3.75%，还有空间继续降。FTSE100里70%以上的收入来自海外一弱英镑时代这些企业的海外收入换算回来反而更多。BofA的基金经理调查显示，「做多英国股市」目前仍是逆向仓位。 ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

这期没有市场分析，聊我自己的事。 我现在一天用Al超过10小时，字面意思。同时订着三个200美元/月的服务：ChatGPT Pro、ClaudeMax、Grok SuperGrok。加起来每月600美元，大约4,300块人民币。 第一次跟人说这个数字，对方的反应基本上是：你疯了吗? 所以这期，我要解释清楚这600美元到底换来了什么一以及为什么我认为大多数人用AI，只发挥了它10%的能力。 三个模型，三件事，三种用法： ChatGPT Pro →做深度研究。它的Deep Research功能会自动检索几十个来源，生成结构化报告。我做播客选题，第一步永远是让它跑一遍。 Claude Max →写作和长文本。这期脚本的最终版，经过Claude润色。它的中文语感比GPT好，更诚实，在复杂问题上会说「这里有几种不同的视角」而不是给你一个假装确定的答案。 Grok SuperGrok→实时x平台数据。当市场出现大事件，我用它搜x上机构投资者的第一时间反应。这是任何其他工具都快不了几个小时的信息。 重点分享三个大多数人没有用到的进阶技巧： ①给AI一个角色，不只是给它一个问题 ②不要让AI告诉你答案一让它帮你质疑你的答案 ③AI是第一稿，不是最终答案 这期有一个问题想问你们：你用AI遇到过「没有它就做不到这件事」的时刻吗？评论区告诉我。 -- Hosting provided by SoundOn

我在做这期的时候，反复看一个数据，觉得很难相信—— Goldman Sachs分析了全球1,000多家对冲基金、合计$4.4万亿AUM的持仓。结论是:工业股是目前超配幅度最大的板块，超配比例达到+7.34个百分点，这是15年来的历史极值。而且上一个季度，这个超配比例单季跳升了+3.71个百分点，是所有板块里涨幅最大的，同期，S&P 500工业板块过去12个月涨了31.5%，2026年以来涨了14.2%这本身不是问题。工业股的上涨有真实的逻辑:A1引发的数据中心建设、美国制造业回流、国防支出增加。 这些都是真的，问题是:当所有人都买同一个方向的时候，市场的结构发生了变化。 这期我想拆一个大多数人没有仔细想过的机制:「仓位拥挤」怎么把一个正确的判断，变成一个糟糕的投资决策。 不是说工业股要跌，而是:当一个板块的持仓密度达到历史极值，它的下行风险已经不再是线性的了，一旦有人开始卖，就会触发被动的去杠杆链条。 这里我用了德鲁肯米勒的一个框架:「这个方向是对的」和「现在入场风险回报合适」是两件完全独立的事情。 ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

这期聊一个中文世界绝大多数投资者完全忽略的报告——但每个月10号左右，全球的大宗商品交易员都会屏住呼吸等它出来。 它叫WASDE(世界农产品供需估计),由美国农业部每月发布，是全球农产品市场的「月度成绩单」。有多重要?这么说吧：2022年5月，WASDE把美国小麦期末库存预测大幅下调，当天小麦期货在10分钟内跌了6%。一份政府报告，让全球粮价在一个上午就重新定价了。 3月的WASDE将在3月10日发布。 今年农产品市场的背景特别有意思： · 玉米：$4.25附近，已经在这个价格区间横盘了22个交易日 · 大豆：$11.20,巴西今年预计大丰收(+5% YoY),供给压力不小 · 小麦：过去两个月悄悄从低点反弹超过10%,没什么人在聊 这期，我要帮你搞懂WASDE的定价机制。不是「要不要买玉米期货」,是这张供需平衡表到底在看什么,为什么期末库存那一个数字，能让整个市场在30分钟内重新定价。 ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

今天在飞机上下来12点到家就临时加录了一期，聊美伊。 本来是不猜打不打，没想到录完就打了。光速剪辑完后，我还是想说三件大多数财经内容没有认真拆过的事。 一、特朗普提伊朗，他的利益在哪？ 有一个很少被注意到的内在张力：他的能源政策要求油价低，但伊朗冲突推高油价。所以他需要伊朗足够紧张，让沙特愿意主动增产——但又不能真的打，因为打了油价失控，他自己也输。这不是矛盾，这是一盘棋。 二、如果真的动手，最可能是哪种？ 2025年6月他已经打过一次（代号Midnight Hammer，30分钟结束）。从行为轨迹看，他的偏好是精准、快速、能包装成胜利的行动。大规模政权更迭战争？他的历史记录不支持这条路。能源分析师McNally给出的有限打击概率是75%。 三、最反直觉的部分：历史数据 1991年海湾战争开打当天，油价单日暴跌33%，是NYMEX史上最大单日跌幅。标普500同一天涨了3.7%。 2003年伊拉克战争开打前一周，油价跌了24%，标普涨了8%。 这是规律，不是巧合。华尔街有一句话："Sell the sabre-rattling, buy the bullets." 威胁阶段，市场最悲观；真正开打，不确定性消除，市场反而倾向于反弹。 MSCI统计了过去30年7次中东主要冲突：6次，美股在一年内完全收复失地。 今天加了数据表格，霍尔木兹封锁的尾部风险也拆了。 三条金句 "威胁打伊朗，成本极低。真的打，代价极高。所以特朗普做的事情，一直都是用前者的价格，换后者的筹码。" "1991年海湾战争开打当天，油价单日跌了33%——那是NYMEX历史上最大的单日跌幅。市场不怕战争，市场怕的是不确定性。枪一响，不确定性就消失了。" "霍尔木兹是这件事唯一真正的尾部风险。历史上的六次中东冲突，市场都在一年内恢复了。唯一没有恢复的，是1973年——那是石油禁运加高通胀加经济衰退，三件事同时发生。那是极端场景，不是规律。" -- Hosting provided by SoundOn

⻩⾦本周突破$5,000/盎司，年涨超70%。买⻩⾦的⼈都说：美债要出问题。但没多少⼈能说清楚： 历史上，储备货币是怎么⾛向终结的？荷兰盾⽤了将近⼀百年，英镑⽤了两场世界⼤战，明朝的财政系 统是另⼀种死法。了解这个路径，才知道你的⻩⾦应该拿多久。 3条⾦句 1. 储备货币的终结不是闪崩——是慢慢地被边缘化，然后某天回头，才发现已经不在中⼼了。 2. 英镑的教训：只有财政问题，没有替代者，还不够崩。 3. ⻩⾦$5000，不是终点。是市场开始定价个它说不清楚速度的演绎过程 -- Hosting provided by SoundOn

英特尔、奇梦达、尔必达——三家全球前五的存储芯片巨头，技术一流，全部倒在了同一件事上。 现在三星、SK海力士、美光在同时建新厂。18到24个月以后会发生什么？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

2022年底，FTX刚崩，整个⾏业信誉崩塌。我从⼀个管理百亿美元的家族办公室辞职，All in Crypto。 所有⼈问我为什么。这期回答这个问题。 ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

Nvidia 2月25号发财报，华尔街预期季度收入655亿美元。这家公司市值一度超过4万亿——相当于全球GDP的1%。 我是一个技术信仰者。但我也知道：技术是对的，不代表价格是对的。 铁路改变了美国，但1893年超过一半的铁路公司破产。互联网改变了人类，但纳斯达克跌了78%。腾讯是最好的互联网公司之一，股价照样跌过70%。 今天标普500的席勒市盈率40倍——155年来只有2000年互联网泡沫时更高。AI板块集中度达到半世纪最高。而2000年到2010年到2020年，全球市值前五的名单几乎完全换了一遍。 泡沫不是错误，泡沫是技术革命的融资机制。但你需要知道：你是在为长期价值付费，还是在为短期情绪付费？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

你以为小经济体的房价是本地故事？其实它常常是"全球资金 + 制度选择"的合成结果。 这一期用三个案例，把"汇率—利率—房价"三根绳子讲清楚： 港元区选择了汇率稳定，利率就必须跟着美元走——结果房价从2021年峰值到2025年低点回撤了28%，至今没有恢复。不是人口变了，不是土地变了，是利率那根绳子一拉紧，资产价格就得重新定价。 新西兰的房价像一张浮动利率长久期债券——利率见顶后一年多才开始降，但房价花了三年才见底。"慢性后遗症"比你想象的长得多。 泰国更有意思：房价看着不吓人，但政策利率在一年多里从2.5%砍到1.25%，汇率却同时在升值。降息救增长和保汇率，两头拉扯。 最后一个问题：当外部环境突然变脸，小经济体三根绳子哪根先断？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

比特币从12.6万跌到6万，回撤超过50%。同一时间黄金涨了60%。"数字黄金"碎了吗？ 这一期我不讲宏观理论。我是一个管理数字货币对冲基金的人，我讲我自己在想什么。 第一，我长线怎么看：比特币是更优秀的黄金——总量有限、容易转移、可以被审计。全球渗透率只有3-4%，我们可能还在非常早期。 第二，我怎么理解这轮下跌：这不是崩盘，这是共识性的四年周期卖出。ETF让新买家进来了，但老卖家还没出清。换手还没结束。 第三，长期终局：比特币目前市值只有黄金的7%。如果"数字黄金"叙事成立，长期空间很大。但50%的回撤不是bug，是feature。最重要的不是"会不会涨"，而是"你能不能活着等到那天"。 ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

这一期我们把“家族办公室”从“投资机构”重新定义为：创始人意志的对外表达系统。家办不仅管投资，也常常覆盖税务、传承、慈善与家族事务；并分为单一家办与多家办两种形态。我们用三个镜子讲清楚机制：比尔·盖茨的基金会在 2024 年披露约 80 亿美元慈善支持，并提出未来长期支出目标；蔡崇信 2019 年完成对 NBA 篮网队控制权收购，体现家办也可能投向“精神资产”；最后对比单一家办与多家办：你到底是更想“表达价值观”，还是更想“效率外包”。结尾抛出三个问题：家办究竟在外化什么？慈善是解决问题还是购买长期合法性？你以为在配资产，其实在配时间。 ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

特朗普上任一年整。 道琼斯昨晚首次站上五万点，全球庆祝。但三个被忽略的数字可能在今年下半年翻转一切： 第一个数字：3760亿。DOGE承诺砍两万亿开支，结果联邦政府反而多花了3760亿，增长6%。纽约时报查出DOGE清单上最大的13笔节约全部造假。马斯克5月和特朗普闹翻后离开白宫。 第二个数字：40.23。这是标普500的席勒市盈率，155年来第二高。上一次比这贵的是2000年的互联网泡沫。而中期选举年的历史平均最大回撤是19%。 第三个数字：11月10号。这不是中期选举日——是中美10%关税协议到期的日子。选举后第七天。如果共和党选输了，这一天可能从"续约"变成"升级"。 我们用三个历史镜像——2018年贸易战、1971年尼克松冲击、2002年小布什钢铁关税——拆解了"关税短期利好叙事、中期推高通胀、长期损害效率"的共同模式。 上半年的甜蜜很真实。下半年的风险也很真实。这一期帮你把时间线、传导链和触发条件讲清楚。 ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

这期我们用最通俗的方式解释“流动性危机”：它不是简单的价格下跌，而是你想卖时买盘突然消失、你想借钱时资金突然不借——现金成为唯一的共识，相关性瞬间变成1。随后我们只讲三个2008之后最有代表性的案例：2008（从流动性断裂演化成信用危机，标普从2007高点到2009低点走了17个月，回到原点用了五年左右）、2020（33天急跌，但6个月就回到原点并创新高，典型“救得快、救得狠、市场相信会救”）、以及比尔·黄（Archegos）爆仓（表面是一个人的强平，实质是银行和融资体系对“看不见的杠杆”集体受惊，随后风控与保证金更紧）。最后对照当下：短期反弹可能很快，但流动性事件往往会伤害信心和融资环境，最实用的不是预测涨跌，而是给自己留“呼吸空间”。 ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

这一期我们不聊“加息降息的情绪”，我们聊美元的水管：回购、互换、抵押品。回购决定隔夜资金能不能借到，SOFR是用国债做抵押的隔夜借钱成本；EFFR是银行之间不带抵押的隔夜拆借。美联储不仅是“发公告的机构”，它更像全球美元结算系统的水厂：2026 年 1 月中旬总资产约 6.58 万亿美元。我们用三段历史解释美元水管如何把危机传导到全球：1997 亚洲金融危机（美元债+汇率错配）、2008 金融危机（互换额度成为全球消防栓）、2020 疫情冲击（FIMA 回购工具避免海外被迫抛售美债）。结尾留三个观察问题：美元融资成本上台阶时谁先被迫卖？你以为的分散会不会相关性=1？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn

这期我们提前解析：如果凯文·沃尔什被确认成为下一任美联储主席，美联储可能会变成什么样。关键不是他第一天说“鹰”还是“鸽”，而是他会不会、以及怎么处理那张约6.6万亿美元的资产负债表——它大约相当于美国一年GDP的五分之一。我们用2个历史镜像把“央行独立性”和“反通胀代价”讲清楚：1972选举年政治压力如何影响央行；1979沃尔克如何用极端紧缩把通胀压下去。最后留三道更通俗的问题：下一次出事你还默认联储会第一时间兜底吗？缩表最先紧的会是哪条资金管道？政治压力上来时，联储还能顶住电话吗？ ------ 声明：本节目旨在提供分析框架与历史视角，所有内容均为信息分享与学术探讨，不推荐任何具体投资标的或操作。投资决策请基于个人独立研究。 -- Hosting provided by SoundOn